В течение прошлого месяца распродавал акции потихоньку. До начала дивидендного сезона часть капитала планирую отложить в облигации (а может и дольше буду держать бонды, кто знает). Подборка облигаций с фиксированным купоном (рубли): 1. ХКФ Б04. Короткий бонд, в период стресса сильно падает, так как ликвидности в нем не так много и это финансовая организация (выше риск). При этом доходность 17% (кредитный спред около 3% к ОФЗ, дюрация - 2 года) создают разумный баланс против этих рисков. Напомню, что ХКФ предстоит в этом году начать процедуру поглощения Совкомбанком. Если сравнивать доходности выпусков дочек Совкомбанка (например, Совкомбанк Лизинг), то доходность на сопоставимый срок - 15,7%. 2. Новобранс 1P3. Крепенький эмитент AA-. Торгуется с доходностью около 15,83% (дюрация - 2,2 года, кредитный спред - 203 б.п.). Относительно аналогов оценена справедливо, достойный потенциал снижения кредитного спреда. 3. Восточная стивидорная 1P-3R. 15,5%, дюрация - 2,9 лет, кредитный спред - 190 б.п. AA/AA-. 4. ВымпелКом 1P7. Доходность - 15% (на скрине обман, ВТБ криво считает, дюрация - 3,7 лет), кредитный спред - 170б.п. Аналогично п.2 и 3, но срок выше. 5. Ульяновская область 34008. Единственная из категории BBB. Доходность - 16,4%, дюрация - 2,8 лет, кредитный спред - 286 б.п. Другие выпуски эмитента торгуются по - 16,1%; выпуски субъектов обычно предлагают гораздо меньшую премию к ОФЗ. Но с таким кредитным качеством до погашения не буду держать, хоть и субъект (в отличие от предыдущих выпусков). 6. Казахстан 11. Если хочется получить больше, чем по ОФЗ на длинном выпуске. Доходность - 14.85%, кредитный спред - 120 б.п., дюрация - 5 лет. Но нужно понимать, что ликвидности совсем мало в выпуске (быстро выйти и зайти не получится) $RU000A103760 $RU000A105KR6 $RU000A105CM4 $RU000A105WP5 $RU000A1087F6 $RU000A101RZ3 #мнение #рынок #облигации Не инвестиционная рекомендация.

Какая из субординированных облигаций банков самая перспективная? Чтобы ответить на этот вопрос: 1. построил денежные потоки по всем более или менее торгуемым выпускам субординированных облигаций банков, 2. построил безрисковую кривую (тут много ума не надо, ее посчитали за меня), 3. построил кривую кредитных спредов (состоит из спредов старших выпусков и надбавку за субординированный характер) 4. построил кривую требуемой доходности (сложил пункт 3 и пункт 4 по годам) 5. продисконтировал потоки по каждому инструменту по кривой требуемой доходности, которая отражает риск инструмента 6. откалибровал параметры расчетов, чтобы минимизировать отклонения модельного расчета справедливой стоимости и фактических цен на рынке 7. получил инструменты, которые недооценены (при условии, что другие оценены справедливо) Но и на этом не остановился. Решил, что нужно еще посчитать чувствительность цен в разных сценариях. Результаты приведены в таблице, а самыми интересными оказались выпуски: 1. Альфа 2030 2. ТКС perp 2 3. VTB perp А подробнее можно посмотреть на видео: https://youtu.be/FsUqMenOeSM?si=D9cEOHhV37-05q5R Смотрите, будет интересно! 🔝 $XS2063279959 $RU000A107746 #рынок #мнение #облигации

Тинькофф. Самая ли интересная акция на данный момент? Часть 3. Драйверы роста. 3. А что будет поддерживать спрос далее? Конечно же включение в индекс Московской Биржи. Банк достаточно крупный, чтобы его включить в состав индекса Московской биржи (объем торгов, free float, рейтинг). Все это говорит о том, что вскоре акции банка должны войти в состав индекса Московской биржи. Это, в свою очередь, приведет к тому, что индексные фонды и другие участники рынка будут покупать его акции. Этот эффект на спрос не оценивал. Но очевидно, что участники заранее будут покупать акции, пока они не выглядят дорого. 4. Выкуп акций с рынка. ТКС до конца года может выкупить до 10% своих акций с рынка. То есть, если акции будут стоить дешево, то Тинькофф сам их с удовольствием выкупит. Но полагаю, что выкупать акции Тинькофф будет после объединения с Росбанком (об этом расскажу в блоке рисков, но заранее скажу, что это не оказывает влияние на потенциал роста стоимости на актив больше чем на 5-10% вниз в базовом сценарии, понятно, что условия сделки еще неизвестны, но потенциал того стоит). 5. Что говорят участники рынка? Покупать! Альфа Банк - 4 700 (+56%) Сбербанк - 4 800 (+57%), P/E 2024 - 5,8x, P/E 2025 - 4,3x Этим более или менее верю. У того же Сбера по другим топ-пикам потенциал роста в пределах 25% (это важно). $TCSG $SVCB $SBER $BSPB #рынок #мнение #акции

Тинькофф. Самая ли интересная акция на данный момент? Часть 2. Драйверы роста. Почему сейчас (какие драйверы роста есть сейчас): 1. Надо догонять остальных. С начала года индекс Московской биржи подрос на 6.3%, в то время как акции Тинькофф банка снизились в цене на 4.8%. Снижение началось с 15.01 (после объявления информации о редомициляции компании) и связано отнюдь не с плохими финансовыми результатами (показатели 4-го квартала отличные), от этого уровня акции снизились на 8.6%. На сколько выросли другие банки с начала года: Сбербанк - 10.4% (ванильный рост без каких-либо одноразовых драйверов) Совкомбанк - 40.9% (сыграло роль покупка ХКФ банка). СПБ банк - 37.8%. Это говорит о том, что индекс сильно подрос с начала года. Апсайд до конца года у основных акций в составе Московской биржи не такой и большой остался до конца года (смотрите мой предыдущий разбор фундаментальной стоимости индекса московской биржи). Выросло почти все. При этом Тинькофф упал на фоне это праздника жизни, в результаты банка ни чуть не хуже Сбербанка. Поэтому действительно разумно покупать его другим инвесторам (сравнивая альтернативы). 2. Так ли страшен навес после редомициляции. В может повторится история VK? Что отличает Тинькофф и VK. Финансовые результаты. Тинькофф на момент открытия торгов после редомициляции показывает отличные финансовые результаты (ROE - 31.5% по 2023 - отлично), а по VK была неопределенность (финансовые результаты не публиковала тогда компания, только операционные и было ощущение у участников рынка, что это связано с падением маржинальности, поэтому продавали акции VK активно первые дни, Тинькофф судьба уберегла). Что отличает Тинькофф и VK. Размер навеса. Что мы знаем про акционеров Тинькофф Банка (грубые мазки, точных цифр не нашел под рукой, потом поправлю): 35% - структуры Потанина 35% - торговалось за рубежом 30% - торговалось внутри РФ + у крупных фондов. Капитализация Тинькофф около 600 млрд руб Потенциальный навес из-за рубежа - 35%, то есть 210 млрд руб., они могут продавать. Что важно понимать - есть три категории владельцев ценных бумаг: a. российские инвесторы, купили под редомициляцию b. российские инвесторы, купили, чтобы продать быстро на открытии c. иностранные владельцы (не все выкупили) Предположим, что эти категории одинаковые по размеру (получается, что 210 млрд руб делим на три части). Навес в этом случае снижается до 140 млрд. руб (иностранцы не продают, так как не могут). Далее, акции не просто так падали с 15.01 (на 8.6%), часть падения обусловлено открытием шортов (заранее продавали, чтобы после редомициляции шорт откупить по фиксированной цене). Оборот торгов в этот период составлял примерно 1-1,5 млрд / день, условно на 0,5 млрд руб в день больше обычного. Считаем, что за 20 дней по 0,5 млрд удалось заранее продать 10 млрд руб (этого навеса не будет сейчас). Что получается по объему навеса в теории: 1. Реальный объем навеса 70 млрд руб (примерно) 2. Из него уже 10 млрд руб зашлртили заранее 3. То есть навес на старте продаж - 60 млрд руб (10% капитализации). Что видим по спросу на практике: Объем торгов в первый день - 39.9 млрд руб. Причем падение на 5-6% быстро откупили. Это означает, что спрос на потенциальный навес есть. При снижении котировок на 4-5% весь навес быстро выкупили. А если сравнить объем дополнительного предложения с таким спросом, то не кажется, что можем увидеть сильных откатов далее, скорее наоборот, продавцы осознают, что есть спрос и будут продавать потихоньку по мере роста цены скажем в течение месяца (мои домыслы). С чем сравнить: Сбербанк оценил потенциальный навес Тинькофф в размере 91 млрд руб, из которого 25% может быть продано в первые дни. Очевидно, что спрос достаточно солидный относительно навеса того размера. $TCSG $SVCB $SBER $BSPB #рынок #мнение #акции

Тинькофф. Самая ли интересная акция на данный момент? Часть 1. Оценка стоимости. Капитализация Тинькофф (цена акции - 3057 руб) - 609,3 млрд руб. Потенциальный апсайд на горизонте года - 35,7%. Ранее говорил, что мне нравится этот актив, поэтому сегодня увеличил позицию. Далее постараюсь объяснить, чем я руководствовался. Рассказ будет построен следующим образом: 1. Оценка фундаментальной стоимости актива (сколько справедливо должен стоить актив, если будут выполнены предпосылки расчета 2. Какие драйверы роста стоимости сейчас просматриваются (почему сейчас покупаю, а не через полгода)? 3. Какие риски (что может пойти не так)? Часть 1. Фундаментальная стоимость. Сравнительный анализ с конкурентами: Тинькофф. P/E 2023 - 7,94x, Trailing P/E - 7.5х, forward p/e 2024 - 5.0x, forward P/E 2025 - 3.7x, ROE - 33,5% (P/B - 2.26x) Сбербанк. P/E 2023 - 4,06x, Trailing P/E - 4,47х (P/B - 1x), ROE - 25.3%, forward p/e 2024 - 3.70x, forward p/e 2025 - 3.4х Совкомбанк. P/E 2023 - 2,87x, Trailing P/E - 3.97х (P/B - 1.26x), ROE - 45%, forward p/e 2024 - 4.00x, forward p/e 2025 - 3,3х СПБ банк. P/E 2023 - 2,1x, Trailing P/E - 3,70x, trailing P/B - 0,8x. Вывод: ТКС- компания роста, что объясняет более высокий форвардный мультипликатор P/E. Сбербанк - компания стоимости (целевая модель, к которой на горизонте прогноза придет ТКС после фазы активного роста). Чтобы определить целевую цену ТКС на конец 2024 года, требуется определить: 1. целевой мультипликатор (P/E 2024) 2. оценить чистую прибыль 2024. Тогда, что определить потенциал роста достаточно соотнести стоимость компании на коне 2024 года к текущим котировкам. Как оценить целевой мультипликатор? ТКС - компания роста, поэтому сначала нужно определить период активного роста компании (быстрее рынка), затем определить целевой мультипликатор стоимости компании (после перехода на темпы роста, которые соответствуют средним в отрасли), продисконтировать стоимость компании (чтобы определить, сколько она будет стоить через год). Прогноз чистой прибыли (оценен экспертно, важно понять, что закладывается CAGR 5 лет - 35-40% в год): 1. 2023 (факт) - 80,9 млрд руб 2. 2024 (прогноз) - 121,35 млрд руб (+50%) 3. 2025 (прогноз) - 163,8 млрд руб (+35%) 4. 2026 (прогноз) - 221,2 млрд руб (+35%) 5. 2027 (прогноз) - 298,6 млрд руб (+35%) 6. 2028 (прогноз) - 403 млрд руб (+35%) 7. 2028+ - темп роста чистой прибыли составляет 20-30% (половина выплачивается в дивиденды, то есть прямое соответствие с уровнем зрелости Сбербанка Предполагаем, что после 2028 года ТКС будет обладать сопоставимыми темпами роста по сравнению с Сбербанками, более или менее сопоставимом уровне ROE и т д, то ТКС должен торговаться в этот момент по 5x по мультипликатору P/E (аналогично тому, как Сбербанк будет торговаться к тому периоду, консервативно). Сколько будет стоит ТКС, когда закончится фаза роста? Соответственно, 2028 P/E целевой составляет 5,0x, а целевой уровень капитализации определяется как 403 (чистая прибыль 2028) * 5,0 (мультипликатор) = 2 015 млрд руб Сколько будет стоить компания через год? Чтобы оценить сколько компания будет стоить через год нужно определить ставку дисконтирования. Считаю, что правильно применять ставку дисконтирования на уровне 25% годовых (это тот уровень, на который рассчитывают инвесторы приобретая такой актив), по Сбербанку - 20% (сравнимости ради). Сколько составит целевая стоимость ТКС на конец 2024 года в такого рода допущениях: 2 015 / (1+25%)^4 = 825 млрд руб (+35,7%). Что это означает: по моим оценкам компания будет торговаться по мультипликатору P/E 2024 - 6,8x (сейчас торгуется по P/E - 7,5x), но так как компания увеличит прибыль на 50%, то это увеличит оценку компании на 35,7%. Потенциальный апсайд на горизонте года - 35,7% (825 млрд руб / 609,8 млрд руб), это консервативная оценка. Далее в следующих постах расскажу, какие драйверы роста есть у акции и какие риски могут пошатнуть оценку стоимости. $TCSG $SVCB $SBER $BSPB #рынок #мнение #акции

Часть 3. Какая связь рынка ОФЗ и рынка акций? Стоит ли ждать коррекции? Если да, насколько? Традиционно считается, что требуемый рынком акций уровень доходности определяется как сумма следующих компонентов: 1. Безрисковая доходность - ОФЗ 5Y. Считается что в основе ценообразования на рынке акций лежит безрисковый уровень доходности по долгосрочным выпускам государственных облигаций страны. Считается правильным использовать доходности облигаций на 5/10 лет. 2. Премия за риск инвестирования в акции. Дополнительный доход, который компенсирует инвесторам риски покупки акций. Традиционно для нашего рынка премия составляет 6-8% (сейчас - 8-12%). Как определяется премия за риск инвестирования в акции на практике: 1. Прогноз чистой прибыли по компаниям индекса Московской биржи на 2024 год составляет 648 пунктов 2. Индекс Московской биржи на начало 2024 года составлял 3 099 пунктов 3. Получается, что требуемая инвесторами доходность по индексу Московской биржи составляла 20.9% на начало года (отношение 648 к 3 099) 4. Доходность ОФЗ 5Y составляла на начало года - 11.75% 5. Премия за риск инвестирования в акции определяется обратным методом - 9.16% на начало года (20.9% минус 11.75%). Что произошло с начала года: 1. Прогноз чистой прибыли по компаниям индекса Московской биржи на 2024 год составляет 648 пунктов (ключевые вводные не поменялись в лучшую сторону существенно: нефть торгуется на уровне прогноза, курс доллара также, экономика растет на уровне прогноза) 2. Индекс Московской биржи на начало 2024 года составлял 3 099 пунктов, а сейчас - 3 320 (рост составил 7.1% VS 4.4% за 2,5 месяца по прогнозу на начало года, если применять пропорцию от 20,9% требуемой доходности на начало года) 3. Получается, что требуемая инвесторами доходность по индексу Московской биржи до конца года (с учетом роста первых месяцев) в терминах годовых темпов роста составляет 16,3% годовых, считал так: 3.1. Прогноз значения индекс полной доходности на конец 2024 года - 3 747 пунктов (3099 +648) 3.2. Фактическое значение - 3 320 3.3. Оставшийся срок до конца года - 9,5/12 =0,79 года 3.4. Доходность (годовая) - 16,3% ([3 747 / 3 320 - 1] / 0,79) 4. Доходность ОФЗ 5Y - 12.75% (сейчас), а начало года - 11,75%, то есть рост на 1 процентный пункт на начало года 5. Премия за риск инвестирования в акции определяется обратным методом - 3.55%(16.3% минус 12.75%). Выводы: 1. Потенциал роста акций по индексу московской биржи до конца текущего года - 16,3% 2. Такой потенциал роста рынка акций не компенсирует инвесторам риски инвестирования в долевые инструменты (безрисковая доходность - 12.75%) 3. Справедливый уровень требуемой нормы доходности составляет 12.75% +9% = 21.75% (вырос с начала года вследствие роста доходности по ОФЗ), при этом вполне возможно, что рост доходности ОФЗ пойдет до 13,5%, что приведет к росту требуемой доходности инвестирования в акции до 22.5% 4. Справедливый уровень индекса московской биржи для сценария (ОФЗ - 12.75%) - 2 979 на начало года (648 делить на 0,2175), а на сейчас - 3 115 (2 979 * (1+ 21.75% *2,5/12); сценарий (ОФЗ - 13,5%) - 3 016 пунктов 5. Получается, что в текущих условиях есть риск снижения стоимости индекса на 6%-9% по причине роста доходности на рынке ОФЗ. Вывод: поэтому снижаю, как и писал ранее, долю акций в портфеле (<50%). Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка #акции $IMOEXF $RIH4 $RIM4

АФК Система $AFKS Тем временем лучше рынка показывает АФК Система. В январе писал, что ее акции отстали от рынка и от стоимости ее публичных активах. А драйвером роста может стать как раз ожидания по IPO ее дочек (традиционно большая часть IPO на нашем рынке проходят в весеннее и осеннее окна). Так и получается (https://frankmedia.ru/158273), в ближайшее время ожидается IPO МТС Банка. С момента разбора (https://www.tinkoff.ru/invest/social/profile/_Black_Swan_/148aee13-cc0b-43eb-a518-f649a56ff047?utm_source=share) стоимость АФК подросла с 16,5 до 19,8 руб. за акцию (+20%). В то же время основные публичные активы подросли гораздо слабее (МТС - 11,7%, Ozon - 13,9%). Дисконт между публичными активами и АФК схлопнулся. Ранее писал, что он составляет 7-10% и проводил график. На эти самые 7-10% АФК и обошла по росту свои активы. Не дожидаясь результатов IPO, сокращаю позицию в АФК, так как разрыв с публичными активами не такой большой, а впереди ожидаю коррекцию по рынку. Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #акции #рынок #мнение

Размещение выпуска длинных ОФЗ 26243 (погашение 19.05.2038, дюрация - 7,05 лет) состоялось без сюрпризов. Объем размещения по номиналу составил 49 млрд руб, что заметно ниже предыдущих результатов (предыдущий аукцион длинных ОФЗ 26244 позволил разместить 72 млрд руб). План на первый квартал по размещениям - 800 млрд руб (исполнение - 672 млрд руб за 9 аукционных дней), то есть 84%. Чтобы выполнить план потребуется занять до конца месяца еще 128 млрд руб (предполагаю, что за два аукционных дня), то есть 64 млрд руб за раз. Логично ожидать, что давление на рынок в таких условиях сохранится. Доходность по цене отсечения - 13.15%. Вторичный рынок по длинным ОФЗ поджимается к 13% тем временем. Все указывает на сохранения тренда и движения доходностей в диапазон 13.5-14% $SU26243RMFS4 $SU26244RMFS2 $SU26238RMFS4

ХКФ Банк. Выпуск Т1-01. Прошел месяц, а цена облигаций банка выполнила целевые показатели, которые ранее подсвечивал. Рост составил больше 10% 🙌. Поэтому спешу поделиться своими мыслями по ценовым ориентирам выхода из позиции. В принципе можно выходить и так, но сам попробую отобрать у рынка пару процентов. Для этого провел более точную оценку чтобы стоимости облигаций на основании сравнения с аналогами. Какие есть аналоги у нашего инструмента: 1. Оферта по ХКФ Т1-01 с пересмотром ставки будет 07.02.2025. Ставка в дату оферты 5Y UST + 7.362% (выплаты - 4 раза в год). Цена - 94.5% 2. Оферта по TCS perp 1 будет 15.09.2024. Ставка в дату оферты 5Y UST + 7.592% (выплаты - 4 раза в год). Цена - 102%. 3. Оферта по Совкомбанк СЗО-02 будет 06.05.2025. Ставка в дату оферты 5Y UST + 6.38% (выплаты - 4 раза в год). Цена - 94% Кредитное качество TCS и Совкомбанк оценивается рынком более или менее сопоставимо. При этом ХКФ станет частью Совкомбанка (в следующем году). Поэтому базово кредитный риск должен быть +- похожим у данных аналогов, но ХКФ должен стоить дешевле. Оценим насколько дешевле должен стоит выпуск ХКФ (оценим верхнюю и нижнюю границу стоимости): 1. Купон после пересмотра у ХКФ и TCS 1 отличается всего на 0,23%. Консервативно это дает поправку к цене TCS 1 на уровне 2,3%, если пересчитать через формулу бессрочного аннуитета и предположить, что требуемая доходность около 10% (0,23%/10%). То есть относительно TCS perp 1 справедливая цена ХКФ будет не выше 99,7% (это верхняя граница оценки выпуска ХКФ). 2. А теперь посчитаем нижнюю границу. Выпуск Совкомбанка СЗО-02 предлагает доходность на 1 процентный пункт ниже в дату пересмотра (относительно ХКФ). Получается, что на 5 лет до следующего пересмотра ставки (считаю консервативно) это дает цену на 5% выше по выпуску ХКФ по сравнению с СЗО-02 (дюрация - 5 лет, ставка изменяется на 1%, поэтому справедливая цена выше на 5%). Соответственно нижняя граница оценки выпуска ХКФ через СЗО-02 будет около 99%. То есть получается, что выпуск ХКФ должен стоить справедливо относительно аналогов 99-99.7% (не учел выплаты купонов до оферты, но срок тут небольшой остался по всем выпускам, но поправку на 1-1,5% может дать, держу это в уме). Далее - выпуск ХКФ пока все-таки хуже, чем Совкомбанк и TCS (сделка по покупке ХКФ Совкомбанком объявлена, но не прошла), экспертно разница в доходности должна составлять 0,5-1% годовых (0,5% на те же 5 лет - 2,5%-5% корректировки к цене). Итого: Диапазон справедливой цены ХКФ - 94% - 97%. Сам выставляю заявки на продажу в диапазоне 96-97%. До этого была плита (небольшая) по 95% на продажу (ее съели), следующая по 97%. Вот я перед ней буду продавать по ситуации. $RU000A107L82

Аукцион по размещению короткого выпуска ОФЗ 26219 (погашение - 16.09.2026) признан несостоявшимся. Дюрация к погашению - 2,2 года. Предыдущий аукцион по выпуску завершился месяц назад с отсечением по доходности на уровне 12,15% годовых. Сегодня доходность на вторичном рынке - 13.00%. Рынок (в основном - банки) не готов брать по таким уровням. Получается, что идем по очерченному в предыдущих постах плану на 13,5-14% по доходности. Рынок свопов на RUONIA, тем временем: на 1 год - 15,35%, на 2 года - 13,74%, 3 года - 13,145%. Встретятся эти два рынка как раз на 13,5-14%, там и начнется разворот. Мои ощущения от текущей ситуации, не более. $SU26219RMFS4

$POSI а вот и дополнительный позитив по Позитиву Москва. 12 марта. ИНТЕРФАКС - SberCIB Investment Research повысил прогнозную стоимость акций «Группы Позитив» (головная компания группы Positive Technologies, занимающейся разработкой решений в области информационной безопасности) до 3284 рублей за штуку и рекомендацию с «держать» до «покупать», говорится в материалах инвестбанка. Аналитики пересмотрели модель оценки компании с учетом объявленных условий новой программы управления капиталом. «Это существенно сокращает риски для миноритариев, поскольку в рамках предложенной менеджментом политики предполагается меньшее размытие их долей. Основным фактором, негативно влиявшим на оценку «Группы Позитив», был риск, связанный с объемами допэмиссии акций в рамках программы мотивации персонала», - пишут эксперты. «Группа Позитив» планирует провести допэмиссию акций в размере 7,9% капитала в IV квартале текущего года. Выпуск станет единственным в 2024 году и будет учитывать рост капитализации за 2023 год. Выпуск этой допэмиссии и возможных последующих допэмиссий предусмотрен «Политикой работы с капиталом», разработка которой в настоящее время завершается в компании. Этот документ предусматривает, что при каждом двукратном росте капитализации компания будет проводить допэмиссию акций в размере до 15%. В 2023 году «Группа Позитив» неоднократно информировала о том, что рассматривает возможность проведения допэмиссии акций в рамках программы мотивации сотрудников и внешних экспертов, чей вклад в развитие компании является наиболее значимым. Тогда предполагалось, что основой для программы мотивации станет правило, по которому при двукратном росте капитализации компании будет проводиться допэмиссия акций в размере до 25%. Эти бумаги предполагалось постепенно передавать сотрудникам и внешним контрибьюторам, внесшим определенный вклад в развитие бизнеса Positive Technologies.

$POSI Positive сделает дополнительную эмиссию в пользу менеджмента размером 7,9% по итогам роста стоимости акций за 2023 год, далее размером дополнительной эмиссии будет ограничен 15% в год за каждое удвоение капитализации акции. Причем выпуск новых акций будет отложен на конец 2024 года, а за предыдущие периоды (до 2023 года) размытия не будет. Новость однозначно POSIтивная для всех акционеров, ведь ранее по комментариям компании размер размытия должен был составить не менее 25% за предыдущие годы, произойти должен был скорее в первом полугодии 2024 года и далее за каждое удвоение стоимости платить размытием акционерам пришлось бы также 25% новыми акциями. Если прикинуть на пальцах без учета фундаментальной стоимости компании, то результат данных действий следующий: 1. До новостей. Компания заработает условные 100 рублей за 2024 год, но делить их придется на 100% действующих акционеров плюс 25% новых, то есть на 125%, получаем скорректированный EPS 100/125%=80 руб. на акцию 2. После новостей. Компания заработает те же условные 100 рублей за 2024 год, но делить их придется не на 125%, а на 100% + 7,9%=107,9%, получаем скорректированной EPS 100/107,9%=92,7 руб. на акцию Получается, что справедливая стоимость акции на сегодня должна быть выше на 15.8% (92,7 рублей делить на 80 рублей). При этом рост пятницы составил всего 6%. Поэтому логично ожидать роста стоимости бизнеса еще на 10% в ближайшее время. Далее можно порассуждать про фундаментальную стоимость компании и ее перспективы в ближайшие годы. Там все отлично. По прогнозам менеджмента отгрузки будут расти на 60%+ следующие годы. Если компания выполнит эти планы, то прогнозная EPS соответствует P/E<5 по итогам 2025 года. Выглядит очень привлекательно.

А что если посмотреть на доходности ОФЗ глазами банков? Лонгрид, почему ставка по длинным облигациям вырастет до 13,5-14%. Часть 3. Экономика должна быть экономной. Концепция “real money”: Банки -это не «real money” ——>>> значит деньги не являются бесплатными. Это значит, что банки не размещают деньги в активы, которые приносят меньше процентный доход, чем стоимость привлечения средств банком. Стоимость денег Банка: безрисковая кривая + спред позиционирования (причем спред растет каждый год) Безрисковая кривая - стоимость денег на денежном рынке (можно аппроксимировать на основании ставок свопов на ключевую ставка, которые помогают определить средний уровень ключевой ставки на разный срок). Спред позиционирования - отражает риски банка от изменения процентных ставок (в том числе стоимость норматива, его банки тоже оценивают и закладывают в ценообразование). Обычно составляет 1-1,5% годовых в разные периоды и растет по 10-20б.п. в год. Проблема: Рынок ОФЗ не является эффективным. Если раньше доходность инструментов денежного рынка ~ доходности ОФЗ сопоставимого срока, то разрыв на начало 2024 года вырос сильно, а сейчас сокращается (из-за ухода нерезидентов, применения послаблений по нормативам банкам, высокая волатильность процентных ставок и т д) Что получаем: Безрисковая ставка денежного рынка (своп на ключевую ставку) на 1 год - 15%, на 2 года - 13.37%. На этих сроках больше ликвидности, дальше с ликвидностью свопов дела обстоят хуже. Как выполнить норматив ликвидности, представим себя на месте Банка: 1. Можно 1,5% заплатить за БКЛ (БКЛ надо обеспечить, обеспечить можно покупкой облигаций условного Газпрома с плавающей ставкой Ruonia + 1,2-1,3% на 5 лет). Тогда получается, что эффективно Банк платит за норматив около 1,5% (размещает деньги под Ruonia + 1,2-1,3%; платит за БКЛ 1,5%; привлекает деньги под Ruonia +1,2-1,3%) 2. Можно не платить 1,5% за БКЛ. Нужно купить ОФЗ. Тогда экономика получается следующая: банк размещает деньги в ОФЗ (плавающие ставки по ОФЗ: Ruonia+0%) и привлекает деньги под Ruonia +1,2-1,3%. Чистый расход уже снижается до 1,2-1,3%. Плюс доп экономия (можно другие активы тогда включать в ВЛА). То есть стоимость будет около 1% (эффективные банки) и 1,2-1,3% (не эффективные) Соответственно, ОФЗ банкам выгодно покупать, если ОФЗ ПД торгуются с эффективной доходностью не ниже ставок денежного рынка, на которые банки ориентируются во внутреннем ценообразовании. Тогда они смогут сэкономить до 0,3-0,5% годовых. Вывод: 1. На рынке будут только длинные ОФЗ (Минфин такие в этом году размещает). 2. Минфин план не выполнит без банков. 3. Банки будут покупать ОФЗ, если так выгоднее выполнить норматив ликвидности 4. Норматив ликвидности выгоднее выполнять становится, если доходность ОФЗ ПД не ниже ставок денежного рынка на соответствующий срок + наклон банков за стоимость управления рисками (10-20б.п. в год) 5. Ставки денежного рынка торгуются на срок 2 года - 13,35% и далее по ощущениям не снижаются на сроке 3-5 лет, даже подрастают (до 10б.п. в год, что отражает стоимость ликвидности банков). 6. Соответственно выглядит так, что интересы банков и минфина встретятся на уровне 13.5-14% по бумагам на сроке 5 лет+. Минфин разместит так весь объем по плану, а банки его радужно выкупят. $SU26243RMFS4 $SU26244RMFS2 $SU26238RMFS4 Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка

А что если посмотреть на доходности ОФЗ глазами банков? Лонгрид, почему ставка по длинным облигациям вырастет до 13,5-14%. Часть 2. Почему так: Банки обязаны соблюдать нормативы ликвидности, то есть поддерживать определенный объем ликвидных активов под оттоки клиентских средств в стрессе. СЗКО обязаны соблюдать норматив Н26 (краткосрочной ликвидности). Этот норматив состоит из числителя - ВЛА и знаменателя - потенциально возможные оттоки в стрессе. Банк России определяет требования к составу инструментов и их долям в составе ВЛА. При этом расчет задуман так, что банк обязан более 50% ВЛА формировать из наименее рисковых активов, которыми являются остатки в Банке России и ОФЗ. Послабления: В течение 2022-2023 Банки пользовались послаблением Банка России. Иными словами, не поддерживали установленную нормативом долю ОФЗ в составе ВЛА (а зачем, если можно пользоваться послаблением?). Результат этого довольно простой - более высокий уровень чистой процентной маржи (5.8% за 2Q 2023, 5.9% за 3Q 2023, 6.3% за 4Q 2023 на примере Сбербанка). Вывод: Рекордная прибыль банковского сектора в том числе обусловлена ростом чистой процентной маржи, что обусловлено возможностью не соблюдать нормативы ликвидности (не покупать ОФЗ, которые являются наименее маржинальными с точки зрения доходности). Что меняется: С 01.03.2024 Банки обязаны исполнять норматив на 100%. Цена вопроса: Банки обязаны исполнить норматив на 80%, тогда за остаток до 100% Банк будет платить 0,1% годовых. А вот, если Банк не выполняет норматив даже на 80%, то за это придется платить 1,5% годовых (это если сильно упростить, фактически банки платят за предоставление от Банка России БКЛ - безотзывной кредитной линии от Банка России). Объем спроса: Дефицит ВЛА по СЗКО (до 100% по нормативу) осенью 2023 оценивался на уровне 7-9 трлн (его сложно посчитать по публичным цифрам). До 80% норматив, если оценивать, то это преобразуется в спрос на ОФЗ от банков - не менее 3-4 трлн руб. Выводы: 1. Министерство финансов не выполнит план по заимствованиям (4 трлн руб) на текущий год без спроса со стороны Банков (не хватит емкости рынка). 2. Министерство финансов собирается выполнить план, размещая длинные выпуски 3. Стоимость выполнения норматива ликвидности Банками без покупок ОФЗ - 1,5% годовых $SU26243RMFS4 $SU26244RMFS2 $SU26238RMFS4 Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка

А что если посмотреть на доходности ОФЗ глазами банков? Лонгрид, почему ставка по длинным облигациям вырастет до 13,5-14%. Часть 1. Кто основные участники рынка: Министерство Финансов РФ, Банки, НПФ и прочие проф. участники. Давайте разбираться, какие цели преследуют участники. Министерство Финансов - выполнить план размещения на первичном рынке. План амбициозный по объемным показателям. А по срочной структуре Минфин планировал акцент сделать на размещении длинных выпусков. Что имеем: План размещения на 1 квартал 2024 года - 800 млрд (200 млрд до 10 лет, 600 млрд свыше 10 лет). Много это или нет - определенно много (за 4-й квартал 2023 года удалось на разместить 571 млрд). Совокупный план на 2024 год - 4 трлн руб (в т.ч. 1,45 трлн руб - замещения плановых погашений), а за 2023 год объем размещений составил 2,845 трлн руб. Да и вспоминаем, что большую часть 2023 год занимал Минфин флоатерами и линкерами. Сколько это: Рынок ОФЗ - 23 трлн руб за 2023 и 20 трлн руб за 2022 год То есть 4 трлн плана - 17,4% рынка 2023 (чистые размещения - 10,9% рынка 2023). Вывод: Короткие ОФЗ планомерно выгашаются. На замену коротким ОФЗ приходят длинные выпуски с фиксированными ставками (срок 10 лет плюс). План Минфина - 17,4% рынка 2023 (много) НПФ и другие профучастники - эффективное управление ресурсами (16% рынка ОФЗ ПД и 31% рынка ОФЗ ПК - НПФ на конец 2023; 12% и 37% на конец 2022). Особенность этой категории - “real money” 💰 , иными словами эта категория участников обладает денежными ресурсами (пенсионные накопления, пенсионные резервы, страховые резервы и т д). Соответственно эти участники решают задачу размещения этих ресурсов. Эта категория участников регулируется Банком России, который предъявляет вполне конкретные требования к структуре размещения данных средств (портфельные ограничения на долю определенных инструментов в портфеле, таких как депозиты, облигации, акции и пр.; рейтинговым категориям контрагентов/эмитентов данных инструментов). Обычно управление осуществляется портфельно 💼 на основании инвестиционной декларации, которая отражает долю инструментов в портфеле. Вывод: Эта категория участников не является абсолютно гибкой в части принятия решений по изменению структуры инвестирования средств. Поэтому по мере планового выхода средств (погашения ОФЗ) фонды замещают данные средства аналогичными по структуре инструментами (выпуски ОФЗ). Немного утрирую, но суть в том, что эта категория участников вне зависимости от уровня доходностей создает контрциклический спрос на ОФЗ по мере выгашения старых выпусков в портфелях. С другой стороны, портфели под управлением не так сильно растут (не пополняются участниками в значимом объеме). То есть эта категория не сможет создать дополнительные спрос на новые выпуски ОФЗ в объеме плана Минфина (достаточно посмотреть, что за прошлый год доля на рынке ОФЗ сократилась). Банки - трансформация срочности денежных средств и перераспределение их между участниками рынка (27% рынка ОФЗ ПД; 33% - ОФЗ ПК на конец 2023; 31% и 40% на конец 2022). Эта категория участников - не является «real money”, то есть все деньги банка = платные ресурсы, которые требуется размещать эффективно, чтобы заработать доходность на собственные средства акционеров. Банки 🏦 обязаны приобретать ОФЗ, хотя это не является выгодным бизнесом. Можно сравнить структуру ликвидных активов банков, которые являются СЗКО (системно значимые) и не являются таковыми. Безусловно доля ОФЗ в портфелях СЗКО заметно выше. Но не в период действия послаблений по ликвидности (смотрите как сократилась доля банков среди владельцев на рынке ОФЗ за 2023 год, а это на фоне роста активов по банковскому сектору на 20-30%). Как должно было быть: активы банков выросли на 20%, вложения ОФЗ должны были вырасти на 20% (рынок ОФЗ вырос на +-20%), но доля банков на рынке сократилась. $SU26243RMFS4 $SU26244RMFS2 $SU26238RMFS4 Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка

🔜 Замещение суверенных еврооблигаций РФ. Аналитики Банка России пишут, что на первом этапе рынок может вырасти на 4,2 млрд долларов. Что полезного: 1. Появится суверенная кривая в долларах и евро (по евро на втором этапе), относительно которой можно будет считать кредитные спреды ЗО и более точно оценивать стоимость инструментов 2. Появятся длинные инструменты (в том числе с погашением в 2040+), которых нет на рынке сейчас и через которые можно отыгрывать снижение ставок в мире (самые длинные бонды сейчас у Газпрома с погашением в 2037) 3. Могут быть проливы по доходности до 1 п.п., если размещать будут неравномерно, что позволит зафиксировать интересную доходность 4. Особенно интересно взглянуть на кривую в евро, может появится арбитраж либо с кривой Газпрома, либо с кривой в долларах (долговые инструменты Газпрома в евро торгуются на 0,5% по доходности выше, чем в долларах) Честно говоря не жду, что на суверенных инструментах удастся много заработать (размещаться они будут с низким спредом к кривой US Tresuries по долларам, интереснее посмотреть будет на евровые инструменты), но это должно придать системности рынку в плане оценки инструментов (без четкого барометра в виде суверенной кривой, доходности некоторых ЗО необъективно дорого загоняют по стоимости вверх). Сама новость ниже. Москва. 4 марта. ИНТЕРФАКС - Замещение суверенных евробондов РФ на первом этапе может увеличить сегмент рынка замещающих облигаций более чем на $4 млрд, подсчитали аналитики ЦБ. Эта оценка содержится в опубликованном в понедельник «Обзоре финансовых инструментов», подготовленном департаментом исследований и прогнозирования Банка России. Аналитики ЦБ напоминают, что всего в обращении находятся суверенные еврооблигации номинальным объемом 2,9 трлн рублей ($32,9 млрд). На первом этапе будут замещены четыре выпуска еврооблигаций, которые зарегистрированы в иностранной инфраструктуре (имеют код XS), и их непогашенный объем в обращении составляет 702,8 млрд рублей ($7,8 млрд). «При среднем коэффициенте замещения на уровне корпоративных выпусков их замещение добавит сегменту замещающих бумаг около 378,4 млрд рублей ($4,2 млрд). При этом замещение еврооблигаций Минфина России позволит построить кривую примерной стоимости государственных заимствований в иностранных валютах», - отмечается в обзоре. В июле 2023 года Госдума одобрила предложенные Минфином поправки в Бюджетный кодекс, которые наделяют правительство полномочиями по замещению обращающихся выпусков суверенных евробондов РФ на новые локальные выпуски с аналогичными условиями по согласованию с их владельцами. Поправки допускают возможность осуществления замещения еврооблигаций РФ на условиях, предусматривающих передачу (уступку) всех прав, если перевод эмитенту замещаемых евробондов невозможен из-за ограничительных действий иностранных государств, международных или иностранных финансовых организаций. Минфин планировал начать замещение суверенных евробондов РФ в IV квартале прошлого года, однако отложил эти планы на 2024 год из-за того, что организаторы и инфраструктура оказались перегружены замещениями евробондов корпоративных заемщиков. Аналитики ЦБ отмечают, что по итогам 2023 года 15 корпоративных эмитентов заместили 49 выпусков еврооблигаций на общую сумму 1,8 трлн рублей ($19,8 млрд). Номинал большей части замещенных бумаг выражен в долларах США. Коэффициент замещения в среднем составлял 54%, при этом более высокий коэффициент имеют бумаги, замещенные в конце 2023 года. В структуре держателей замещающих облигаций, по оценке аналитиков ЦБ РФ, преобладают кредитные организации, однако доля бумаг в их владении снизилась с 50% до 33% в течение 2023 года. В то же время доля инвестиционных фондов среди держателей замещающих бумаг за год выросла с 5% до 10%, а населения - с 19% до 29%. При этом физические лица доминировали в оборотах замещающих выпусков на вторичном рынке и выступали нетто-покупателями этих бумаг.

Сколько будут стоить замещающие облигации в дату колл-оферты? Чтобы понять ответ на этот вопрос нужно: 1. Определить будущие денежные потоки после оферты (купоны в дату оферты) 2. Привести оценку этого денежного потока к эффективной ставке начисления купонов (учесть периодичность выплаты) 3. Оценить требуемую рынком норму доходности на этом сроке (безрисковая ставка + кредитный спред + надбавка за бессрочный характер + за субординированный характер и т д) Вывод: Если требуемая рынком норма доходности ниже, чем заложенная потоком купонов эффективной доходности, то стоимость облигации будет около 100% в дату оферты, когда у эмитента есть право ее выкупить. Это логично, ведь, если эмитент на рынке может занять дешевле, то ему выгоднее выкупить облигацию по 100% номинала и разместить на рынке аналогичный выпуск с меньшей купонной ставкой. Главная сложность - правильно рассчитать требуемую норму доходности. В связи с последними событиями обновил оценку по замещающим облигациям (с колл-опционами). Наиболее интересные выпуски: 1. Газпром 26 БЗО-е и 26 БЗО-д. Потенциальный P&L за год - 26% (он одинаковый, в таблице цены за пятницу, поэтому чуть отличаются) 2. ХКФ Банк Т1-01. Потенциальный P&L - 22.64%. 3. Альфа Банк 5.95% 15apr2030. Потенциальный P&L - 22.84%. Доли везде у меня не больше 5% (в каждом эмитенте) и на все такие выпуски не больше 15%. Детализация ниже в таблице. Пояснения к таблице: 1. Market risk call - рыночная цена облигации в дату колл-оферты (оценка). 2. Risk-free call - безрисковая ставка в дату колл-оферты (оценка). 3. G-spread call - требуемая рынком премия за кредитный риск в дату колл-оферты (оценка). 3. Discounted MP (TP=Target Price) - дисконтированная рыночная стоимость облигации в дату колл-оферты (дисконтирование осуществляется к сроку - через 1 год от сегодняшнего дня, чтобы оценить целевой P&L через год) 4. Discounted CY (TP) - дисконтированные купонные платежи (к тому же сроку, что и п.3 выше) 5. Target Price - целевая цена через 1 год от сегодня (п.3 + п.4) 6. Discounted MP (FP=Fair price), Discounted CY (FP) - аналогичные показатели, дисконтированные к «сегодня», чтобы оценить справедливую стоимость бонда на сегодня Что поменялась по оценке Газпрома (евро): 1. В дату колл-оферты купонная ставка определяется как индикатор в евро + маржа 2. Индикатор в евро на 5 лет на 2 процентных НИЖЕ, чем в долларах 3. На нашем рынке доходности в евро на 0.5-0.7% выше, чем в долларах на аналогичный срок. 4. Получается, что купонная ставка по бонду в евро на 2.5-2.7% ниже, чем требуемая рынком доходность 5. При предыдущей оценке спред закладывал, что через год сузится до 1,3% (сейчас - заменил на 2,5%) Поэтому, если грубо умножить 2,5% разницы на дюрацию облигации после оферты (5 лет), то получим справедливую стоимость около 87,5% (в таблице точнее расчет). Иными словами: облигация Газпрома в дату-колл-оферты по таким вводным будет стоить 100%, а в евро - не более 90%. Поэтому потенциальный P&L получается одинаковый. Если на нашем рынке появится доступ к безрисковой кривой в евро (занимать по ней), то этот дисконт в оценке исчезнет. Но пока об этом ничего не говорит, поэтому убрал (но о нем стоит помнить). Позже отдельно напишу пару слов про механизм определения купонных ставок по ЗО Газпрома в евро и долларах. $RU000A105QX1 $RU000A105QW3 $RU000A107L82 $XS2063279959 $RU000A107746 $RU000A107738 $RU000A107E99 $RU000A107B84 $RU000A107C59 Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка

Что думаю про Россию 28? Частый вопрос, поэтому решил описать чуть подробнее в форме обучающего поста. Кредитное качество. Россия 28- более надежный инструмент, чем другие выпуски корпоративных замещающих облигаций. Какая-то часть портфеля инвестируется в более надежные инструменты/какая-то может в более рисковые. Доля зависит от целей инвестирования, размера портфеля инвестора, горизонта инвестирования, риск-аппетита и т д Ликвидности. Довольно много сделок проходит по этому инструменту (100-1000 бумаг торгуется в день), по отдельным выпускам Совкомбвнка может и до 10 бумаг торговаться. В отличие от тех же замещающих облигаций банков, где спреды на покупку и продажу могут до 3-4% доходить, то здесь существенно лучше (в среднем 0.2-1%). То есть выйти из этого инструмента получится с меньшими потерями, если будет стресс. Кредитный спред. По уровню доходности относительно кривой US Treasuries (кредитному спреду) инструмент торгуется сравнительно дорого (кредитный спред около 50-8б.п., что соответствует историческим минимумам, доходность US Tresuries 3Y - 4,45%/ доходность по Rus 28 - 5,2/5,3%). То есть ждать существенного сужения кредитного спреда здесь не приходится, 20б.п. не более (но и роста кредитного спреда не жду, так как его причина- недостаток валютных инструментов на нашем рынке, которые будут к тому же постепенно погашаться). Но заработать на этом много не получится. В отличие, скажем, от отдельных выпусков замещающих облигаций корпоративных эмитентов. Рост кредитного спреда возможен, если будет эскалация конфликта либо нефть уйдет ниже 60-70 по брент, это явные триггеры. Рыночный риск. Дюрация около 3,5 лет/ до погашения 4,5 года, что отражает средний рыночный риск (риск изменения цены облигации вследствие изменения рыночной кривой доходности). То есть, если за год кривая доходностей в валюте уйдет на 1 процентный пункт ниже либо выше (больше маловероятно), то удастся в дополнение к эффективной доходности получить либо потерять 2-3% по этому инструменту. А теперь посмотрим на это с точки зрения сценариев и более детальных расчетов. Сценарий №1. Если через год эффективная доходность до погашения по rus 28 не поменяется (останется около 5,3%), то цена снизится с 128.8% до 122.8%. За этот период инвестор получит 2 купона по 6,375% каждый. Инвестор заработает: (6,375%+6,375%+122.8%-128.8%)/128.8% ~ 5,24% (игнорировал реинвестирование купонов и НКД, так было бы 5,3%, на уровне эффективной доходности) Сценарий №2. При хорошем раскладе эффективная доходность может снизиться через год до 4,3% (цена - 126%), как писал выше. Это может произойти вследствие сужения рынка замещающих облигаций (погашение старых выпусков) и снижения ФРС ключевой ставки. Инвестор заработает: (6,375%+6,375%+126%-128.8%)/128.8% ~ 7,7% То есть в базовом сценарии доходность за год составит 5,3%-7,7%. Сценарий №3. При плохом раскладе, опять же это не жуткий стресс - скорее сценарий того, что Штаты не могут разобраться с инфляцией (ключевая ставка там снизится не более 1 раза), нефть пошла вниз до 70, рынок не смог переварить волну замещений на нашем рынке - ставки могут подрасти на 1% через год, тогда доходность составит 6,3% (цена - 119.3%), инвестор заработает около 2,5%. Вот так смотрю на этот инструмент. Мне он не очень интересен по этим критериям, но он вполне жизнеспособен. Приведу пример: кому-то сложно купить СЗО Совкомбанка на 50 лотов в портфель (так как нет столько в продаже по хорошей цене), а вот Россию 28 (придется тоже постараться, но это вполне реально). То же самое касается риск-аппетита: кто-то готов терпеть риск просадки по перпам Газпрома на 5-10% в надежде на 20-30% за год, а кто-то нет (у инвестиров разные цели, последний, скажем, держит деньги, чтобы через два года оплатить себе обучение зарубежом, зачем ему такие качели). Иными словами все сводится к целям инвестирования, горизонту, риск-аппетиту и т д $XS0088543193 Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка

Часть 2. Что происходит с бессрочными облигациями Газпрома? Как это сделать: Купонные дисконтированные потоки известны = 7,15% номинала. Цена (рыночная) известна = 72% Стоимость облигации (дисконтированная в дату колл-оферты) = 64.84% (72% - 7,15%) Недисконтированная стоимость = 72.86% (64.84% * 1.06^2), получается что спред за бессрочный характер не 200б.п., а 511б.п. (то есть требуемая норма доходности в дату колл-оферты не 8.66% (смотрите выше), а 11.77% (именно такая требуемая доходность соответствует рыночной цене облигации на уровне 72%). То есть речь идет о том, что норма доходности облигации выросла до 11.77% в дату колл-оферты, а ранее была около 8.66%. Уже выглядит не так страшно?) Много это или нет. Это действительно вопрос. История торгов достаточно короткая и не позволяет оценить этот эффект на основании исторических котировок. С другой стороны, если посмотреть на уровни торгов ЗО Газпрома, то видно, что сейчас цены облигаций стоят на уровне технической поддержки (от этого уровня обычно следуют покупки), поэтому сейчас этот уровень очень важен. Спуск ниже него будет сильным негативным сигналом (сильное повышение риска переноса купонных выплат). А что тогда поменялось (очень грубо) - восприятие рынком вероятности отмены (заморозки) купонных выплат: 1. На момент размещения облигаций было 1,6% (в течение года), как разница на 5 лет вперед доходности по ванильной облигации Газпрома и бессрочной облигации со сроком пересмотра ставки через 5 лет. 2. Если бы облигация стоила 85,9%, то вероятность была бы 2% 3. Сейчас облигация стоит 72% и вероятность равна 5,1% Это грубый расчет, но дает общее понимание. Вывод: 1. Действительно есть повод беспокоиться. Если Газпром отменит дивиденды, то и бессрочные облигации могут пролить ниже. 2. Льют облигации сейчас вместе со всем рынком (облигации TCS perp 2 упали на 6 процентных пунктов от максимумов, например) 3. Сейчас облигации Газпрома на поддержке, ниже падать нежелательно, в базовом сценарии этого не жду. Докупать хотел бы (буду), если будут оглашены дивиденды, пока спокойно жду. Если уйдет цена ниже поддержи будут рассматривать выход из позиции. $RU000A105QW3 $RU000A105QX1 Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка

Что происходит с бессрочными облигациями Газпрома? Часть 1. Суть поговорим про математику. Начнем с начала. По бессрочным замещающим облигациям неправильно смотреть на доходность к колл-оферте. А именно к колл-оферте рассчитывается доходность при покупке во всех стандартных брокерских приложениях (то есть 24% к колл-оферте по выпуску в евро это не очень информативно). Почему: если цена облигации в дату колл-оферты ниже 100%, то эмитенту невыгодно осуществлять ее выкуп по 100% номинала (проще выкупить ее с рынка). Иными словами, если вы считаете эффективную доходность к погашению в дату колл-оферты по 100% вы уже делаете допущение о том, что в дату колл-оферты цена облигации будет равна 100% или более. Получается, что первым делом нужно оценить, сколько будет стоить облигация в дату колл-оферты. Что для этого нужно: 1. Оценить купоны после оферты (денежный поток). Купонная ставка по облигациям Газпрома в евро - 5Y swap rate + 4.346%. Допустим, что 5Y swap rate = 2%. Получается, что купонная ставка = 2% + 4.346%=6.346% 2. Оценить требуемую инвесторами норму доходности (иными словами, оценить риск). Риск состоит из: доходности безрисковой кривой на срок до пересмотра ставки (5 лет) + кредитный спред по старшим облигациям эмитента + кредитный спред по бессрочным облигациям. Безрисковая кривая в евро и долларах на нашем рынке одинаковая, что видно на примере доходностей замещающих облигаций Газпрома в евро и долларов. Поэтому можем использовать доходность US Treasuries на 5 лет в качестве безрисковой ставки =4.3% (упрощаем, фактически должны использоваться цены форвардный облигаций, но кривая плоская, и погрешность низкая). Кредитный спред по старшим облигациям Газпрома на 5 лет = около 2.36% (можем использовать Газ 30Д - доходность 6.66%) Спред за бессрочность можно определить как разницу кредитного спреда по бессрочным облигациям с колл-офертой через 5 лет и аналогичными облигациями того же эмитента аналогичной дюрации. Спред за бессрочность составлял в спокойное время - 200б.п. (2%). Сейчас больше (смотрите ниже). Итого (требуемая норма доходности в дату колл-оферты): 4.3% + 2.36% + 2.00% = 8.66% Как оценить цену облигации в дату колл-оферты. Можно представить эту облигацию как ванильную облигацию с дюрацией 5 лет и купонной ставкой 6.346% при рыночной норме доходности - 8.66%. Цена рассчитывается очень просто через изменение нормы требуемой доходности и дюрации (упрощенный подход): 100%-(8.66%-6.346%)*5=100%- 2.314%*5=88.43%. Это означает, что в дату колл-оферты при текущих вводных составит около 88.43% в дату колл-оферты. 3. Теперь можно посчитать стоимость облигации на сегодня. Что для этого нужно: продисконтировать денежные потоки: 3.1. Стоимость облигации в дату-колл-оферты (88.43% через 2 года) 3.2. Купон через 2 года - 3.9% номинала 3.3. Купон через 1 год - 3.9% номинала Ставка дисконтирования: безрисковая ставка + кредитный спред по старшим облигациям = 4.6% + 1,4% = 6% (можно взять доходность облигаций Газпрома 26Д). Что получаем: (88,43%+3,9%)/1,06^2+3,9%/1,06=82.2+3.68=85.9% Рыночная цена сейчас - 72%, значит одна из предпосылок выше неверная. Единственная предпосылка, которая не была наблюдаемой - это кредитный спред за бессрочный характер. Он же отвечает за риск того, что купоны могут быть не выплачены вовремя. Оценка этого риска выросла в последнее время (см. комментарий выше, инвесторы стали меньше доверять Газпрому и тому, что он будет платить по perps в условиях, когда не платит дивиденды). Попробуем его оценить (для этого нужно поменять размер спреда за бессрочный характер таким образом, чтобы расчетная цена облигации совпала с рыночной). $RU000A105QW3 $RU000A105QX1 Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка

Мысли по рынку. Почему снижаются цены замещающих облигаций? Инвесторы продают замещающие облигации и цены по многим из них сейчас под давлением, на уровне индекса замещающих облигаций это тоже видно (снижение за последние недели на 2%). Чуть больше падают более рисковые истории (бессрочные и субординированные облигации), поэтому на долгосрочный горизонт можно присматривать интересные варианты, если цены еще упадут. Почему это происходит (точного ответа нет, только рассуждения): 1. Многие инвесторы воспринимают ЗО как валютный хедж и те же многие ждут валютный курс (usd/rub) на уровне 85 в первом квартале. Сейчас курс подрос до 91.3, соответсвенно по такому курсу замещайки не хотят эти люди покупать. 2. Что дальше будет с курсом в 1 квартале не совсем понятно. С одной стороны есть дефицит предложения в нефти (в мире из-за сокращения опек на февраль и март будет дефицит, что поддержит цены), усиление напряженности на Востоке. Это все уже привело к росту нефти к 82 по Брент и далее в следующее даа месяца скорее нефть пойдет вверх, чем вниз от этого уровня. Банк России осуществляет отложенные продажи юаней. Импортеры в январе особо не покупают. С другой стороны сказывается усиление санкций - перестали нормально проходить платежи в юанях- это проблема - значит валюта не так хорошо доходит до рынка, что является (по всей видимости) одной из ключевых причин снижения курса рубля в условиях неплохой макро-конъюнктуры (оставим за скобками, что многие танкеры с нефтью никак не могут разгрузиться в той же Индии из-за проблем с расчетами в том числе..) 3. В США инфляция снижается, но медленнее прогнозов (соответственно сроки снижения ставки в США отодвигаются), это вдобавок (не так важно сейчас) Что имеем: 1. Есть сравнительно высокий курс -91 (в 1 квартале не ждут скажем 95, а к концу года 95-100 и вряд ли больше пока), то есть на курсе можно заработать до конца года 10% максимум, а в 1 квартале - скорее проиграть риски выше. 2. Доходность ЗО 5-6% в валюте (без переоценки) То есть по году при хороших раскладах - 15-16%, а в 1 квартале около 0% по текущему курсу. 3. Альтернатива в виде флоатеров в рублях на 1 квартал - 17.3% годовых или 4,5% за квартал 4. Фиксы в рублях обладают доходностью около 15% годовых (смотрите спрос на Самолет). В квартал получается 4% +-. 5. Акции отвлекли тоже часть денег сейчас (рост в отдельных история) + собрали деньги на участие в ipo диасофт. И есть интересные локальные истории (которые стреляли сегодня по 3-5%). Итог такой, что замещающие облигации по курсу 91 и доходности по 5-6% не выглядят интересно относительно альтернатив на 1-й квартал. Чтобы цена подросла надо либо чтобы консенсус поверил, что в конце года курс будет скажем 110 (нефть должна упасть либо дефицит бюджета должны пересмотреть сильно в сторону увеличения), пока нет таких сигналов. Либо чтобы доходности подросли ближе к 7-8% и курс спустился ближе к 88. Разная может быть комбинация, но чтобы это выглядело лучше альтернатив. Либо чтобы альтернативы сильно выросли в цене, а для этого нужно понижать ставку, чего пока не предвидится. Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка

Совкомбанк СЗО-02. Время выходить. Вводная информация: ▶️ справедливая цена - 92.4%. Ключевое допущение - справедливый уровень кредитного спреда в дату колл- оферты - 6.98% (в т.ч. за бессрочный и субординированный характер - 4%). Если спред будет меньше, то цена справедливая будет сильно выше (я пока не закладываю такой сценарий, оцениваю консервативно) ▶️ целевая цена облигации через год - 97.7%. Рассчитана по тем же допущениям, что и справедливая цена выше. Подробно про оценку замещающих облигаций рассказывал на видео (скрин с расчетами приложил еще раз). ▶️ рыночная цена облигации сегодня - 97% (когда записывал видео - 91.78%). То есть получается, что рыночная цена всего за пару месяцев выполнила все цели по росту на год вперед (основании допущений по уровню кредитного спреда из моего расчета) Как использую таблицы с целевыми ценами и прогнозным P&L и почему продал сейчас: 1. Потенциальный P&L при цене облигации 91.78% составлял 15.1% (смотрите таблицу), а я покупал ранее лесенкой по 86,88,90. То есть у меня целевой P&L был около 20% на год вперед (на момент покупки). 2. При рыночной цене на уровне 97% (как сегодня торгуется), получается, что оставшийся P&L на горизонте 1 года составляет менее 10%. При этом за год (при моих допущениях цена облигации уже сильно не изменится либо нужно пересматривать прогноз по кредитному спреду, а я пока не считаю это целесообразным) 3. Сравниваю, с другими альтернативами по прогнозному P&L на год вперед и взвешиваю, что делать дальше. Могу получить по Газпрому около 9-10% по ванильным выпускам средней дюрации (в том числе вследствие переоценки тела и снижения спредов) и по Совкомбанку столько же (примерно). 4. Так как риски по Совкомбанку (бессрочный субординированный займ) существенно выше, а доходность сопоставима, то продаю. Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка $RU000A107C59 $RU000A107E99 $RU000A107B84

Завтра будет интересное размещение ☝️ На первичный рынок выходит ГК Самолет. Если посмотреть на рынок облигаций сектора девелопмент, то облигации ГК Самолет выглядят отлично: 1. Обороты по наиболее ликвидным выпускам Самолета составляют по 40 млн руб / день, а количество сделок превышает 1 000 / день (у большинства конкурентов в секторе облигации торгуются в диапазоне 1-5 млн руб / день) 2. Рейтинги компании далеки, конечно, то максимальных, но уровень А+ в секторе является максимальным 3. Да и финансовые результаты компании относительно конкурентов довольно сильные, чего стоит тот факт, что Самолет обогнал Пик и вышел на 1-е место по объему текущего строительства 💪 Параметры выпуска: 1. Валюта - рубли 2. Срок до погашения - 3 года (до оферты типа «put” - 2 года) 3. Купон фиксированный 4. Периодичность выплаты купонов - 12 раз в год 5. Купонная ставка - не выше 16% годовых Отдельно построил таблицу чувствительности потенциального P&L за год владения облигацией относительно купонной ставки при размещении. Получается, что интересно участвовать при ставке не ниже 14,6% (а если закладывать премию ко вторичному рынку, то не ниже 15%). Дополнительно сравнительную таблицу по сектору, чтобы можно было посранивать конкурентов. Видно, что в секторе мало бумаг с дюрацией больше 1 года, поэтому размещение будет пользоваться спросом. Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка $SMLT $RU000A104YT6 $RU000A104JQ3 $RU000A103L03 $RU000A102RX6 $RU000A106888 $RU000A103PX8 $RU000A102T63 $RU000A105VU7 $RU000A103QH9 $RU000A105X64 $RU000A1053A9

Мысли по рынку. Топ идеи на рынке долговых инструментов. Прошла неделя с последнего обновления целевых цен по облигациям. Пора сейчас горячая, на облигационном рынке все быстро меняется, поэтому обновил текущие цены и целевые цены. Соответствующим образом пересчитал потенциальный P&L на год вперед. Допущения по расчету не менял (смотрите видео). Наиболее интересные идеи 💡 вложены в виде скрина к посту (по размеру потенциального P&L и рейтинговым категориям). Идеи сгруппированы следующим образом: 1. RUB_FIX. Топ рублевых облигаций с фиксированным доходом. 2. RUB_FLOAT. Топ рублевых облигаций с плавающим купоном. 3. FOREIGN. Топ облигаций в иностранных валютах. Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка

Замещающие облигации. Мысли по рынку и целевые цены. Рынок замещающих облигаций на конец 2023 года составил около 20,4 млрд. долл., впечатляющий рост по сравнению с 8,2 млрд. долл на конец 2022 года. Согласно расчетом тг-канала probonds на конец 2024 года объем рынка замещающих облигаций по прогнозу составит 27,9 млрд. долл (без учета размещений Министерства Финансов). То есть как такого навеса сложно ожидать в этом году. Если взглянуть на рынок еврооблигаций и замещающих облигаций вместе, то ситуация становится еще более понятной и красноречивой. Объем рынка составлял 73,7 млрд. долл на конец 2022 года, 60,5 млрд долл на конец 2023 года и составит 48,6 млрд долл на конец 2024 года по прогнозу. Получается, что объем рынка валютных инструментов сжимается, а альтернативные инструменты (рынок валютных свопов, репо, депозитов) гораздо менее щедрый по уровням доходностей. Если посмотреть на картину шире, то становится очевидным, что эмитенты не собираются занимать по процентным ставкам выше 5% годовых. Да, рынок долговых инструментов в юанях начал быстро оживать в России, но ровно до того момента, пока ставки на рынке позволяли занимать по 3-4%. По ставкам выше 5% происходят штучные размещения. Поэтому кажется логичным, что давление со стороны предложения в период обязательного замещения облигаций еще будет присутствовать (первое полугодие), но уже не выглядит так, что оно может обрушить рынок. А во втором полугодии будут превалировать факторы спроса над предложением. Да, падение цен инструментов и рост доходностей возможен, если увидим рост курса рубля до 80-85 рублей за доллар, но не выглядит логичным, что такой курс может закрепиться надолго. Наоборот, по этим уровням покупать замещающие облигации будет (вероятно) очень интересно. Поэтому по рынку жду, что кривая долларовых доходностей в России будет снижаться и за этот год опустится ниже 5% годовых (то есть на 1 процентный пункт в среднем), но движение не будет равномерным вдоль всей кривой доходностей. Скорее, наоборот, движение будет разным на разных участках кривой и инвесторы смогут заработать больше, если смогут выиграть более выигрышную стратегию. Какие стратегии вижу сейчас на рынке замещающих облигаций: 1. Заработок на ванильных инструментах (низкий кредитный риск и низкая дюрация): доход на горизонте 1 года 6-7% (базовый уровень) и до 11% при реализации отдельных предпосылок (в отдельных инструментах) 2. Попробовать прокатиться на переоценке бумаг с длинной дюрацией (больше рыночный риск и выше потенциальный доход): доход на горизонте года может составить до 15-20% (при реализации предпосылок снижения доходностей / кредитных спредов на рынке либо получите убыток пропорционально этой величине) 3. Купить проблемный актив и заработать на возвращении показателей долговой нагрузки в норму (выше кредитный риск и выше потенциальный доход): доход до 15% на году (риск убытков пропорционально выше, до 100%) 4. Правильно оценить опциональности сложно структурированных инструментов (выше рыночный риск и выше потенциальных доход: доход 15-22% годовых (если ошибиться, то риски пропорциональны падению на 40-60%) 5. Угадать цену инструмента во время замещения (в первом полугодии можно урвать бонды на замещении по более выгодным ценам и урвать дополнительный процент доходности) На выходных попробовал оценить потенциальный доход по замещающим облигациям по разным стратегиям в условиях предпосылок своего базового макро-сценария. Результаты прикладываю в виде скринов с рассчитанным потенциальным P&L на горизонте 1 года по активам. Дополнительно снял видео, на котором более подробно рассказал про предпосылки расчета и сами стратегии: https://youtu.be/mOYo8g4rKKA Если видео понравится, обязательно ставьте лайки и подписывайтесь. Не инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка

Размышления по рынку. На прошлой недельке начался тренд, о котором писал ранее: потенциал роста рынка акций после бодрых первых недель этого года и последних двух недель прошлого года потихоньку начал угасать (до конца года остается 20-25% потенциал роста) и инвесторы обратили свое внимание на инструменты фиксированной доходности (которые при меньшем риске могут дать 15-16%). Не исключаю, что акции могут подрасти и до 3 300 по индексу MOEX на остатках выплаченных, но не полученных инвесторами дивидендов, но потом должна быть пауза и рост рынка продолжится сильными темпами после старта понижения КС (посмотрим как будет на самом деле). Поэтому обновил выборку наиболее интересных облигаций (отдельно фиксы и флоатеры), чтобы было из чего выбирать. Не инвестиционная рекомендация. Более подробно смотрите видео: https://youtu.be/tOyEIywX9mA Не инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка #флоатеры

Разбор рынка инструментов fixed income (рубли). Краткие выводы: ⬇️ Кривая ОФЗ на сроках до 4х лет (рассчитана MOEX) не отражает рыночные уровни доходностей. Справедливый уровень кривой должен быть выше на 1-1.5% процентных пунктах на разных сроках. ⬇️ Дефицит предложения корпоративных облигаций (fixed income) приводит к снижению доходностей на рынке ниже требуемого уровня. В 4 квартале 2023 размещены инструменты fixed income на 76 млрд (в 1-2 кварталах 2024 года предстоят погашения на 600+ млрд руб). Кредитные спреды (fixed income) по большинству эмитентов ниже уровня кредитных спредов по флоатерам. ⬇️ Доходность флоатеров (прогнозный P&L на год вперед) в сценарии не агрессивного снижения ставок на рынке в среднем выше доходности fixed income. Исключения составляют отдельные эмитенты корпоративного сектора и длинные ОФЗ. Наиболее интересные имена во вложении. Более подробно смотрите видео: https://youtu.be/tOyEIywX9mA Не инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка #флоатеры

В продолжение поста по АФК. Сегодня начали пампить МТС, вспомнили про отстающих от рынка за последние недели, следом и про АФК напомнят, как раз когда МТС раскупят 🤣 ВТБ открыл идею на покупку (дословно «Пора покупать МТС»). Заметка ниже: Акции МТС - одни из немногих на рынке, кто растерял практически весь прирост начала прошлого года. После роста к 350 руб. перед выплатой годовых дивидендов, сейчас акции торгуются по 261 руб. (-25% от максимума). Давление во 2 пол. 2023 г. Снижению инвестиционной привлекательности бумаг МТС способствовало отсутствие утвержденной дивидендной политики, а также рост ключевой процентной ставки Банка России. Дивидендные акции МТС традиционно рассматривались инвесторами как квази-облигация. Нет ничего удивительного, что как и облигационный рынок они оказались под давлением на фоне цикла ужесточения ДКП центробанком. Ситуация меняется В настоящий момент мы видим предпосылки для возвращения интереса инвесторов к акциям МТС. 1 С одной стороны - это сигнал от Банка России о том, что цикл повышения ставки близок к завешению. Это повышает привлекательность дивидендных акций. Чем быстрее ЦБ будет снижать ставку, тем выше более стремительным будет рост котировок высокодивидендных бумаг. 2 С другой стороны, это фактор приближения дивидендного сезона. Инвесторы заранее отыгрывают ожидаемые выплаты. По нашим оценкам, дивидендная доходность МТС за 2023 г. составит 13,5% - выше среднего уровня по российскому рынку. 3 «Защитным» фактором для щедрых дивидендных выплат МТС выступает высокая заинтересованность основного акционера - АФК Системы - в дивидендных выплатах на фоне необходимости финансовой поддержки Сегежи. 4 Дополнением к этому могут быть продажа башенной инфраструктуры, реализация квазиказначейского пакета акций или IPO МТС Банка. Не инвестиционная рекомендация. #рынок #мнение #акции $AFKS $MTSS

Размышления. Тактические идеи в акциях, о которых никто не говорит, а может и зря? Что из акций еще не выстрелило в этом, 2024 году: 1. Индекс MOEX (полной доходности) вырос на 2,2% 2. МТС вырос на 5,2% (доля АФК - 50%) 3. Ozon вырос на 2,5% (доля АФК - 32%) 4. Сегежа выросла на 6,9% (доля АФК - 62%) 5. АФК Система (ключевой акционер этих чудных активов)- на 1,1% Везде указана эффективная доля. Почему так (как я это вижу): 1. В декабре 2023 все уважаемые инвест дома вывесили свои инвестиционные стратегии на 2024 и АФК Система в них отсутствует (почти во всех, если не ошибусь), равно как и МТС с Сегежой; только Озон явно просматривается). Да и Сегежа сейчас явно не в фаворе из-за высокого долга и низкий цен на продукцию. 2. Вчера рынок вспомнил про МТС с его дивидендами ближе к лету и он сильно отрос против всего рынка (+2,7%). Почему: идеи на рынке заканчиваются. 3. Бумаги неплохо выросли в декабре и с начала этого года, а потенциал дальнейшего роста на квартал вперед соответсвенно сильно сократился. На рынке выстрелили почти все бумаги, которые подсветили в стратегиях на 2024. Даже ВТБ и тот на хайпе подрос. Пока ставки высокие поводов расти широкому рынку не так много (по крайней мере так агрессивно как было в последний месяц). 4. Стоимость АФК традиционно с высокой корреляцией ходит за стоимостью своих публичных активов (с начала года сильно отстала, что и может послужить краткосрочным драйвером роста стоимости). Смотрите график ниже, чтобы увидеть как движется цена АФК и стоимость ее публичных активов (за минусом корпоративного долга АФК на индивидуальной основе). 5. А еще не всем на рынке пришли дивиденды Лукойла, Татнефти и пр. ☝️ Непубличный активы в цене АФК не учтены (этот драйвер среднесрочного характера). Какие драйверы роста стоимости бизнеса АФК на 2024 среднесрочно (помимо стоимости публичных активов): Монетизация непубличных активов. В сентябре прошлого года мажоритарной АФК обещали в 2024 году вывести на IPO одну из дочек. Наиболее очевидные варианты: Медси, Биннофарм, МТС банк, Cosmos Hotel Group. Оценка Медси (доля - 95%) и Биннофарм (доля - 72%) на IPO может составить около 80-100 млрд. Текущая оценка АФК - 159 млрд, то есть выход на IPO одной из дочек может дать +20-40% к цене АФК. Фундаментальная оценка АФК: Активы (публичные основные, без Эталон) АФК: МТС - 522 млрд ->>> 261 млрд. - доля АФК OZON - 622 млрд ->>> 199 млрд. - доля АФК Сегежа - 62 млрд ->>> 38 млрд. - доля АФК Итого: 498 млрд руб Обязательства: Долг АФК (на индивидуальной основе) - 225 млрд руб за 3 кв 2023 Фундаментальная оценка АФК: 498 * (1-0,2) - 225 = 173.4 млрд Потенциал роста краткосрочный до 7.6-9,1% (цена АФК - 159 млрд руб). 0.2 - налог на прибыль на АФК при продаже активов. Фундаментальная оценка публичных активов (Биннофарм или Медси): Нижняя граница +50 млрд руб (оценка по доле АФК), если будет IPO Потенциал роста сразу в случае IPO - 40,5%. Не учтен потенциальный рост стоимости публичных активов. Что думаете, есть шансы у АФК догнать по стоимости свои публичные активы в ближайшее время? Не инвестиционная рекомендация. #рынок #мнение #акции $AFKS $OZON $SGZH $MTSS

Флоутеры. Разбор инструмента. Наиболее интересные идеи. Часть 4. Ожидания на 2024 и на каких именах удастся заработать? ⏺️ Что выбрать в качестве базового индикатора флоатера: RUONIA или ключевая ставка (КС)? На тренде снижения ставок ключевая ставка в среднем выше, чем ставка RUONIA (мои ожидания на следующий год - 20-40б.п.) ⏺️ Как определить прогнозный P&L по флоатеру на 2024: 1. рассчитать купонные выплаты (определить среднюю КС, добавить кредитную маржу, учесть периодичность начисления купонов/реинвестирование) 2. определить цену инструмента (оценить изменение кредитного спреда по эмитенту за год) ⏺️ Как спрогнозировать купонные выплаты по флоатеру: требуется определить среднюю ключевую ставку на 2024. Средняя ставка КС [этого жду я] на следующий год - 13% [16% - первый квартал, 13% - второй квартал, 12% - третий квартал, 11% - четвертый квартал]. Чтобы было с чем сравнить: Sber CIB на 2024 ждет среднюю КС на уровне 14% и ОФЗ 5 лет - 11%. ⏺️ Как определить цену флоатера: требуется оценить как изменится кредитный спред эмитента. Цена флоатера меняется пропорционально изменению кредитного спреда с мультипликатором (срок до погашения инструмента/аналог модифицированной дюрации). Прогноз изменения кредитных спредов на следующий год - снижение на 40 б.п. (параллельный сдвиг вдоль кривой). ⏺️ Результаты представлены в таблице (серые - лидеры, оранжевые - аутсайдеры). Аннотация к таблице: - market price (цена облигации 05.01.2024) - G (T) - spread (market) - кредитный спред по market price - G (T) - spread (fair) - справедливый уровень кредитного спреда на 05.01.2024 на основании сравнения с другими эмитентами - fair price (справедливая цена облигации по G (T) spread (fair) - G (T) - spread (target) - кредитный спред через год - target price (целевая цена облигации через год по G (T) spread (target)) - cy (target) - купонный доход на 2024 (с учетом реинвестирования) - target P&L 1Y - целевой P&L за год (сумма CY и изменения Цены) Детальнее смотрите видео уже сейчас 🙌 Какие защитные активы выбрать, чтобы заработать: https://youtu.be/_s58L1uia0o Не инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка #флоатеры