_Black_Swan_
_Black_Swan_
21 февраля 2024 в 19:48
Часть 2. Что происходит с бессрочными облигациями Газпрома? Как это сделать: Купонные дисконтированные потоки известны = 7,15% номинала. Цена (рыночная) известна = 72% Стоимость облигации (дисконтированная в дату колл-оферты) = 64.84% (72% - 7,15%) Недисконтированная стоимость = 72.86% (64.84% * 1.06^2), получается что спред за бессрочный характер не 200б.п., а 511б.п. (то есть требуемая норма доходности в дату колл-оферты не 8.66% (смотрите выше), а 11.77% (именно такая требуемая доходность соответствует рыночной цене облигации на уровне 72%). То есть речь идет о том, что норма доходности облигации выросла до 11.77% в дату колл-оферты, а ранее была около 8.66%. Уже выглядит не так страшно?) Много это или нет. Это действительно вопрос. История торгов достаточно короткая и не позволяет оценить этот эффект на основании исторических котировок. С другой стороны, если посмотреть на уровни торгов ЗО Газпрома, то видно, что сейчас цены облигаций стоят на уровне технической поддержки (от этого уровня обычно следуют покупки), поэтому сейчас этот уровень очень важен. Спуск ниже него будет сильным негативным сигналом (сильное повышение риска переноса купонных выплат). А что тогда поменялось (очень грубо) - восприятие рынком вероятности отмены (заморозки) купонных выплат: 1. На момент размещения облигаций было 1,6% (в течение года), как разница на 5 лет вперед доходности по ванильной облигации Газпрома и бессрочной облигации со сроком пересмотра ставки через 5 лет. 2. Если бы облигация стоила 85,9%, то вероятность была бы 2% 3. Сейчас облигация стоит 72% и вероятность равна 5,1% Это грубый расчет, но дает общее понимание. Вывод: 1. Действительно есть повод беспокоиться. Если Газпром отменит дивиденды, то и бессрочные облигации могут пролить ниже. 2. Льют облигации сейчас вместе со всем рынком (облигации TCS perp 2 упали на 6 процентных пунктов от максимумов, например) 3. Сейчас облигации Газпрома на поддержке, ниже падать нежелательно, в базовом сценарии этого не жду. Докупать хотел бы (буду), если будут оглашены дивиденды, пока спокойно жду. Если уйдет цена ниже поддержи будут рассматривать выход из позиции. $RU000A105QW3 $RU000A105QX1 Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка
803,96 
+7,03%
720 
+6,68%
14
Нравится
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
Читайте также
8 мая 2024
Чем запомнилась неделя: инаугурация президента в России
6 мая 2024
Газпром: слабый отчет и вопрос о дивидендах
18 комментариев
Ваш комментарий...
Spied
21 февраля 2024 в 20:13
Спасибо, что появились выводы,👍
Нравится
1
A
AlexTheL
21 февраля 2024 в 21:40
Очень здравые мысли и выводы у автора поста. Но есть ещё момент, оставшийся за рамками анализа. Долларовый брат- близнец этой облигации чувствует себя на порядок лучше. Хотя все сказанное выше к нему тоже (почти) подходит. Значит есть ещё фактор давящий именно облигацию в евро вниз. Иногда простое объяснение оказывается самым корректным. Возможно здесь просто есть временный навес предложения : или вынужденный (кому-то нужны деньги ) или в своей бизнес логике (вытащили с внешнего периметра задешево, недавно было доразмещение, сейчас забирают деньги ). Но это так, мысли непрофессионала в трейдинге облигациями. Может примитивно / наивно звучит. Никому не навязываю.
Нравится
4
A
AlexTheL
21 февраля 2024 в 21:47
По поводу приостановки купона. Если честно кредитное качество заёмщика давно беспокоит. Газпром это компания - зомби, да ещё привыкшая жить хорошо. Но! Все это известно / понятно не сейчас стало. И год назад вводные были такие же.
Нравится
1
A
AlexTheL
21 февраля 2024 в 21:49
Вроде как особого экономического смысла приостановить купоны для Газпрома нет. Даже если невыплата дивов даёт такую возможность. Но! Не забываем, что с точки зрения корпоративного управления Газпром это малоадекватная госкомпания. Ожидать можно всякого.
Нравится
A
AlexTheL
21 февраля 2024 в 21:50
Все таки радует что это хоть и бессрочная но не суборд. Списать долг нельзя. Только приостановить выплаты.
Нравится
Авторы стратегий
Их сделки копируют тысячи инвесторов
AlexanderTsvetkov
+136,1%
6,2K подписчиков
Sozidatel_Capital
+47,1%
8,7K подписчиков
SVCH
+45,5%
8,1K подписчиков
Чем запомнилась неделя: инаугурация президента в России
Обзор
|
Вчера в 19:24
Чем запомнилась неделя: инаугурация президента в России
Читать полностью
_Black_Swan_
480 подписчиков8 подписок
Портфель
до 500 000 
Доходность
+49,34%
Еще статьи от автора
7 мая 2024
Оценка Альфа Банк ЗО 400 (продолжение) Что хотел добавить по Альфа Банк ЗО 400: 1. 83.75% - это цена по отношению к аналогам, так называемая целевая цена (если посчитать по дисконтированию потоков, то получил около 81.6%) 2. TCS perp 2 довольно сильно разогнали, так как доходности на рынке пошли вниз, начался yield hunting (по дисконтированию потоков справедливая цена около 83-84%) Поэтому 83,75% (при плохом раскладе - 81,6%) - это целевая цена, которой должна соответствовать цена Альфа ЗО 400 после замещения (более или менее справедливая для рынка замещающих облигаций, к которой TCS perp после навеса пришел только спустя 3-6 месяцев), но нужно учитывать два фактора: 1. После оферты (если грубо считать) разница в стоимости СЗО-01 и TCS perp 2 не выглядит справедливой. Допустим, что дюрация обоих инструментов после оферты около 10 лет (если построить сами потоки, то после 30 лет дисконтированные потоки по инструментам уже близки к 0), разница ставок доходности после оферты составляет 1,2%, то есть при дюрации 10 лет - это дает поправку к цене на уровне 12% далее дисконтируем до текущей даты, получится 9,5% (против 6,0% в разнице цен). То есть еще 3,5% корректировки к цене TCS perp 2 в цене стоит заложить (дополнительно к тому, что писал в предыдущем посте) 2. Соответственно разница в доходности между Альфа ЗО 400 и TCS perp 2 составляет 0,55%, то при дюрации 10 лет составит 5,5%, дисконтированная - 4,5% (против 3% ранее учтенных), то есть 1,5% дополнительно. Вот и получаются уровни, по которым покупать интересно спекулятивно (мне): 83,75% (81,6% - при плохом раскладе)- целевая цена 78,75% - справедливая цена с учетом рисков (уровни от этого и ниже, по которым вижу потенциал покупок для себя этого инструмента, хотя и не уверен, что дадут) Не вижу смысла на замещении покупать без дисконта к текущему рынку, поэтому буду пробовать покупать только ниже 79% лесенкой (не инвестиционная рекомендация) RU000A107746 RU000A107B84 $RU000A108BD9 #аналитика #мысли #рынок #облигации #мнение
5 мая 2024
Пополнение на рынке замещающих облигаций: на рынок выходит Альфа-банк 30-400 (бессрочные субординированные облигации). Сроки размещения: 23.04-06.05. Предполагаю, что биржевой стакан может открыться уже завтра. ISIN: RU000A108BD9 Чтобы оценить справедливую стоимость инструмента, проще всего ориентироваться на аналогичные выпуски по структуре, которые обращаются на рынке. На какой инструмент походит Альфа-банк ЗО 400? TCS perp 2 и Совкомбанк ЗО 1. Сравним: 1. Кредитный рейтинг эмитента: Альфа - банк ЗО 400. AA+ TCS perp 2. AA-. Совкомбанк ЗО 1. AA. 2. Купонная ставка (до оферты): Альфа - банк ЗО 400. 5,9% годовых (4 раза в год) TCS perp 2. 6,0% годовых (4 раза в год) Совкомбанк ЗО 1. 7,6% годовых (4 раза в год) 3. Дата оферты (типа Call): Альфа - банк ЗО 400. 23.05.2027 TCS perp 2. 20.12.2026 Совкомбанк ЗО 1. 17.02.2027 4. Принцип определения купонной ставки (в дату оферты): Альфа - банк ЗО 400. UST 5Y + 4,568% (то есть 9,048%) TCS perp 2. UST 5Y + 5,15% (то есть 9,63%) Совкомбанк ЗО 1. UST 5Y + 6,362% 5Y UST - 4,48% (то есть 10,84%, возможно будет применен кэп на уровне 10%) 5. Рыночная стоимость: Альфа - банк ЗО 400. ?? TCS perp 2. 87% Совкомбанк ЗО 1. 96% Блиц оценка. Если допустить, что аналоги оценены справедливо и кредитное качество совпадает, то получается: 1. Купонная ставка до оферты у СЗО-1 и TCS-2 отличается на 1,6% годовых (2,5 года), что само по себе определяет корректировку на уровне 3-3.5% (умножаем разницу в купонах на кол-во лет выплат и на дисконт-фактор) 2. Купонная ставка после оферты отличается у СЗО-1 и TCS-2 на 1,2% годовых (последующие периоды), обуславливает 5,5-6% отличия цены (вычитаем из 9% результаты расчета известных потоков) Разница в цене составляет 9% Если указанные выше выводы верны, то получается, что купоны Альфа ЗО 400 и TCS perp 2 значимо не отличаются, но отличается срок до оферты (на 6 мес), то есть по выпуску Альфы до оферты более низкий купон будет действовать дольше на 6 месяцев (6% против нового 9%), то есть требуется доп корректировка цены выпуска Альфа на ~1,25% вниз (1/2 года умножить 3% умножить на дисконт-фактор). Купон после оферты отличается на 0,55% годовых (в 2 раза ниже, если смотреть на отношение разности показателей между TCS perp 2 и СЗО-1), то есть доп. корректировка вниз составит около 3% (половина от 6%). Вывод: Согласно блиц-оценке, если ТCS perp 2 и CЗО-1 оценены справедливо, то Альфа ЗО 400 должна стоить на 3% + 1,25% = 4,25% дешевле TCS, то есть не выше 83.75%. Вот вопрос: 1. Считаете ли, что облигации TCS perp 2 оценены справедливо? 2. Считаете ли, что разница в купонах после оферты у TCS perp 2 и СЗО-1 составляет всего 6%? 3. Если Альфа ЗО 400 интересна Вам, то по какой цене? RU000A107746 RU000A107B84 $RU000A108BD9 #аналитика #мысли #рынок #облигации #мнение
3 мая 2024
Всегда ли выгодно хеджировать позиции фьючерсами? Фьючерсы на индекс довольно удобный инструмент открытия спекулятивных позиций независимо от направления (длинные либо короткие), но стоит учитывать и неэффективности, которые идут рука об руку с этим инструментом, да и рынком биржевых производных финансовых инструментов. Начнем с теории. Чтобы понять, стоит ли покупать либо продавать фьючерс важно понимать, справедливо ли рынком в данный момент оценен фьючерс относительно базового актива, который лежит в основе данного инструмента. Если говорить о фьючерсах на акции, то оценка справедливой стоимости базируется на принципе безарбитражности. То есть инвестору при эффективном рынке должно быть одинаково (с точки зрения финансового результата) совершение двух операций: 1. Покупка акций, при которой инструментом фондирования является сделка прямого РЕПО с брокером (маржинальное кредитование). Это позволяет вам купить акции, заняв деньги под это у брокера (дисконт не обсуждаем для упрощения). 2. Покупка фьючерса на акцию. Соответственно, чтобы оценить стоимость такого фьючерса, достаточно понимать, что: 1. С одной стороны вам нужно заплатить стоимость фондирования данной позиции брокером либо другим проф участником рынка (если о коротких сроках идет речь, то можно ориентироваться на стоимость денег по ставке rusfar, которые приблизительно равны стоимости денег на межбанковском рынке - Ruonia; на дальнем сроке стоит ориентироваться на процентные свопы на ключевую ставку) - это увеличивает стоимость фьючерса пропорционально сроку от текущей даты до даты экспирация фьючерса 2. С другой стороны, нужно учесть, что владелец базового актива должен получать дивиденды по акции, если такие будут в течение срока действия фьючерса (речь идет о факте фиксации реестра акционеров на получение выплаты) - это уменьшает стоимость фьючерса на размер выплаты Приведу пример расчета справедливой стоимости фьючерса индекс MOEX-6.24 (MXM4): 1. Стоимость годовых денег на рынке составляет около 16,1% годовых (https://www.moex.com/msn/ru-rusfar) 2. Дата экспирация - 20.06.2024, сегодня - 03.05.2024, то есть до экспирации 48 дней, то есть 48/365, то есть 0,13 года 3. Стоимость фондирования такой позиции составит 16,1% годовых * 0,13 = 2,1% (иными словами, если по базовому активу в течение срока действия фьючерсного контракта не будет дивидендов, то стоимость фьючерса должна быть выше текущей цены базового актива на 2,1%) 4. В течение срока действия фьючерсного контракта из наиболее значимых дивидендных выплат есть Лукойл, с учетом размера дивидендов Лукойл и его доле в индексе, эффект составляет 0,8% (дивиденды в абсолютном выражении умножить на долю Лукойл в индексе) (правильно корректировать на срок выплаты, но на уровне индекса это не очень материально) 5. Текущая стоимость базарного актива - 3 447,5 (IMOEX) 6. Расчетная справедливая стоимость фьючерса 3 447,5 * (1 + 2,1% (фондирование) - 0,8% (выплаты на базовый актив)) = 3 492,3 7. В одном фьючерсом контракте 1000 единиц базового актива, поэтому 3 492,3 * 1000 = 349 230 руб. (расчетная стоимость по принципу безарбитражности) 8. Рыночная стоимость фьючерса на бирже - 343 650 руб. 9. Разница огромная - около 5 600 руб или почти 1,6% Если посмотреть историю торгов, то обычно (не в период стресса такое соотношение выдерживается - безарбитражности), но перед майскими праздниками мощно решили свои позиции захеджировать трейдеры. Вывод: Если сейчас решиться захеджировать свои позиции фьючерсом на индекс, то если рынок откроется без изменений на уровне базарного актива, то цена фьючерса может подрасти на 1,6% и вы потеряете на хедже. График приложил: 1. Рыжая - рыночная цена фьючерса на индекс МОЕХ 2. Базовый актив - бары (индекс МОЕХ) Видно, что в период падения рынка много хеджируются (цена фьючерса ниже цены базового актива, а потом цена фьючерса вырастает). Стрелки 1 и 2. А сейчас мы в точке 3. MXM4 MMM4 IMOEXF #аналитика #рынок #мысли #акции #обучение #пульс