С момента выхода нашего прошлого обзора сырьевых рынков в апреле индекс цен на сырьевые товары от Bloomberg скорректировался на 1,4%. Коррекция произошла из-за падения стоимости золота и промышленных металлов. И даже частичное восстановление нефтяных котировок не смогло компенсировать негативный эффект.

С мая по начало октября:

• стоимость нефти международной марки Brent выросла на 10%, а американской WTI — на 9%;
• а вот цены на золото и медь снизились на 6% и 4% соответственно.

В этом обзоре подробнее разберем, что происходит на мировом рынке металлов.

Медь

Что было на мировом рынке?

Цены на медь находились в боковом тренде в течение третьего квартала и по его итогам снизились на 1% (до $8,3 тысячи за тонну). Росту цен препятствовала слабая макростатистика из Китая, который является ключевым импортером меди в мире. В частности, китайский рынок недвижимости испытывал проблемы. Власти страны принимали стимулирующие меры для поддержки строительного сектора, однако на текущий момент эффект от них незначителен.

Спрос на медь на рынке остается сдержанным, чего нельзя сказать о предложении. 

• За сентябрь биржевые запасы меди значительно выросли — на 32% относительно августа. Некоторые участники рынка могут воспринимать увеличение запасов как признак снижения спроса на данный металл.
• При этом Международная группа по изучению меди (ICSG) заявила, что рынок перейдет от баланса спроса и предложения в текущем году к избытку предложения в 2024-м. 

Что с производством в Южной Америке?

Объемы производства меди в Чили (крупнейший добытчик меди в мире) за январь — август 2023-го снизились на 2,6% г/г. При этом еще в июле чилийская медная комиссия Cochilco заявляла о рекордно низком уровне добычи меди за десять лет.

Однако данное снижение было более чем компенсировано увеличением производства меди в Перу, на 20% г/г за январь — июль 2023 года.

Что будет по итогам года?

Норникель в своем отчете за первое полугодие 2023-го отметил возможный рост мировых объемов добычи меди на 2% по итогам года (до 22,4 млн тонн). Этот рост может произойти благодаря реализации новых проектов и расширению уже действующих. К концу года на мировом рынке меди компания ждет несущественного дефицита в размере около 130 тысяч тонн — это менее 1% мирового потребления. В свою очередь, ICSG прогнозирует еще менее существенный дефицит по итогам года в размере 27 тысяч тонн. Таким образом, мировой рынок меди будет находиться в сбалансированном положении до конца года. 

Никель

Цены на никель снизились за третий квартал на 8% кв/кв, а падение с начала года составляет уже 40%. Отчасти подобная динамика обусловлена ростом цен на никель в конце 2022 года (до $30 тысяч за тонну) из-за слухов и опасений относительно:

• запрета на торговлю российскими металлами на Лондонской бирже металлов;
• возможного введения экспортной пошлины на никель в Индонезии (главный поставщик никеля на глобальный рынок);
• взрыва на одном из заводов по конвертации чернового ферроникеля (ЧФН) в Индонезии (информация не подтвердилась).   

Также на рынок оказывают давление следующие факторы:

• увеличение производства низкосортного никеля в Индонезии, контролирующей около 53% мирового рынка никеля (это приводит к увеличению профицита на рынке);
• превышение предложения над спросом в Китае (один из крупнейших в мире производителей нержавеющей стали Tsingshan Holding Group заявил о намерении нарастить производство никеля).

Чего ждать в 2024 году?

По оценкам Норникеля, по итогам 2023 года предложение никеля на мировом рынке вырастет на 10% (до 3,44 млн тонн), что приведет к профициту в размере более 200 тысяч тонн. При этом основная часть данного профицита, по оценкам компании, будет приходиться именно на низкосортный никель. Аналитическая компания International Nickel Study Group тоже ждет профицита никеля, только более существенного — в размере 239 тысяч тонн.

Кроме того, Норникель ожидает сохранения профицита на рынке и в 2024 году в размере 180 тысяч тонн. Данный фактор будет оказывать сдерживающее влияние на котировки никеля. 

А вот биржевые запасы никеля продолжают снижаться, даже несмотря на профицит на мировом рынке. Во многом это связано с тем, что избыток предложения формируется преимущественно за счет низкосортного никеля, в то время как рынок биржевого высокосортного никеля остается сбалансированным, согласно отчету Норникеля за первое полугодие 2023-го. Низкие биржевые запасы могут вызывать сильные колебания в котировках цен на никель.

Алюминий

В третьем квартале текущего года цены на алюминий выросли на 9% кв/кв, а с начала года рост составляет всего 2%. Тем не менее явных сигналов к продолжению роста цен на данный металл в ближайшие месяцы, на наш взгляд, не наблюдается.

Сможет ли спрос восстановиться?

Согласно оценкам International Aluminium Institute, за первые восемь месяцев текущего года объемы мирового производства алюминия выросли на 1,7% г/г. При этом спрос на данный металл все еще остается слабым. По данным Русала, в первом полугодии 2023-го мировой спрос на алюминий снизился на 1,5% г/г, а если исключить Китай, то сокращение составило 5,5% г/г. Причины снижения спроса следующие: 

• высокая инфляция;
• рост цен на энергоносители;
• логистические проблемы с поставками сырья.

По данным CRU Group и Brasileira de Alumínio (CBA), снижение себестоимости производства алюминия привело к сокращению числа нерентабельных производств. Если в январе к нерентабельным производствам относилось 50% мировых производственных мощностей, то в июле их доля сократилась примерно до 20%. Данный фактор сдерживает рост цен на алюминий.

На наш взгляд, слабое восстановление экономики Китая и проблемы в строительном секторе страны, а также риски наступления рецессий в экономиках США и еврозоны не позволят ценам на алюминий отметиться сильным ростом до конца текущего года. В то же время биржевые запасы снижались на протяжении третьего квартала и до сих пор остаются на низких уровнях. Поэтому нельзя исключать резких колебаний котировок в моменте.

Золото

Цены на золото снижались с мая по сентябрь. За третий квартал они упали почти на 4% кв/кв. 

Почему цены падают?

Как мы писали в нашей стратегии на 2023 год, негативное влияние на цены оказали следующие факторы:

• рост доходностей казначейских облигаций США на фоне пересмотра участниками рынка ожиданий по дальнейшей динамике ставок в США;
• сильные макроэкономические данные из США, которые дают инвесторам надежду на мягкую посадку экономики вместо рецессии;
• рост индекса доллара на протяжении третьего квартала текущего года.

Ранее участники рынка ждали, что ФРС США перейдет к снижению ставок уже в начале второго полугодия 2023-го, а теперь прогнозируют, что это случится летом 2024-го. Подобное изменение ожиданий привело к росту доходностей по гособлигациям США и укреплению доллара, что негативно сказывается на динамике золота.

Кроме того, в период с июня по август текущего года наблюдался довольно существенный отток средств из фондов на золото (золотых ETF). Это связано со снижением интереса инвесторов к драгоценному металлу на фоне роста доходностей гособлигаций США и пересмотра ожиданий по динамике процентных ставок. Отток средств из ETF негативно сказывается на стоимости золота.

Кто пользуется снижением цен?

Центральные банки. Они активно пополняют свои резервы драгоценным металлом, потому что золото может защитить средства от:

• инфляции (особенно актуально, учитывая высокую инфляцию в западных экономиках);
• геополитической нестабильности в мире. 

Более того, вложения в золото позволяют странам диверсифицировать свои резервы и снизить долю гособлигаций США (например, так делает Китай).

Источник: World Gold Council

В краткосрочной перспективе золото может оставаться под давлением сильных макроэкономических данных в США. Однако на долгосрочном горизонте мы сохраняем наш позитивный взгляд на драгоценный металл и ждем роста его стоимости в 2024 году. Ключевым драйвером роста станет переход ФРС США к снижению процентных ставок.

Палладий

С начала года цены на палладий упали на 30%. 

• В первые месяцы года снижение котировок было связано с падением спроса из-за больших запасов палладия, накопленных участниками рынка. Кроме того, продажи автомобилей с двигателем внутреннего сгорания (в которых активно используется палладий) находились на низких уровнях. Отчасти это связано с ростом доли электрокаров на мировом авторынке. По данным Норникеля, который является крупнейшим производителем палладия в мире, объем продаж авто с двигателями внутреннего сгорания на мировом рынке вырастет всего на 3% г/г (до 76 млн единиц) за 2023 год.
• Весной цены на палладий смогли отметиться ростом на фоне некоторого восстановления автомобильного рынка. Однако с середины мая снижение цен возобновилось.
• В третьем квартале снижение цен на палладий прекратилось — и котировки ушли в боковой тренд, показав рост на 3% кв/кв.

Сейчас дополнительное давление на стоимость палладия, как и на стоимость других драгоценных и промышленных металлов, оказывают высокие процентные ставки в ряде крупных экономик и укрепление доллара США с середины июля. С учетом этого и вышеперечисленных факторов инвесторы в большинстве своем делают ставку на снижение цен на палладий. Так, на конец сентября доля коротких позиций инвесторов во фьючерсных контрактах на палладий на Нью-Йоркской товарной бирже достигала 72% от общего числа открытых позиций. Такая подавляющая доля коротких позиций может привести к резкому росту цен на палладий в моменте, если перспективы на рынке этого металла улучшатся. Согласно Норникелю, по итогам 2023 года на рынке палладия может наблюдаться дефицит в размере 0,2 млн унций. Однако уже в следующем году рынок может перейти к профициту в размере около 0,3 млн унций.

Платина

Цены на платину с начала текущего года упали не так сильно, как цены на палладий, — на 16%. При этом по итогам третьего квартала цена на платину почти не изменилась, показав рост всего на 0,3% кв/кв. 

Негативное влияние на стоимость платины оказывают следующие факторы:

• медленное восстановление автомобильного рынка и увеличение доли электрокаров (платину, как и палладий, используют в автомобилях с двигателями внутреннего сгорания);
• слабый рост промышленного спроса — по оценкам Норникеля, всего на 2% в 2023 году за счет расширения мощностей в химической и стекольной промышленности Китая. 

В то же время некоторую поддержку ценам на платину оказывают проблемы с электроэнергией в ЮАР, которая является крупнейшим добытчиком платины в мире. 

Какие прогнозы?

Норникель ждет, что в 2023 и 2024 годах на мировом рынке платины будет наблюдаться незначительный дефицит. Такая оценка сильно отличается от прогноза World Platinum Investment Council. Организация ждет дефицита платины в текущем году на уровне около 1 млн унций — это 12% от совокупного спроса. Такой дефицит, по оценкам организации, может образоваться в основном за счет инвестиционного спроса. Реализация подобного сценария может привести к росту цен на платину до конца года.

Сталь

Основное снижение мировых цен на сталь состоялось еще во втором квартале на фоне:

• роста процентных ставок и высокой инфляции в США и еврозоне;
• медленных темпов роста китайской экономики;
• восстановления предложения стали в Китае быстрее спроса. 

В третьем же квартале цены на сталь в Китае и Европе показали минимальное снижение, а вот в США упали еще на 25% кв/кв.

Что будет с ценами до конца года?

Китай, который производит более половины мировых объемов стали, за первые восемь месяцев 2023-го нарастил производство на 3% г/г. При этом спрос на сталь внутри страны остается слабым. Тому виной — медленное восстановление экономики после отмены жестких антиковидных ограничений и проблемы в строительном секторе. 

Так, объем проданных площадей (жилая, офисная недвижимость и пр.) в Китае продолжает стремительно падать. Власти страны принимают различные меры, которые должны поддержать спрос на рынке недвижимости, однако пока они не произвели должного эффекта.

Из-за низкого внутреннего спроса Китай наращивает экспорт. Так, за восемь месяцев 2023-го экспорт продукции из стали и железа из Китая вырос на 28% г/г. При этом экспорт мог вырасти еще сильнее, если бы не риски рецессий в развитых странах и риски замедления глобальной экономики. Эти риски сохраняются до сих пор. Они вкупе с сохраняющимися проблемами в строительном секторе Китая могут оказывать давление на цены на сталь до конца 2023 года.

Железная руда

Слабый спрос на сталь в Китае негативно сказывается и на стоимости железной руды — это один из ключевых видов сырья для производства стали. Цены на железную руду в Китае во втором квартале упали на 12% кв/кв, но в третьем смогли немного восстановиться — на 4% кв/кв. 

Определенную поддержку ценам в третьем квартале мог оказать рост импорта железной руды Китаем на 11% г/г в августе. За восемь месяцев 2023 года китайский импорт данного сырья вырос на 7% г/г.

Продолжится ли рост цен?

Пока явных факторов в пользу продолжения роста цен на железную руду нет. Консенсус-прогноз аналитиков предполагает, что в четвертом квартале средняя цена на железную руду снизится до $101 за тонну.

Ключевой риск для цен на железную руду — пониженный спрос на сталь. Дополнительное давление может оказать возможное уменьшение объемов производства стали в Китае из-за требований властей сократить вредные выбросы в атмосферу. Пока китайские власти официально не заявляли об ограничениях на выплавку стали в текущем году. Однако СМИ сообщают, что в некоторых провинциях страны регуляторы требуют сокращать производство стали или не превышать уровни 2022-го. Отметим, что ограничения производства стали вряд ли будут существенными, поэтому данный риск незначительный.

Коксующийся уголь

В третьем квартале цены на австралийский коксующийся уголь выросли на 32% кв/кв. 

Драйверами роста стали следующие факторы.

• Высокий спрос со стороны Китая и Индии на металлургический уголь. Так, Китай за июль — август нарастил объемы импорта коксующегося угля на 33% г/г, а за восемь месяцев 2023-го китайский импорт вырос аж на 62% г/г. Отчасти это связано со снижением объемов добычи угля в Китае, которое произошло из-за приостановки работы ряда угольных шахт после проверки безопасности.
• Ограниченное предложение австралийского угля на рынке. 

Камнем преткновения на пути дальнейшего роста цен на коксующийся уголь может стать слабый спрос на сталь в мире. Коксующийся уголь, как и железная руда, является одним из основных видов сырья для производства стали. 

На какие акции металлургического сектора обратить внимание?

• Полюс

Акции золотодобытчика, на наш взгляд, все еще выглядят интересно. Цены на золото сейчас находятся на комфортном для компании уровне, а в 2024 году они могут еще и вырасти в связи с началом цикла снижения ставок ФРС США. Ослабление рубля, которое наблюдается с начала 2023 года, тоже играет на руку компании, ведь выручка и прибыль Полюса растут при пересчете в рубли. Напомним также, что в августе компания провела обратный выкуп акций и допустила возможность их частичного погашения. Такая процедура может стать аналогом дивидендных выплат для акционеров.

• ММК

Среди сталеваров мы выделяем ММК. По нашим расчетам, акции компании все еще недорого стоят по мультипликаторам. Так, форвардный EV/EBITDA, который учитывает прогнозы финансовых результатов за весь 2023 год, находится на уровне 2,7x, тогда как медианное значение этого показателя за 2017—2021 годы составляет 3,6x. Более того, в третьем квартале компания ждет сохранения благоприятной рыночной конъюнктуры и высокого спроса на российском рынке стали. Добавим, что компания может вернуться к выплате дивидендов в первом полугодии 2024-го.