LAD 2/2 Дальше обязательно стоит рассмотреть маржу. Как мы видим на рисунке, операционная маржа дово

18 апреля 2021 в 10:47

2/2 Дальше обязательно стоит рассмотреть маржу. Как мы видим на рисунке, операционная маржа довольно сильно выросла за последний год, и это не вредная оптимизация за счёт сокращения всего, что можно - менеджмент объясняет это тем, что OPEX растёт медленнее выручки и gross profit (Я проверил, операционные расходы и правда выросли, что неувидительно в условиях агрессивного расширения, но просто выросли не так сильно). Этот факт очень важен, потому что для всех подобных MitM ретейлеров, не важно, аптеки это, супермаркеты или автомобильные ритейлеры всегда ребром стоит вопрос низкой маржинальности бизнеса, маленькой прибыли при вроде бы огромных объёмах (например, P/S =0.74, а P/E при этом целых 20). Я не уверен, что при агрессивном расширении получится и дальше поддерживать рост маржи, но запас падения есть, а со временем маржу можно поднять. С net margin интересно - у LAD 3.3% в 2020 против 2.3% в 2019, в то время, как у 3.9% в 2020 против 4.3% в 2019. То есть, изначально LAD гораздо сильнее страдала от низкой маржи, но теперь выравнивается даже в ковидный год, в то время, как CarMax наоборот, неповоротлив и теряет деньги. У LAD есть три направления - Domestic, Import, Luxury, но я не знаю, есть ли смысл о них рассказывать, они примерно одинаковы по выручке и по прибыли. На рисунке 6 видно разделение. По долгу, как и предполагали - часть долга это традиционные облигации в пределах 5%, (в 2020 выпустили новй транш под 4.3%), а часть это так называемые floor plan notes - краткосрочный долг (помните, выше я писал про 40% краткосрочного долга?), который берётся под покупку средств (автомобилей) с целью их дальнейшей продажи, и долг выплачивается от продажи. В этом заключается особенность автодилеров - огромный краткосрочный долг под небольшой процент. Так что вопрос с долгом для меня в этом случае уже решён. С другой стороны, если отмести floor plan notes, то всё равно остаётся довольно крупный долг, который не такой уж и дешёвый (ну по крайней мере не 2.5%), и который довольно сложно обслуживать в условиях низкой маржи, и которого будет только больше. Вердикт - активно расширяющаяся компания (и это не пустые слова), поглощающая конкурентов и имеющая чёткий многолетний план. Высокая закредитованность не так страшна в условиях рекордно низких ставок, а стоит компания при этом дешевле конкурентов (KMX в полтора раза дороже по EV/EBITDA, а AutoNation , например, в два раза дешевле, но не имеет такого впечатляющего прогноза роста и имеет 1.9% net margin, что уже критически опасно). Driveway кажется киллер-фичой LAD. Мне нравятся такие активно расширяющиеся компании, и я хочу видеть её в своём портфеле. Цель по цене - +50% от текущего (тогда она будет оценена уже более близко к своему темпу роста и тогда бы я её уже не взял), но это сейчас. Что будет дальше - покажет время и отчётность.