Тинькофф
Еврооблигации EUR

В портфель фонда входят еврооблигации, выпущенные эмитентами из более чем 20 стран, с кредитным рейтингом не ниже В/В2 от одного из международных агентств (S&P, Fitch, Moody’s). Большинство бумаг относится к классу высокодоходных облигаций (High Yield), то есть обладают более высоким кредитным риском, но при этом и более высокой потенциальной доходностью.

Стратегии присуща умеренная волатильность, которая компенсируется потенциальной доходностью, значительно превышающей доходность банковского вклада в евро.

Фонд следует за индексом Tinkoff Aggregate Eurobond High Yield Index EUR, который отражает накопленную доходность портфеля из высокодоходных облигаций, номинированных в евро. Индекс рассчитывается АО «Тинькофф Банк».

В состав портфеля фонда примерно в равных долях входят облигации порядка 30 крупных эмитентов из различных отраслей и стран с умеренным кредитным рейтингом, стабильно производящие выплаты по купонам.

Технические критерии отбора этих облигаций:

• объем выпуска бумаг не менее 100 млн евро;
• кредитный рейтинг не ниже В/В2 от одного из международных агентств — S&P, Fitch, Moody’s.

Состав фонда выглядит следующим образом:

Фонд диверсифицирован как по географии, так и по отраслям. Почти 21% портфеля занимают облигации производителей потребительских товаров, еще 21% — компаний финансового сектора, 9,3% — представителей сырьевой промышленности. С точки зрения диверсификации по странам 21% портфеля занимают бумаги эмитентов из Великобритании, по 7% — облигации эмитентов из США, Австрии, Мексики, Нидерландов и Люксембурга.

Плановая ребалансировка индекса и пересмотр базы расчета происходит раз в полгода по итогам третьей пятницы февраля и августа.

В результате исключаются облигации, которые выросли в цене и доходность которых опустилась ниже целевой. Вместо них добавляются облигации с целевой доходностью. Это могут быть новые выпуски, которые появились на рынке в промежутке времени между двумя плановыми ребалансировками. Еще могут быть включены в индекс давно торгующиеся выпуски, по которым в результате каких-либо краткосрочных событий на рынке возникли перспективные инвестиционные идеи.

В индексе предусмотрены внеплановые пересмотры базы расчетов в случае, если у эмитентов в составе индекса возникает угроза реализации кредитного риска, то есть ухудшения кредитного рейтинга, существенного расширения спредов или увеличение вероятности дефолта. В таком случае одна облигация заменяется на другую с соответствующей целевой доходностью.

В мире есть ряд фондов, инвестирующих в еврооблигации, номинированные в EUR. Один из наиболее интересных — iShares EUR High Yield Corp Bond ETF (IHYG). Несмотря на то что в данном фонде количество активов под управлением в разы превышает активы под управлением Тинькофф Капитала, комиссия в этих фондах соизмерима с нашей. Так, комиссия IHYG составляет 0,5% в год за управление. При этом дополнительно к комиссии управляющей компании необходимо заплатить комиссию за покупку и продажу ETF в размере 0,25%, что по итогу транслируется в годовую комиссию по продукту около 1%.

Преимущество фонда «Тинькофф Еврооблигации в Евро» перед зарубежными аналогами заключается в том, что он торгуется на Московской бирже, доступен для покупки от одного лота стоимостью около 10 € и предоставляет возможность для получения льготы за владение более трех лет. А Тинькофф Инвестиции позволяют купить этот фонд без брокерской комиссии.

На Московской бирже торгуется лишь один схожий фонд — «Еврооблигации в евро смарт бета, номинированные в евро» от ВТБ. Фонд преимущественно инвестирует в российские бумаги, в том числе в суверенные выпуски, доля одной только «Россия 2025» в портфеле превышает 8% при доходности менее 0,75% к погашению.

Существенная экспозиция на российских эмитентов снижает потенциальную доходность портфеля, поскольку еврооблигации, номинированные в EUR, на нашем рынке выпускают в основном квазисуверенные заемщики с низкой ставкой заимствования. Кроме того, значительный вес российских бумаг добавляет повышенной волатильности фонду на фоне геополитических рисков. Комиссия — 0,61%.

За пару лет до начала пандемии темпы экономического роста в Европе начали снижаться, после долгих лет роста ожидаемо наступила фаза замедления, что отражалось в более низком приросте ВВП и стагнации индекса промышленной активности PMI Manufacturing — был ниже 50. Такое развитие событий должно было перейти в общую вялую стагнацию экономики, небольшое дно, а далее — в плавный рост.

Однако пандемия коронавирусной инфекции ускорила процесс падения экономики: по итогам всего 2020 года ВВП еврозоны упал на 6,4%.

Наиболее сильное падение пришлось на второй квартал 2020 года, когда неопределенность относительно пандемии была максимальной и было закрыто практически все. Однако после постепенного смягчения мер, появления вакцин и начала массовой вакцинации темпы падения ВВП перестали быть такими пугающими. Начиная со второго квартала 2021 года ожидаемо началось восстановление благодаря эффекту низкой базы. В абсолютных же темпах восстановление реального ВВП до предпандемийного уровня ожидается как минимум ко второму кварталу 2022 года.

Фактически вместо плавного снижения, фазы дна и умеренного роста мы увидели V-образное восстановление.

По индексам PMI мы можем видеть, что промышленный рост вернулся во второй половине 2020 года: частично производство автоматизировано, а остальной производственный процесс получилось выстроить так, чтобы он был безопасным для работников. То есть первые два квартала 2020 года полностью абсорбировали циклическую слабость, и уже более года промышленный сектор экономики чувствует себя довольно уверенно. PMI сферы услуг начал отражать устойчивое восстановление этого сектора экономики только со второго квартала 2021 года, поскольку коронавирусные ограничения напрямую влияют на экономическую активность людей.

Если сравнивать экономику Еврозоны с ведущей экономикой мира — США, то мы можем отметить, что и до пандемии Еврозона демонстрировала более низкие темпы роста, а в 2020 году падение было более драматичным, чем в США: −6,4% по сравнению с −3,4%. Европейская экономика более нацелена на офлайн-сферу услуг, к тому же в странах Еврозоны вводятся более строгие ограничения мобильности, что в совокупности дало такое отставание от США, экономика которых в большей степени опирается на онлайн-услуги.

Соответственно, по мере глобального улучшения эпидемической обстановки и снятия коронавирусных ограничений экономика Европы может показать догоняющий рост по сравнению с США. Например, в 2021 году ожидается рост на +5,5% по сравнению с +5,1% в США, а в 2022–2023 годах — сопоставимые темпы роста.

Из-за того, что далеко не во всех регионы мира люди вакцинированы так же масштабно, как в развитых странах, возникают все новые вспышки заболеваний, затем распространяющиеся на весь остальной мир. Так, в ноябре 2021 года в Европе началась новая волна заболеваний, и количество заражений в расчете на 1 млн человек превысило максимумы зимы 2020–2021 годов.

Тем не менее по сравнению с прошлыми волнами смертность намного ниже: если зимой 2020/2021, когда вакцина еще не была широко распространена, умирало порядка 8 человек из 1 млн, то в ноябре показатель составил 3,7 на 1 млн.

Несмотря на высокую долю вакцинированного населения в Европе (70%), это не гарантирует остановку пандемии — и регуляторы одобряют применение бустерных вакцин для поддержания коллективного иммунитета.

Пандемия затянулась, однако рано или поздно она должна быть нейтрализована, что высвободит значительный потенциал роста экономики. Это справедливо для многих регионов мира, но особенно актуально для экономики Европы. Рынки ждали сильного догоняющего роста Европы уже по итогам 2021 года, однако он, по всей видимости, во многом перенесен на 2022 год.

Инфляция в Еврозоне во втором квартале росла быстрее, чем ожидало большинство экономистов, достигнув в мае 2%. Долгое время ЕЦБ не удавалось поднять инфляцию до целевого уровня. Однако в настоящий момент регулятор пересмотрел свою стратегию монетарной политики, которая была неизменна с 2003 года. Согласно изменениям, целевой уровень инфляции поднимается до 2% (ранее он был ниже 2%) и, кроме того, ЕЦБ допускает умеренное превышение этого показателя, чтобы компенсировать прошлый дефицит — инфляция долгое время была ниже целевого уровня. При этом регулятор не ожидает достижения целевого уровня инфляции до конца 2023 года, поскольку считает инфляцию временной и прогнозирует рост цен в следующем году на уровне 1,8%. На этом фоне ведущие инвестиционные банки считают, что ЕЦБ сохранит ультранизкие ставки как минимум до конца 2024 года.

Таким образом, несмотря на то, что экономическая ситуация в Еврозоне налаживается, регулятор, вероятно, не собирается отходить от мягкой денежной политики в ближайшие несколько лет, что дает правительствам больше времени для продолжения заимствований на сверхдешевых условиях для поддержки восстановления экономики, а инвесторам ー возможность инвестировать в бумаги, номинированные в евро, в некоторой степени не боясь процентного риска.

Несмотря на то что Европейский центральный банк сохраняет ключевую ставку на нулевом уровне с 2016 года, в сегменте еврооблигаций, номинированных в евро, по-прежнему можно отыскать интересные идеи, торгующиеся с привлекательной доходностью, которые в настоящий момент по тем или иным причинам недооценены рынком. Кроме того, недавние изменения в стратегии монетарной политики ЕЦБ позволяют увидеть сигналы того, что мягкая денежно-кредитная политика в Еврозоне будет сохраняться в ближайшие несколько лет, что отчасти нивелирует риски, связанные с повышением процентных ставок. При этом, как мы уже не раз говорили, высокодоходные облигации в первую очередь зависят от кредитного качества эмитента, нежели от процентных ставок в экономике.