Автодор: доходность выше аналогов
О компании
Автодор — государственная некоммерческая компания, которая занимается строительством, мониторингом, ремонтом и обслуживанием скоростных дорог, выполняя функции заказчика, а также концедента при заключении и исполнении в отношении автомобильных дорог компании концессионных соглашений.
Основной целью инвестиционной деятельности Автодора является оптимизация бюджетных расходов на создание и обеспечение текущего финансирования автомобильных дорог, находящихся в доверительном управлении компании.
- Единственным собственником компании выступает государство, соответственно, долги эмитента можно считать квазисуверенными.
При упрощенном рассмотрении можно сказать, что Автодор выступает своеобразным «институтом развития», играя важную роль в модернизации и расширении транспортной системы РФ, а также в повышении транспортной доступности отдельных областей и их связанности со столичным регионом.
Общая протяженность дорог в доверительном управлении компании составляет 4 986 км, из которых 2 867 км находятся в платной эксплуатации.
- Эмитент имеет отличные кредитные рейтинги AA(RU) от АКРА и ruAA+ от Эксперт РА с прогнозами «стабильный», что объясняется высокой степенью поддержки со стороны государства.
Идея на покупку
В последние дни мы наблюдали сильное расширение разницы между доходностями выпуска Автодор БО-5P-01 и средним уровнем доходности облигаций аналогичного кредитного уровня.
Дополнительным подтверждением тезиса о недооцененности данного выпуска выступает расширенная разница между g-spread БО-5P-01 и g-spread индекса облигаций широкого рынка аналогичного кредитного уровня, которая составляет порядка 210 б.п.
Та же разница между g-spread широкого рынка и средним значением других выпусков Автодора с близким параметром дюрации (БО-003Р-03 дюрация 1,75 года, БO-004P-04 — 1,95 года, БО-005P-03 — 2,08 года, БO-004P-01 — 2,28 года) составляет всего 139 б.п.
Риски
- Эмитент имеет высокий уровень долга, он превосходит 575 млрд рублей, при том что входящие денежные потоки за последние 12 месяцев составили всего 42,8 млрд рублей.
- Важно отметить, что вся деятельность компании поддерживается за счет целевого финансирования главного акционера (РФ), тогда как сам бизнес не может генерировать достаточного денежного потока для покрытия процентных расходов.
- Основные доходы последних 12 месяцев сформированы от продажи долей дочерних предприятий и реализации запасов, а не от основной деятельности, что делает доходы будущих периодов непредсказуемыми и полностью зависимыми от бюджетных расходов.
Ну и что?
- Временной недооцененностью выпуска БО-5P-01 могут воспользоваться инвесторы, толерантные к риску, ожидая снижения разницы g-spread облигации и широкого рынка.
- Помимо этого, фиксация доходности на уровне 16,1% годовых до погашения 25 июня 2026 года у квазисуверенного эмитента также выглядит хорошей инвестицией на фоне ожидаемого начала снижения ключевой ставки во второй половине текущего года.
