ЦБ впервые опубликовал резюме обсуждения ключевой ставки Вчера ЦБ впервые использовал обновленный формат коммуникации в части монетарной политики, опубликовав резюме февральского обсуждения ключевой ставки и комментарии к среднесрочному прогнозу. Этот материал не содержит принципиально новых сигналов, риторика соответствует представленному ранее пресс-релизу и проведенной пресс-конференции, но может быть интересен как структурированное описание основных предпосылок, используемых ЦБ в части ДКП. Рассмотрим ключевые тезисы из этой публикации. Инфляционное давление ослабевает, но проинфляционные риски преобладают. По нашим оценкам, основанным на данных Росстата, фактическая динамика инфляции в последние месяцы замедлилась (0,5-0,6% м./м. с исключением сезонности против 0,8-0,9% м./м. ранее). ЦБ обращает внимание на возможную неустойчивость наблюдающейся дезинфляции – замедление отчасти могло быть связано с разовыми факторами. Регулятор отмечает, что внушительные темпы роста ВВП в 2023 г. (+3,6% г./г.) во многом могли быть связаны с положительным разрывом выпуска (более сильный спрос в сравнении с возможностями предложения), что является одним из источников повышенного инфляционного фона, ускоряющего перенос издержек в цены покупателей. Также возможно проявление инерционности повышенной инфляционной динамики последних лет. Она усложняет заякоривание инфляционных ожиданий и, на наш взгляд, является одним из основных аргументов в пользу достаточно «ястребиного» настроя регулятора сейчас. Насколько мы понимаем, ЦБ готов действовать «с запасом» консерватизма, чтобы приблизить инфляцию к цели уже в этом году (не откладывать это до 2025 г.). Отметим, что медианный прогноз аналитиков на 2024 г. пока предполагает большее отклонение инфляции от цели, чем закладывает ЦБ (см. таблицу). На февральском заседании ЦБ рассматривал опцию повышения ключевой ставки до 17%. Большая часть резюме обсуждения схожа по структуре с публикуемым ранее квартальным докладом о ДКП (от него ЦБ как раз отказался с этого года). Относительно новая для анализа информация появилась в разделе «Выводы для ДКП и решение по ключевой ставке». В частности, ЦБ рассказал о рассмотренных вариантах и аргументах в их пользу (раньше подобные сигналы могли звучать только на пресс-конференции). Так, на февральском заседании, помимо выбранной опции сохранения ключевой ставки на уровне 16%, рассматривался вариант ее повышения на 100 б.п. до 17%. При выборе траектории ключевой ставки требуется особая осторожность. Аргументация «за» более жесткую опцию была основана на проинфляционных рисках (недооценка разрыва выпуска, возможность неустойчивого замедления инфляции, недостижение цели по инфляции в этом году). Регулятор отмечает, что борьба с ними во многом будет зависеть не только от февральского решения, но и от дальнейшей траектории ключевой ставки. Напомним, что на текущий момент ЦБ заявляет о (1) необходимости поддерживать режим высоких ставок продолжительное время и (2) возможном начале цикла снижения ключевой ставки во 2П 2024 г. (в резюме отмечается, что некоторые члены Совета Директоров допускают более раннее снижение). На наш взгляд, важно понимать, что при запланированном замедлении инфляции до уровней, близких к целевым, уже в этом году (и далее), монетарная политика сохранит жесткий характер даже при снижении ключевой ставки до 10-12% к концу 2024 г. Мы связываем это с по-прежнему стимулирующим характером фискальной политики и изменившейся работой трансмиссионного механизма. Нейтрализация монетарной политики (как и фискальной) скорее может происходить в 2025 г. Если баланс рисков к тому моменту сместится в сторону дезинфляционных, перед ЦБ возникнет уже новая задача – не допустить переохлаждения экономики. $SBER $GAZP $VTBR $GMKN $LKOH #инвестиции