По мотивам IPO DIAS. Стоит ли так переплачивать за акции IT-компаний? Одна из дискуссий на инвест-сходках разгорелась вокруг того, почему всё, где можно прицепить слово “IT”, стоит таких денег. С точки зрения подходов к оценке будущих денежных потоков мне резонно указали на тот факт, что IT, как правило, обладает свойством высокой степени конвертации EBITDA в FCF, низким уровнем CAPEX, и как результат - маневренной выручкой. В целом, спорить здесь не с чем. К примеру, типичной ошибкой любителей оценивать YNDX и OZON по P/E и EBITDA является отсутствие учёта структуры бизнеса. Для Яндекса торможение затрат на рост Яндекс.Маркета и иных экспансивных направлений и выход в накопление кэша - это дела квартала. Что мы отчасти в настоящее время и наблюдаем. А вот с чем спорить я буду - это с тем, что “айтишка всегда рост и иксы”. 📈 Во-первых, в модели роста айтишки обычно закладывают показатели на 5 лет вперёд и более. Представим себе, что мы построили подобные модели для каких-либо бизнесов в 2016 году, 2019 году, в 2021 году… Построим в 2024? При этом обратите внимание на ошибку в консенсусе по росту показателей Ozon в 2023 году. Результаты оказались сильнее ожидаемых, что привело к значимой переоценке. Почти у любой “айтишки” ровно так же могут оказаться и слабее. Во-вторых, сама идея роста на импортозамещении - это в вакууме слабая идея. Никто из нас не знает, когда конкретно кончится СВО, и каким образом продуктовые рынки будут устроены по её окончанию. Подручный пример из другой области: как следует из данных Автостата, за последний год продажи грузовиков KMAZ снизились на 22%, в то время как китайского бренда Sitrak - возросли на 49%, что позволило последнему занять первое место. Конечно, КамАЗ в некоторой степени упускает рынок ради военного заказа, но насколько он постоянен? А рыночек-то тю-тю. 🖐То есть мы должны, опять-таки, на кончиках пальцев чувствовать конъюнктуру конкретного сегмента IT-рынка, понимать особенности разработки, конкурентные и неконкурентные преимущества эмитента, закладывать правильность наших прогнозов и оценок на 5 лет вперёд, а платить за это - уже сейчас. На момент IPO Диасофт оценивался примерно в 12,5 EBITDA за рост по 30% в год, при этом я, несмотря на очевидно не последние на рынке знания в банковском секторе, не понимаю до конца реалистичность подобных цифр на треке в 5+ лет. А все, кто туда полез, понимают? С ума сойти, пойду плакать от беспомощности (нет). При этом, как справедливо отмечают некоторые инвест-дома, к марту 2025 года планируется рост затрат на персонал на 40%, а сами затраты на персонал составляют 70% расходов компании. То есть имеем минимум 28-процентное приращение расходов, оправданность которых может быть ниже ожиданий. И тогда бумага сложится. Тем более, что разработка банковского процессинга и его интеграция - это, простите, не мобильные донатные игрушки разрабатывать, а несколько более штучный и сложный процесс. При всём этом со спекулятивной точки зрения столь рискованные активы с высокими оценками являются хорошим инструментом отыгрыша роста объёмов денежной массы, удешевления стоимости денег и смены настроений рынка, в связи с чем так космически и получалось зарабатывать на AMD и Apple в 2020-2021 гг. А инвестировать в такое - дорого. Я не верю в долгосрочный успех портфеля, набитого такими бумагами. По 3000 о Диасофте ещё подумал бы. В отличие, к слову, от TCSG. Потихоньку в умных головах складывается идея: цена стала меньше, а бизнес - больше. Cейчас форвардный P/Bv на 2024 стремится к двоечке. А к этому уже можно присмотреться. Посмотрим на самочувствие бумаги после возобновления торгов и, возможно, подберём из рук любителей “теории навеса”.

Кто покупает Яндекс, и чем нам это грозит. Редкостную глупость, расползшуюся касательно последних новостей, комментировать не вижу смысла - кто во что горазд, лишь бы урвать минутку славы без оглядки на здравый смысл и логику. Давайте лучше посмотрим на интересненькое в структуре приобретателей YNDX 🌚 Александр Рязанов - стестнительно обозначен в русскоязычном релизе как “многопрофильный инвестор и предприниматель”, в полноценном англоязычном (нет, ну а как же?) - как владелец структуры “Меридиан-Сервис”. Персонаж знаменит тем, что являлся депутатом ГД III созыва, членом Комитета по энергетике, транспорту и связи, с 2001 по 2006 год побыл зампредом правления Газпрома. В настоящее время распоряжается рядом бизнесов в кондитерском, агропромышленном и прочих секторах. Но нам интересно слово “Меридиан”. Что это? Верно - та самая частная автострада, некогда призванная соединить Россию, Китай и Европу. Активная фаза проработки проекта велась в 5 последних лет, вместе с пассивной - 11 лет, а в настоящий же момент в отношении юридического лица “Меридиана” возбуждено дело о банкротстве с элементом корпоративного конфликта. Который заключается в - якобы - саботаже деятельности партнёром проекта Романом Нестеренко. 21 сентября 2022 года совместно с китайскими партнёрами была создана структура ООО “Меридиан - СС7”, однако значимых движений в рамках неё до сих пор не наблюдается. Не сильно расстроившись, структуры Рязанова стали набирать госконтракты на дорожные работы в Саратовской области. 🌚 Сложноструктурированная группа “Айти Девелопмент”, принадлежащая Павлу Прассу, контролирующему лицу “Инфинитума”. Публичная информация по этому поводу сходу не поднимется, но непублично УК “Инфинитум” является ручной для GAZP. К тому же, исторически “Инфинитум” участвовал в структурировании фондов “Газпромбанка”, а до периода антисанкционного сокрытия информации прослеживалось прямое владение “Газпромбанком” 5% доли в спецдепозитарии “Инфинитума”. Что, в общем, до конца не раскрывает нам, в чьих интересах эта часть “Яндекса” приобретена. Но отметить стоит. ⛽ “Аргонавт”, закрытый объединенный фонд взаимных инвестиций, который в конечном итоге полностью принадлежит LKOH. Эти не скрываются. Здесь добавить нечего, нравится ли это акционерам “Лукойла” - нас сейчас не касается. 🌚 “Infinity Management”, акционерное общество специального назначения, полностью принадлежащее Александру Чачаве, венчурному инвестору, основателю венчурного фонда LETA Capital и владельцу My.Games. Некогда заведовал российским офисом антивируса ESET, впоследствии сформировал холдинг LETA Group, объединяющий ряд венчурных и не только фондов. А в последнее время отметился тем, что выкупил у VKCO игровое подразделение My.Games за $642 млн, после чего выделил российский бизнес в отдельную структуру. Формально мы имеем управленца, который “где-то слышал об IT”. Фактически же очевидно, что собственным капиталом для выкупа своей доли в Яндексе гражданин не располагает. Любопытно. Что мы имеем в сухом остатке? "Фонд менеджеров", Алекперова, любителя строить дороги с корпоративными конфликтами Рязанова и двух номинальных держателей. Структура выглядит не окончательной. Кроме того, как думаете, какова вероятность последующей грызни между этими достойными персонажами? Пожалуй, за пределы актуальных 11,7% Яндекс наращивать не буду и понаблюдаю дальше. И, казалось бы, причём тут санкции?..

Не кладите всю кубышку под одну подушку. Застрянет - не обрадуетесь. А то, я погляжу, даже опытные участники рынка всего за 22 месяца с момента последнего рыночного катарсиса стали забывать, как оно бывает. Вижу на некоторых ресурсах замечательные портфели, выглядящие как, например, 50% SBER и 50% LQDT. И ладно, допустим, 50% Сбербанка в портфеле - не самая плохая идея...если нет никаких амбиций. Есть целенаправленный запрос властей на охлаждение экономики, высокий уровень ставок и небесконечность запаса прочности у бизнеса, чтобы сидеть во флоатерных кредитах Сбера без рефинансирований и банкротств. А также необходимость сокращать ипотеку, да и залив денежных знаков в экономику под госзаказ - прошёл свой пик. На мой взгляд, в принципе далеко не все банки смогут повторить успехи 2023 года даже в реальном выражении прибылей, без переоценок активов, включая валютные. Но мы выбираем (пытаемся) лучших лошадей, а Греф обещает, что снижения прибыли в 2024 году не будет. Что ж, не будет. А повышение дивов в прогнозах до 40+ рублей за 2024 откуда возьмётся, если норму выплаты не повышать? А как её повышать при новой достаточности капитала в стратегии? Искренне не понимаю стремление некоторых затолкать себя по уши в банки и не могу его обосновать ничем, кроме когнитивных искажений от компетентности в секторе. Или некомпетентности в рынке. С ликвидностью вопрос тоже интересный. 💰 Я вот сейчас смотрю в торги своей любимкой SU29020RMFS3 (ОФЗ 29020) и наблюдаю там объём 1,41 млн. за 3 прошедших часа. В стакане при этом на продажу туда-сюда ходит одна мини-плитка на 3 000 лотов, и если её в неудобный момент убрать, то я вынужден буду сразу попасть на 0,13%, так как следующая плитка пожирнее, на 50 000, стоит именно через столько. А если уберут обе, то и вовсе "ой". С хорошей просадкой выйду. Праздничный день? Да. А вы знаете, когда жахнет? 💰 А фонды ликвидности, я напомню, в тот самый нужный момент, когда нужно срочно из них выйти, имеют свойство неприятно прокалывать вниз. Вам с 50% счёта в LQDT кто-то дал железную гарантию, что маркетмейкер справится? По состоянию на 28 декабря СЧА у LQDT составила 109 миллиардов рублей. Точно справится, если бросят в стакан заявок на несколько ярдов разом? Я вот вижу, что нет. 💸 В общем-то, аналогично и с вкладами, накопительными счетами. На мой взгляд, если сумма активов - возможно, незаметно для инвестора - превысила 5-10 миллионов рублей, то вопросами ликвидности уже стоит задаваться. Когда "пожарный резерв" больше нескольких сотен тысяч, а тем более больше миллиона рублей - очень разумно распределить его по разным инструментам, притом желательно от разных банков/эмитентов. Тогда при наихудшем сценарии повышаются шансы, что удастся оперативно выйти хотя бы из одного. Как раз постепенной диверсификацией квазиликвидности сейчас, пожалуй, и займусь.