Яндекс: свежий отчет хорош, поэтому повышаем таргет
С начала года акции российского IT-гиганта прибавили уже 30%. А недавно Яндекс выпустил отчет за четвертый квартал 2023 года. Мы проанализировали его и пришли к выводу, что фундаментальная привлекательность бумаг сохраняется. Обо всем подробнее рассказываем далее в обзоре.
Результаты четвертого квартала 2023 года
ЧТО С БИЗНЕСОМ В ЦЕЛОМ?
Выручка выросла на 51% г/г (до 249,6 млрд рублей) и оказалась в рамках наших ожиданий (около 246 млрд руб).
Скорректированная EBITDA показала рост на 92% г/г (до 32,9 млрд рублей), а маржинальность по этому показателю увеличилась на 2,8 п. п. в годовом выражении (до 13,2%).
А вот чистая прибыль ушла в отрицательную зону на 6,3 млрд рублей. Убыток связан в основном с обесценением нематериальных активов (на 6,3 млрд рублей) и сокращением доходов от курсовых переоценок. Однако, если скорректировать прибыль на определенные расходы на программы мотивации сотрудников (основанные на акциях), единоразовые расходы на реструктуризацию, прибыль от изменения курсов валют и убыток от обесценения нематериальных активов, то убыток превращается в прибыль в размере 11,8 млрд рублей. Такой размер скорректированной прибыли превышает прошлогодний показатель почти в 16 раз (годом ранее было 0,8 млрд рублей)
КАК ОБСТОЯТ ДЕЛА В КАЖДОМ ИЗ СЕГМЕНТОВ БИЗНЕСА?
Поиск и портал (рекламный бизнес)
Выручка сегмента все еще показывает стабильный рост, но он нормализуется. После ухода иностранных игроков Яндекс смог существенно нарастить долю на российском рынке онлайн-рекламы — до 70% в 2022-м (по оценкам рынка АКАР). В 2023 году положительный эффект начал ослабевать и со второго квартала. 2023-го мы видим замедление темпов роста г/г. По итогам четвертого квартала рост рекламной выручки составил 45% г/г.
В следующих кварталах нормализация ускоренного роста рекламной выручки Яндекса, скорее всего, продолжится по мере исчерпания позитивного эффекта от снижения конкуренции и на фоне высокой базы прошлого года.
- По оценкам ГК Родная Речь, рынок онлайн-рекламы в РФ по итогам 2023 года вырос на 45% г/г и достиг 454 млрд рублей. На 2024 год от рынка интернет-рекламы ждут роста:
— ГК Родная Речь +23—61% г/г;
— OMD OM Group +20%;
— OKKAM +12—20%;
— Group4Media +35—40%.
Скорректированная EBITDA сегмента по итогам четвертого квартала выросла на 36% г/г (до 50,2 млрд рублей), а маржа по этому показателю снизилась на 3,1 п. п. в годовом выражении (до 49,7%). Давление на маржинальность оказали:
- рост маркетинговых и рекламных расходов;
- увеличение затрат на персонал;
- рост расходов на привлечение трафика (эта статья расходов показала рост на 53% г/г).
Отметим, что рекламный бизнес Яндекса относится к высокомаржинальным. Исторически маржа по скорректированной EBITDA у этого сегмента колебалась в районе 47% и выше, а на среднесрочном и долгосрочном горизонтах она ожидается на уровне 45% и выше. Добавим, что рекламный сегмент вносит основной вклад в EBITDA компании.
Электронная коммерция
Яндекс Маркет, Яндекс Лавка в России, доставка еды из магазинов в Яндекс Еде и Маркет Деливери
В четвертом квартале 2023 года совокупный товарооборот (GMV) вырос на 46% г/г (замедление с +67% г/г в третьем квартале) и достиг 163,9 млрд рублей. По итогам года товарооборот на сервисах Яндекса достиг 503,4 млрд рублей — это третий результат среди российских маркетплейсов, сразу после Wildberries и Ozon. В целом рынок электронной коммерции за 2023 год, по оценкам Data Insight, достиг 8,1 трлн рублей, показав рост на 41% г/г (годом ранее были аналогичные темпы роста). Таким образом, доля Яндекса на этом рынке составила около 6%. Для сравнения: доля Ozon — около 20%.
Показатели Яндекс Маркета за четвертый квартал 2023-го
- товарооборот вырос на 42,5% г/г (до 125 млрд рублей);
- доля сторонних продавцов на площадке увеличилась до 90% (с 87% в третьем квартале 2023-го);
- число активных пользователей — +32% г/г (до 18,5 млн);
- число заказов — +72% г/г (до 31,1 млн);
- один активный покупатель за год совершает в среднем 5,3 заказа (для сравнения: у Ozon этот показатель уже достиг 20x);
- рекламная выручка Яндекс Маркета достигла 5,2% от GMV;
- юнит-экономика маркетплейса сумела удержаться в положительной зоне на протяжении всего квартала.
Что касается рынка e-grocery (онлайн-продажи и доставка продуктов питания), то он в России тоже активно набирает обороты. Так, по итогам 2023-го он вырос на 41% г/г (до 779,6 млрд рублей). В целом этот рынок можно разделить на несколько основных групп:
- сервисы доставки из магазинов (Яндекс Еда, Маркет Деливери, СберМаркет, iGooods);
- экспресс-доставки продуктов питания (Яндекс Лавка, ВкусВилл, Самокат, Перекресток, Пятерочка);
- онлайн-ритейлеры и маркетплейсы, которые осуществляют продажу и доставку продуктов питания (Яндекс Маркет, Ozon, AliExpress, Wildberries, Мегамаркет);
- интернет-магазины FMCG-ритейлеров (Азбука Вкуса, Утконос, O’Key и прочие).
К этому направлению e-grocery Яндекс относит Яндекс Еду, Маркет Деливери, Яндекс Лавку, а также продажу товаров повседневного спроса (FMCG) на площадке Яндекс Маркета. Совокупный товарооборот данного направления e- компания не раскрывает, но, по нашим оценкам, доля Яндекса на этом рынке по итогам года составила около 15—20%.
Теперь поговорим о финансовых результатах сегмента электронной коммерции. Выручка по итогам четвертого квартала, как и товарооборот, показала куда более скромный рост (+49% г/г), чем в третьем квартале (тогда было +79,5% г/г). При этом рост выручки снова обогнал рост товарооборота. Это связано с улучшением комиссии для сторонних продавцов (3P) на маркетплейсе Яндекс Маркет и с растущей долей рекламной выручки во всем направлении электронной коммерции. Сейчас 3P-комиссии на Яндекс Маркете самые низкие на рынке среди среди ведущих маркетплейсов.
Компания не раскрывает данных касательно убыточности или безубыточности по скорректированной EBITDA для сегмента электронной коммерции. По нашим оценкам, сегмент электронной коммерции все еще остается в убытке. При этом юнит-экономика (доход с одного заказа) всего сегмента электронной коммерции улучшилась на 3 п. п. по сравнению с прошлым годом. Яндекс Маркет сумел удержать плюс по юнит-экономике уже второй квартал подряд. Отдельно стоит выделить сервис Яндекс Лавка, который на протяжении трех кварталов подряд удерживал положительную EBITDA. Однако в четвертом квартале сервис, вероятно, вновь ушел в минус на фоне тяжелых условий для всего рынка e-grocery.
Райдтех
такси, скутеры и каршеринг
В четвертом квартале совокупная стоимость поездок (GMV) в этом сегменте выросла на 50% г/г (до 327,0 млрд рублей). Рост GMV в странах СНГ и EMEA-регионе (Европа, Ближний Восток и Африка) показал трехзначные темпы. Общая доля поездок вне России продолжила расти и составила 35%. Количество пользователей приложения Yandex Go выросло на 18% г/г — до 47,4 млн. Из них 95% — это пользователи сервисов такси.
Теперь рассмотрим динамику доходов сегмента. В четвертом квартале рост выручки остался примерно на том же уровне, что и в третьем квартале — +45,4% г/г (до 50 млрд рублей). При этом рост выручки оказался слабее роста товарооборота. Это говорит о том, что компания продолжает вкладываться в привлечение новых водителей на фоне продолжающейся нехватки водителей на рынке.
Скорректированную EBITDA сегмента райдтеха компания не раскрывает. По нашим оценкам, этот сегмент приносит положительную EBITDA, а маржа по этому показателю достигает двузначных цифр. То есть райдтех-сервисы, скорее всего, вносят второй по величине вклад в совокупную EBITDA Яндекса (сразу после рекламного сегмента).
O2O-сервисы
Яндекс Доставка, доставка из ресторанов Яндекс Еда и Маркет Деливери, Яндекс Лавка за рубежом и Яндекс Заправки
В четвертом квартале 2023-го товарооборот достиг 104,1 млрд рублей, показав рост на 56% г/г (замедление с +104% г/г в третьем квартале). Основной вклад в рост внесли сервисы Яндекс Доставка (+79% г/г) и Food Delivery (доставка заказов из ресторанов Яндекс Еды и Маркет Деливери, +50% г/г).
Рост выручки продолжил замедляться второй квартал подряд и в четвертом квартале достиг двузначных значений (+69% г/г против +112% г/г в третьем квартале).
Компания не раскрывает данных касательно убыточности или безубыточности по скорректированной EBITDA для сегмента доставки и прочих O2O-сервисов. По нашим оценкам, сегмент все еще убыточный, но его убыток гораздо меньше убытка сегмента электронной коммерции, так как направление доставки из ресторанов является более зрелым бизнесом, чем доставка из магазинов, и может быстрее выйти в плюс.
- Консолидированная выручка объединенного сегмента электронной коммерции, райдтеха, доставки и прочих O2O-сервисов выросла на 51,5% год к году — до 130,1 млрд рублей. При этом совокупная скорректированная EBITDA остается в минусе, но убыток сократился почти в пять раз по сравнению с прошлым годом и в два раза по сравнению с прошлым кварталом (до 2,2 млрд рублей по итогам четвертого квартала 2023-го).
Яндекс Плюс и развлекательные сервисы
Выручка сегмента увеличилась на 72% г/г благодаря:
- росту числа пользователей Яндекс Плюса на 58% г/г (до 30,4 млн);
- росту средней выручки на платящего пользователя на 15% г/г.
Данный сегмент уже третий квартал подряд демонстрирует положительную скорректированную EBITDA. Однако по итогам четвертого квартала она заметно меньше, чем кварталом ранее — всего 0,3 млрд рублей. Снижение произошло на фоне роста расходов на привлечение пользователей и промо-акций.
Классифайды (объявления)
В четвертом квартале выручка сегмента выросла на 79% г/г, а скорректированная EBITDA — на 69% г/г (до 0,4 млрд рублей).
Прочие бизнес-юниты и инициативы
Устройства и Алиса — 57% выручки сегмента
Яндекс Облако — 11% выручки сегмента
В четвертом квартале выручка достигла 34,9 млрд рублей, а ее рост значительно ускорился — до +84% г/г с +68% г/г кварталом ранее. Драйверы роста следующие.
- Рост продаж умных устройств и Алисы на 67,8% г/г. Ежемесячная активная аудитория Алисы по всем локациям присутствия в декабре 2023-го выросла на 45% (до 77,1 млн пользователей). В четвертом квартале Алиса стала доступна в Казахстане и ОАЭ.
- Рост доходов Яндекс Облака на 60% г/г. При этом число платящих клиентов сервиса выросло на 20% и превысило 29 тысяч клиентов.
- Рост популярности финтех-услуг. В четвертом квартале приложение Яндекс Пей (в котором можно использовать любую банковскую карту) стало доступно для покупок в основных физических магазинах с возможностью использовать Сплит (разделять платежи на несколько частей) и получать кэшбек баллами Яндекс Плюса.
Убыток сегмента по скорректированной EBITDA вырос на 87% г/г и достиг 15,8 млрд рублей. Рост убытка в основном вызван:
- переносом нераспределенных корпоративных расходов, которые не относятся к сегменту напрямую (перенос расходов из скорр. EBITDA других отчетных сегментов в скорр. EBITDA данного сегмента);
- инвестициями в рост финтех-направления и Yandex SDG (убыток по скорр. EBITDA этого направления достиг 2,9 млрд рублей);
- инвестициями в развитие других бизнесов.
А что с разделением бизнеса Яндекса?
Пожалуй, главное, чего ждали инвесторы от Яндекса в последнее время, — это новости по разделению бизнеса.
Напомним
- 5 февраля компания объявила, что заключила сделку по продаже российской части бизнеса Яндекса за 475 млрд рублей (с учетом обязательного дисконта в 50%) консорциуму частных инвесторов. Подробнее про схему разделения бизнеса мы писали тут.
- 8 февраля компания также опубликовала подробную презентацию со всеми шагам данного процесса.
- 15 февраля стало известно, что сделка по продаже российской части бизнеса единогласно одобрена советом директоров головной нидерландской компании.
Наиболее важный вопрос для инвесторов в российском периметре — на каких условиях будет проходить обмен акций голландской Yandex N.V. на бумаги новой российской компании (МКАО «Яндекс») после приобретения ею публичного статуса.
Ну и что?
- В четвертом квартале 2023 года Яндекс нарастил выручку на 51% г/г, а скорректированная EBITDA и вовсе практически удвоилась. Чистая прибыль ушла в минус на фоне сокращения доходов от изменения курсов валют, а также обесценения нематериальных активов. При этом скорректированная чистая прибыль остается в плюсе.
- Основной сегмент бизнеса, рекламный, по-прежнему прибавляет благодаря уходу иностранных конкурентов. Правда, ускоренный рост его доходов продолжает стабилизироваться. Эффект от ухода иностранных конкурентов начал ослабевать уже после первого квартала 2023-го, а также на фоне усиления конкуренции среди локальных игроков. Яндексу в том числе удается поддерживать рост за счет перетекающих бюджетов благодаря активному развитию технологий и рекламных продуктов. Маржинальность этого сегмента остается на высоком уровне и вносит основной вклад в совокупную EBITDA всего Яндекса.
- Объединенный сегмент электронной коммерции, райдтеха, доставки и прочих O2O-сервисов пока работает в минус, но убытки планомерно сокращаются. Яндекс Маркет второй квартал подряд демонстрирует плюс по юнит-экономике. Яндекс Лавке удавалась показывать положительную EBITDA три квартала подряд, но в четвертом квартале сервис, вероятно, ушел в минус на фоне проблем с логистикой, а также сохраняющегося дефицита курьеров. Направление e-grocery, приблизившиеся к выходу в плюс по экономике одного заказа в прошлом квартале, также могли испытывать схожие трудности. Тем не менее компания активно работает над выводом в плюс всех активов электронной коммерции. Райдтех-сервисы исторически находятся в плюсе по EBITDA. Тем временем O2O-сервисы тоже работают над операционной эффективностью, но пока остаются в убытках (однако эти убытки меньше, чем у направления e-commerce, на фоне более зрелого бизнеса доставки из ресторанов Яндекс Еды и Маркет Деливери).
- Сегмент развлекательных сервисов и Яндекс Плюса сохраняет положительную EBITDA три квартала подряд.
- Основное давление на маржинальность Яндекса продолжает оказывать сегмент новых бизнес-направлений.
Мы сохраняем нашу идею на покупку акций Яндекса и повышаем наш таргет до 4 293 рублей за акцию (ранее — 3 490 рублей за акцию). С фундаментальной точки зрения бумаги по-прежнему выглядят привлекательно. При этом стоит учитывать, что на данный момент сохраняется риск неопределенности пропорции обмена акций нидерландской компании на бумаги российской структуры.
