Мнения инвесторов о стратегии

«Словесные интервенции» по ставке ЦБ После ПМЭФ, на котором все дружно спорили, рецессия у нас в стране или нет, и почти все лидеры нашей экономики говорили о желательности 12% ставки для возобновления экономического роста, в СМИ вновь начали разгонять тему ставки. В РБК мощно прошло интервью топ-менеджера Сбера, в котором он повторил общий тезис о необходимости ставки в 12%, чтобы разморозить многие инвест-проекты. И почти одновременно в «Российской газете» опубликовали интервью директора департамента денежно-кредитной политики ЦБ, в котором он рассуждал по-разному о ставке, подмечая возможность для снижения. Сюда же можно отметить и регулярные новости о дефляционном периоде, август в этом плане не подводит, и дефляция правда лучше предыдущих лет. По текущим трендам мы очень плавно вкатимся в сентябрь с низкой инфляцией, и к заседанию ЦБ 12 сентября может в очередной раз сложиться консенсус, что снижение произойдет на 2 процентных пункта, с нынешних 18% до 16%. При этом доходность корпоративных облигаций уже находится на уровне 15,44%, депозиты и накопительные счета в банках также теряют привлекательность. При этом если ОФЗ дают в районе 13%, то Сбер сейчас торгуется по див. доходности за 2025 г. в районе 12,1%, а за 2026 г. в районе 13,4%. Поэтому дивидендная стратегия на текущий момент — одна из потенциально лучших на нашем рынке. Как и писал в прошлом посте, 152 млрд руб. только в июле пришло на рынок облигаций, и это большие притоки относительно текущих движений капиталов. При этом доходность на рынке акций уже соразмерна облигациям, при этом акции включают в себя рост бизнеса и, соответственно, рост выплаты дивидендов. Среди крупных дивидендных фишек по текущим ценам можно выделить X5 $X5 (могут дать порядка 500-600 руб. на акцию, условно 18+% годовых) , МТС $MTSS (здесь стабильно выплатят 35 руб. на акцию, или 13,6% годовых), HeadHunter $HEAD (даже в период кризиса на рынке персонала, выплатят в районе 450-470 руб., под 12,3% годовых) , Сбер $SBER (тут в районе 12,1%). &Infinity

Пересмотр индекса Мосбиржи В индексных фондах крупнейших банков сейчас находится порядка 100 млрд руб., и это не такие уж большие деньги относительно перетоков капиталов на разных рынках (например, в июле приток на рынок облигаций был 153 млрд, а с ПИФов фондового рынка устойчивый отток наблюдается). Однако изменения структуры индекса с выделением большой доли новой компании приведет к значимым изменениям «здесь и сейчас», плюс повлияет на дальнейшую динамику акций на фоне снижения ставки ЦБ и притоков в индексные фонды. На этом фоне пересмотр индекса 2 сентября может быть хорошим драйвером для X5 $X5 , который сейчас находится в листе ожидания на включение в индекс. У компании доля свободно торгуемых акций составляет 29%, не осталось акций у нерезидентов (или переехали во время редомициляции, или уже сами выкупили у бывшей материнской компании), сейчас у компании капитализация 818 млрд руб., и получается потенциальная доля в индексе в районе 3,4%. Получается, в сентябре можно ждать чистый приток из фондов в районе 3-4 млрд руб., что примерно равно 3-4 средним торговым оборотам по акции в день. Получается краткосрочно хороший импульс к росту бумаги быстрее индекса. &Infinity

Сценарий окончания СВО (часть 1) 🤝 После ночной встречи Путина и Трампа на Аляске рамка обсуждения конфликта фундаментально сместилась. 1. Либеральная часть Запада в 2022–2024 гг. пыталась собрать «саммит мира», чтобы «всем миром» вначале согласовать условия и представить их РФ, добиваясь от нас капитуляции и репараций — это был сценарий «мира через силу» со стороны ЕС + демократов США. 2. С приходом Трампа его команда искала формулу, приемлемую для РФ, но реплика госсекретаря Рубио «сначала полное перемирие, затем обсуждение мира» была взята за основу группой ЕС+Украиной, и фактически мы получили продолжение прошлого сценария мира через силу, но теперь со ссылками на слова команды Трампа. 3. Теперь модель меняется: Трамп и Путин нащупали контуры мирных условий, и Украине предстоит решить, готова ли она прекращать конфликт на этих условиях. Фактически это зеркалирование ситуации из п.1 🧭 Из этого я вижу 2 развилки: вероятность мира (Зеленский и ЕС примут договоренности Трампа-Путина как есть) ~60%, несогласия с условиями — ~40%. Почти в любой развилке мы, скорее всего, увидим выход США из конфликта, частичное смягчение санкций и возвращение американских компаний на российский рынок — вместе с восстановлением долларовых расчётов. ⏳ Предположим, итоги по сценариям прояснятся через 2–3 недели. Если так, экономике придётся быстро переварить следующие вводные: 1. Численность вооруженных сил РФ ~1,5 млн, в зоне СВО — допустим ~1 млн, преимущественно контрактники. После окончания СВО 60–70% вернутся в гражданку — ~700 тыс. выйдут на рынок труда. 2. По статистике hh.ru существует небольшой избыток резюме над вакансиями, а официальная безработица 2,3%. В момент безработица может сильно подскочить от демобилизованных контрактников. 3. С начала 2025 снижается выпуск в большинстве отраслей (промпроизводство, добыча, инвестиционные/промежуточные/обрабатывающие/потребительские товары, торговля); растёт лишь сельское хозяйство — картина, близкая к рецессии. 4. По энергоресурсам в мире ожидается только профицит: ОПЕК+ повышает квоты, цены давит вниз; газ исторически ориентирован на стоимость нефти. Формальное возвращение РФ на рынок само по себе цены на ресурсы скорее снизит, а вот объем продаж для РФ не поднимет: альтернативные цепочки на Западе уже налажены, и никто не ждет возвращение Газпрома/Роснефти/Лукойла к ним. 5. Итого: экспортная выручка не вырастет, а предложение труда увеличится (потенциальный рост безработицы до ~3,1%). 🎯 Задача экономического блока в этой ситуации — разогнать активность при уходе из системы части «военного» зарплатно-кредитного импульса. Главный рычаг — кредитование юрлиц и перезапуск инвестцикла, стимулируя предприятия вкладывать собственные и заёмные средства в производство, нанимать больше людей на эти производства. При этом экспорт в текущем глобальном макроцикле драйвером не станет, а многие промсегменты пока сокращают выпуск. &Infinity

Сценарий окончания СВО (часть 2/2) 🧩 Политический курс меняться не будет: импортозамещение в рамках приоритетных проектов государства имеют цели минимум до 2030 г. Вероятно усиление ограничений (расширение перечня критической инфраструктуры с запретом на иностранные технологии). Поэтому инвестиционный цикл явно продолжится в компаниях, замещающих иностранных вендоров. 🗓️ Базовый ход событий в сценарии окончания СВО может выглядеть так: 1. К 2 сентября (день окончания Второй Мировой войны) стороны объявляют перемирие с очерченным планом мира; на Украине стартует электоральный цикл, в РФ — поэтапная «демобилизация» контрактников. 2. Смягчается часть санкций: прямые экспортно-импортные сделки выводятся из под санкций, транзакционные издержки падают примерно на 5%. 3. Банк России закладывает окончание СВО и риск carry trade и переходит к ускоренному снижению ставки. Вместо 15% на конец года, заложенные сейчас в сценарии, можем увидеть ~12% к концу года, обсуждавшийся на ПМЭФ как порог для оживления инвестактивности. 4. На фоне роста импорта и потребления рубль слабеет, добавляя экспортную выручку в экономику. 🧊 Макрокартина — скорее дефляционная: замедляются ВВП и инфляция, ставка идёт вниз. Быстрый разгон спроса затруднён, лаг от изменения ключевой ставки обычно от 3 кварталов (т.е. заметим изменения только в 2Q 2026 года), но у граждан есть подушка безопасности — высокие сбережения и выросшие зарплаты, поэтому лишь вопрос времени когда из режима сбережений граждане массово переключатся в режим потребления. 🧯 Опасаясь сценария повторного разгона инфляции ее явно будут гасить рост безработицы (а это ослабление зарплатного импульса), относительное снижение бюджетного разгона (доля оборонки в ВВП уменьшается) и удешевление издержек бизнеса (и транзакционных, и кредитных). 🛢️ На рынке акций ждать опережающую переоценку нефтегаза не стоит - из-за глобального профицита сырья, а возвращение значимых поставок газа в Европу выглядит маловероятно при текущем составе лидеров ЕС. Внутренний сектор преобразится, стройка вновь начнет показывать хорошие продажи, но с лагом примерно полгода. 🛡️ Тактически сейчас разумны защитные истории и дивидендные кейсы, особенно, если они сочетаются, например в ритейле это X5, а в телекоме МТС. Из дивидендных историй еще интересен HeadHunter, который сейчас можно отыграть как компанию с высокими дивами, а через полгода как бенефициара снижения ставки и разгона экономики. 🚀 На следующий год, по мере разворота потребительского поведения, интересны циклические: стройка, металлы, IT, банки, товары «второй необходимости». &Infinity

&Infinity 14 месяцев без признаков жизни, купленные в рамках стратегии акции на хаях. Будьте бдительны...

Отчет X5 Вчера X5 представил финансовый отчет за 1 полугодие 2025 г., и он интересен не совсем тем, о чем пробовали репостить большая часть обзоров отчетов. Во-первых, перед отчетом стоит пересмотреть день инвестора X5, можно даже сразу перейти к комментарию по выплате дивидендов и размеру долга относительно EBITDA https://vkvideo.ru/video-73427613_456239973?t=1h58m12s . Если смотреть не хочется, то вывод следующий: компания планирует нарастить задолженность до уровня долг/EBITDA 1,2-1,4 и из этого нарощенного долга выплатить дивиденды. При этом уровень долга смотрят на прогнозную на конец года, а не на предыдущие значения. В рамках отчета можем увидеть, что мультипликатор чистый долг/EBITDA составляет 1,05. Это уже с учетом выплаты дивидендов этим летом и выкупа 9,7% акций X5. Отсюда встает 2 вопроса: как изменится EBITDA к концу года и что будет с чистым долгом. В рамках все того же дня инвестора и текущих таргетов мы понимаем, что рентабельность по EBITDA будет в районе 6+% (я закладываю 6,1%), повторение прошлогоднего показателя в 6,6% назвали «близким к фантастическому», но сказали, что таргетируют возвращение к 7% к 2028 году. По выручке уже сейчас идем в рамках таргета в 20%, и если предположить рентабельность 6,1% по итогу года, то EBITDA получается 286 млрд. руб. в 2025 году (т.е. плюс 34 млрд. г/г). Т.е. чистый долг могут довести до 360+ млрд. руб., чтобы выплатить дивиденды. Сейчас чистый долг 258 млрд. руб., что дает примерно 102 млрд. руб. на дивиденды за счет долга. Это примерно 400 руб. на акцию выплаты только из долга. По результатам 12 мес. у нас будет еще выплата где-то 100-200 руб. Итого мы получим 13% див. доходность в ноябре (и, вероятно, ставка ЦБ будет уже на близких значениях), и по году можем увидеть див. доходность в районе 20%. Итого основной вывод из отчета: компании удалось понести большие разовые выплаты на протяжении последних кварталов и показать соотношение долг/EBITDA в 1,05, что позволит за счет долга выплатить хорошие дивы. Во-вторых, X5 неоднородный бизнес, и внутри него есть «спонсоры» маржинальности в виде Пятерочки, дающей 110% EBITDA относительно X5, и есть Чижик, имеющий отрицательную EBITDA. В прошлом году «Чижик и соседи по другим бизнес. юнитам» сгенерировали убыток в 20 млрд. руб., а в этом году в 4 квартале стоит ожидать положительные показатели по этому бизнес направлению. За счет Чижика и улучшений бизнеса в 4Q получится выправить ситуацию по сезонности в маржинальности по EBITDA всей группы X5 (где 2Q и 3Q самые маржинальные, а 1Q и 4Q имеют заметно худшие показатели), и в итоге по году мы получим маржинальность 6+% по EBITDA. Это же даст сильный буст в 2026 году и далее, учитывая, что сеть продолжает расти близкими темпами к 80+% г/г. И самое главное в Чижике и его росте: в X5 2025 год будет минимальный по рентабельности по EBITDA, а дальше маржинальность бизнеса увеличится при сохранении темпов роста под 18% до 2028 г. И бизнес компании фактически будет развиваться во многом «на свои», и брать в займы на выплату дивидендов. Итого мы получим удвоение бизнеса по EBITDA за 4 года, а также переток денежных потоков из будущих периодов в ближайшие, когда компания будет на растущей EBITDA растить долг в абсолюте и примерно по 100 млрд. в год направлять из долга в дивиденды, плюс выплаты за счет роста бизнеса и основной деятельности. После 2028 г. планируется снижение CAPEX (по заявлениям менеджмента), и там мы увидем уже не растущий по 18+% г/г ритейл, а настоящую дивидендную корову, работающей над эффективностью бизнеса и/или какой-нибудь экспортный потенциал у бизнеса. И вот учитывая эти будущие денежные потоки и снижающуюся ставку здесь и сейчас, бизнес стоит крайне дешево. Из драйверов — это как раз снижение ставки, включение в индекс МосБиржи и объявление дивидендов. Фактически сентябрь-ноябрь будут полны положительных драйверов для компании, когда рынок начнет прайсить будущие денежные потоки от компании. $X5 &Infinity

&Infinity За год с небольшим вложенный миллион значительно уменьшился. Очень разочарована работой банка и персонального менеджера, который рекомендовал эту убыточную стратегию.

HeadHunter - это голубая фишка / акция роста / дивидендная фишка. Хорошее сочетание на цикл снижения ставки Начавшийся цикл снижения ставки сам по себе и прогнозы по средней ставке в экономике могут в ближайшие периоды развернуть проциклические бизнесы в сторону роста. Пример проциклического бизнеса — это сервис по поиску и развитию персонала HeadHunter. В рамках текущей ситуации они вместе с крупным бизнесом стабильно зарабатывают на российском рынке и безработице в 2,2%, но и вместе с малым/средним бизнесом падают в прибылях из-за сокращения найма у них. Грядущие отчеты hh не так важны, как могут показаться, для их оценки на бирже. Бизнес hh всегда отлично реагировал на послекризисное годы — во время коронавируса 2020 г. бизнес вырос лишь на 6% г/г, а на следующий год рост составлял 93% г/г, кризис с началом СВО в 2022 г. компания встретила ростом на 13%, а в восстановительный 2023 г. компания выросла на 63% г/г. Поэтому на фоне ультражесткой ставки ЦБ в 21% и замедления экономики из-за этого компания по году сможет вырасти на 8-12% г/г, но вот следующий год компания, вероятно, вырастит на 30-40% г/г (за счет продолжающегося роста крупных клиентов и возвращения малого/среднего бизнеса). Отсюда для оценки компании важны следующие характеристики: как компания готова делиться с акционерами своей будущей прибылью и по какой ставке дисконтировать эту прибыль. И если взять ближайшие пару лет и дисконтировать доходность, то на конце года при ставке в 15% справедливая цена компании будет в районе 5 300 ₽. При этом помимо снижения ставки компания фактически будет дрейфить интерес к себе дивидендами — за 1 полугодие 2025 г. выплатят в районе 5,8% див. доходности в 3Q 2025 г., а по результатам 2 полугодия 2025 г. выплатят примерно столько же в 1Q 2026 г. Идея в hh в целом похожа с переоценкой доходности ОФЗ, в которую прямо сейчас играет крупный капитал. Только по мере падения доходностей у корпоратов (доходность индекса RUCBTRNS уже 15,8% https://www.moex.com/ru/index/RUCBTRNS/archive?from=2025-06-25&till=2025-07-25&sort=TRADEDATE&order=desc ) акции роста, которые дают доходность выше облигаций, будут переоцениваться одними из первых. На этом фоне рост hh за последние 1,5 месяца на 15% — это лишь затравка к настоящему росту в бумаге. &Infinity

ЦБ огласил ставку — 18%, но самое главное — обновили прогноз. Теперь на 2П 2025 года ожидается средняя ставка 16,3%-18%, что означает, что есть возможность ставки в 15% на конец года (и инфляции 6%-7% в конце года), плюс рост ВВП по году ждут 1%-2%, в 4Q будет околонулевой рост. В итоге пересмотр прогноза по ставке является позитивным фактором для акций, ожидаю на фоне снижения ставки (судя по всему, по 1% в сентябре, октябре и декабре) значительный рост стоимости акций. Вначале простые идеи в голубых фишках отстреляют, вместе с ними или чуть позже крупные развивающиеся компании. В августе увидим много отчетностей за 2Q 2025 г., и на этом фоне могут начаться большие росты крупняка с прицелом на меньшую ставку. По автоследованию &Infinity соответствует моему базовому ожиданию https://www.tbank.ru/invest/social/profile/Konin/910023ae-3f94-40bb-9fc0-657661653165/ , вначале по X5 подождем отыгрыша идеи 2-х дивидендов и переоценки как бумаги роста в долг, а затем будем в ребалансировки торговать в зависимости от апсайдов конкретных бумаг.

&Infinity 13 месяцев без признаков жизни, купленные в рамках стратегии акции. Будьте бдительны...