О компании

Agnico Eagle Mines Limited (NYSE: AEM) — канадская золотодобывающая компания и третий по величине производитель золота в мире. Компания ведет операционную деятельность в странах со стабильными политическими системами: Канаде, Мексике, Австралии и Финляндии. Минерально-сырьевая база компании составляет около 49 млн унций доказанных и вероятных запасов золота. Agnico Eagle Mines также ведет масштабные геологоразведочные проекты в Канаде, Австралии, Европе, Латинской Америке и США. Компания была основана в 1957 году, ее штаб-квартира находится в Торонто, Канада.

В чем идея?

Цены на золото зависят от многих факторов, среди которых часто бывает спекулятивный интерес инвесторов. В пе1-м рвом полугодии 2023 года спрос на золото оставался высоким, а цены на него достигли рекордного уровня, что дало золотодобытчикам хороший импульс.

Agnico Eagle Mines является третьей в мире золотодобывающей компанией с крупнейшими в мире месторождениями. Несмотря на то, что компания и так обладает большой минерально-сырьевой базой, руководство планирует и дальше наращивать запасы золота за счет расширения текущих проектов и новых геологоразведочных работ.

За последние несколько лет компания совершила несколько стратегических приобретений и консолидировала ключевые месторождения в регионе Золотого пояса Abitibi. В результате Agnico Eagle Mines стала крупнейшим производителем золота в Канаде.

Несмотря на масштабную инвестиционную программу, менеджменту компании удалось сохранить высокие показатели рентабельности, сдержать рост операционных расходов и поддерживать долг на комфортном уровне.

Agnico Eagle Mines является дивидендным аристократом — компания выплачивает дивиденды с 1986 года. На текущий момент дивидендная доходность ее акций составляет 3,34%.

Почему нам нравится Agnico Eagle Mines Limited?

Причина 1. Устойчивый спрос на золото создает благоприятную ценовую конъюнктуру

Agnico Eagle Mines занимается разведкой и добычей золота, прежде всего в странах со стабильными политическими системами, а именно в Канаде, Мексике, Австралии и Финляндии. Золото является основной товарной продукцией компании — на него приходится около 98,5% выручки. Agnico Eagle Mines также добывает серебро, медь и цинк, но они являются попутными продуктами в процессе производства золота и, следовательно, составляют незначительную долю выручки (1,5% общей выручки). Таким образом, деятельность и результаты Agnico Eagle Mines сильно зависят от конъюнктуры на рынке золота.

Структура спроса на золото представлена следующими сегментами:

Ювелирная промышленность. Больше всего золота потребляется ювелирной промышленностью, доля которой в спросе на золото составила 46,6% в 2022 году. На спрос на ювелирные изделия влияет сочетание культурных, экономических и социальных факторов. Исторически наибольший спрос на ювелирные изделия из золота наблюдается в Индии, Китае, США и странах Ближнего Востока.

Инвестиционный спрос. Эта категория включает спрос на золотые слитки и монеты, а также инвестиции в золотые биржевые фонды (ETF) и другие финансовые продукты, связанные с золотом. Доля этой категории в общем спросе составила 23,9% в 2022 году. Золото часто рассматривается как защитный актив, который используется для хеджирования рисков, связанных с инфляцией, экономической и геополитической неопределенностью.

Центральные банки. Спрос центральных банков на золото может варьироваться в зависимости от экономических и геополитических факторов. За счет покупки золота центральные банки диверсифицируют свои золотовалютные резервы. В 2022 году спрос центральных банков на золото составил рекордные 1 082 тонны, или 23,0% мирового спроса.

Промышленность. Золото также используется в промышленности и стоматологии для производства различных компонентов, включая электронику и высокотехнологичные товары. Однако промышленный спрос на золото ограничен из-за его физических характеристик, поэтому составляет лишь 6,6% от общего спроса.

Спрос на золото в мире; источник: составлено автором

В 2012–2019 годах, несмотря на изменения внутри сегментов, общий мировой спрос на золото оставался относительно стабильным и варьировался в диапазоне 4 284–4 714 тонн. Во время пандемии COVID-19 произошел резкий спад спроса на ювелирные изделия, но его восстановление оказалось также сильным. В результате в 2020–2022 годах мировой спрос на золото поддерживался в основном за счет покупок центральными банками, объем которых вырос с 255 тонн в 2020 году до 1 082 тонн в 2022 году (рост в 3,2 раза), а также восстановления ювелирной отрасли. При этом инвестиционный спрос снизился на 37,3% до 1 127 тонн из-за снижения инвестиций в ETF-фонды.

Текущая конъюнктура на рынке золота довольно противоречивая, но тем не менее, благоприятные предпосылки прослеживаются. В 1-м полугодии 2023 года мировой спрос на золото снизился на 6% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и составил 2 062 тонн. Такая динамика во многом связана с оттоком золота из ETF-фондов по сравнению с сильным притоком в начале 2022 года. Кроме того, промышленный спрос на золото все также слабый и остается на уровне 70 тонн второй квартал подряд.

Мировой спрос на золото по кварталам; источник: Gold Demand Trends Q2 2023

Однако в других сегментах динамика более позитивная. Несмотря на замедление во 2-м квартале 2023 года, спрос на золото со стороны центральных банков все еще высокий: в 1-м полугодии 2023 года банки закупили рекордные 387 тонн золота. Активность демонстрируют как банки развивающихся стран, так и банки развитых экономик. Китай продолжает постепенно продавать казначейские облигации США, диверсифицируя свои золотовалютные резервы. В июле 2023 года Народный банк Китая приобрел 23 тонн золота, закрепив за собой место крупнейшего покупателя с начала 2023 года (126 тонн). За первые семь месяцев 2023 года Китай увеличил золотые резервы на 6,3% до 2 136 тонн. Другими крупными покупателями золота стали Польша и Турция. Однако в годовом исчислении центральный банк Турции остается нетто-продавцом (85 тонн) из-за активных продаж в период с марта по май 2023 года, т. к. перед президентскими выборами турецким властям необходимо было поддержать национальную валюту.

Кроме этого, рынок золота поддержал стабильный спрос со стороны ювелирной промышленности и инвесторов. Несмотря на высокие цены на золото, во 2-м квартале 2023 года продажи ювелирных изделий выросли на 3% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, составив 476 тонн. Инвестиции в слитки и монеты выросли на 6% до 277 тонн во 2-м квартале 2023 года, при этом Турция является основным драйвером роста из-за высокой инфляция и слабости турецкой лиры.

Объемы покупок золота центральными банками; источник: World Gold Council

Средняя цена на золото LBMA (ключевой индикатор для определения цены на золото LBMA Gold Price, устанавливается Лондонской ассоциацией рынка драгоценных металлов) во 2-м квартале 2023 года составила $1 976 за унцию, что является рекордным показателем. Это на 6% выше по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и на 4% выше предыдущего максимума, достигнутого в 3-м квартале 2020 года. Поддержку золоту оказывают ряд факторов, включая относительно стабильные доллар США и процентные ставки, хеджирование геополитических рисков и спрос со стороны центральных банков. Спрос на золото также вырос на фоне банкротства ряда региональных банков в США в марте 2023 года.

Средние цены на золото LBMA по кварталам; источник: составлено автором

Спрос и цены на золото определяются многими факторами, что затрудняет их прогнозирование. Тем не менее, Всемирный совет по золоту выделяет следующие возможные сценарии:

Спрос на золото может вырасти, если экономические условия ухудшатся, а риск рецессии увеличится. Инвесторы ожидают, что ФРС США, Европейский центральный банк (ЕЦБ) и Банк Англии продолжат повышать процентные ставки, однако консенсус сводится к тому, что цикл повышения близок к завершению, за которым последует поддержание ставок на текущем уровне. Однако, учитывая, что последствия ужесточения монетарной политики сказываются на реальной экономике с определенным временным лагом, в развитых странах может произойти дальнейшее снижение роста. Катализатором может стать увеличение дефолтов компаний, особенно банков, или другие непредвиденные последствия. Исторически такие периоды приводили к более высокой волатильности или падению на фондовых рынках и уходу инвесторов в защитные активы, такие как золото.

Мягкая посадка или гораздо более жесткая денежно-кредитная политика, наоборот, могут привести к оттоку инвестиций из золота. Если рецессии удастся избежать, но денежно-кредитная политика останется жесткой, золото уже не будет таким привлекательным активом. Например, в июне наблюдался значительный отток средств из ETF-фондов. Кроме того, золото, которое считается защитным активом, тем не менее, не защитит капитал инвесторов, если на мировых рынках начнется “медвежий” тренд и паника, как это произошло в марте 2020 года, когда пандемия COVID-19 только началась.

Таким образом, трудно спрогнозировать, какие факторы возобладают в долгосрочной перспективе. Согласно опросу Reuters, аналитики и трейдеры ожидают среднюю цену на золото на уровне $1 950 в 3-м квартале 2023 года, $1 995 в 4-м квартале 2023 года, $1 944 за весь 2023 год и $1 988 в 2024 году. Такие цены все еще очень высокие, и, следовательно, Agnico Eagle Mines может извлечь существенную выгоду из текущей конъюнктуры, учитывая планы компании по наращиванию добычи.

Причина 2. Масштабная стратегия роста мощностей и производства

Agnico Eagle Mines является третьей по величине золотодобывающей компанией в мире. Она добывает золото, серебро, медь и цинк на 11 месторождениях, расположенных в Канаде, Мексике, Австралии и Финляндии. Деятельность компании сосредоточена в Канаде, на которую пришлось 75,7% выручки в 2022 году. За ней следует Австралия с долей 11,2%. Проекты в Финляндии и Мексике приносят компании 7,1% и 5,9% выручки соответственно.

Проекты Agnico Eagle Mines; источник: Scotiabank BBQ 2023

Agnico Eagle Mines выделяется среди конкурентов высокими темпами роста производственных показателей и рациональным управлением капиталом. Минеральная-сырьевая база компании увеличилась почти вдвое за 2020–2022 годы: запасы золота категорий Proven и Probable (P&P) увеличились на 102% до 48,7 млн унций, ресурсы категорий Measured и Indicated (M&I) — на 188%, а ресурсы категории Inferred — на 13%. В ближайшие годы компания планирует нарастить запасы золота еще больше. Добыча золота также выросла до 3,1 млн унций в 2022 году, что на 81% больше показателя 2020 года (1,7 млн унций). В результате Agnico Eagle Mines стала одной из немногих золотодобывающих компаний, которой удалось нарастить добычу, в то время как производство у Newmont стагнирует (около 6,0 млн унций в год), а у Barrick Gold сократилось практически до минимума за последние 20 лет (4,1 млн унций в 2022 году против 4,9 млн унций в 2004 году).

Минерально-сырьевая база Agnico Eagle Mines и уровень добычи золота; источник: составлено автором

Столь выдающиеся результаты были достигнуты благодаря агрессивной стратегии роста, ориентированной как на органические, так и на неорганические факторы. Во-первых, Agnico Eagle Mines за последние несколько лет совершила несколько сделок слияния и поглощения (M&A): компания приобрела Cayden Resources за $188 млн в 2014 году, TMAC Resources за $287 млн в 2021 году, Kirkland Lake Gold за $10,69 млрд в 2022 году и канадские активы Yamana Gold в 2023 году. Слияние с Kirkland Lake Gold и приобретение активов Yamana являются наиболее примечательными, поскольку они позволят Agnico Eagle Mines консолидировать месторождения, расположенные в регионе Золотого пояса Abitibi, с запасами золота категорий P&P в размере 31,5 млн унций. Ожидается, что эти приобретения окажут мультипликативный эффект на результаты компании в будущем.

В 2023 году руководство Agnico Eagle Mines сосредоточится на консолидации и оптимизации новых активов:

Проект Detour Lake (Kirkland Lake Gold): цель — достигнуть добычи на уровне 1 млн унций золота в год за счет увеличения мощности обогатительной фабрики как минимум на 9,8% до 28 млн тонн в год к 2025 году, а также более высокого содержания золота в руде на участке подземных горных работ. Кроме того, компания продолжает разведочное бурение с целью изучения месторождения ниже минеральной зоны западного карьера и западного углубления минерализации. В одном 2022 году компании удалось увеличить срок жизни рудника на 10 лет (до 2052 года), а запасы золота — на 38% (+5,6 млн унций до 20,4 млн унций).

Проект Canadian Malartic (Yamana Gold): цель — продлить срок жизни рудника на три года, до 2042 года, и увеличить доказанные запасы, переведя 4,8 млн унций ресурсов категорий M&I и 4,0 млн унций ресурсов категории Inferred в запасы. Планируется нарастить производство золото на 23% к 2042 году, поддерживая добычу на уровне 558 тыс. унций в год на протяжении более чем 13 лет. Компания также оценивает возможности дальнейшего улучшения профиля добычи в 2026–2031 годах за счет разведки внутренних зон месторождения.

Во-вторых, компания уделяет большое внимание органическому росту и выделяет значительные финансовые средства для проведения геологоразведочных работ (ГРР) в политически стабильных регионах. Ее геологоразведочная деятельность сосредоточена в Канаде (83 объекта), Австралии (16 объектов), Финляндии (2 объекта), Мексике (14 объектов), США (5 объектов), Швеции (1 объект) и Колумбии (2 объекта).

Помимо проведения ГРР, Agnico Eagle Mines планирует развивать и другие действующие активы, такие как Macassa, Upper Beaver, Wasamac и Akasaba West (Goldex), расположенные в регионе Золотого пояса Abitibi. Таким образом, Agnico Eagle Mines намерена использовать развитую региональную инфраструктуру, чтобы обеспечить свою обогатительную фабрику в Квебеке полной загрузкой мощностей и нарастить производство золота на 500 тыс. унций к концу 2020-х годов.

Таким образом, Agnico Eagle Mines имеет хороший потенциал для наращивания производственных показателей: по прогнозу компании, за 2023–2025 годы добыча золота увеличится с 3,1 млн унций до примерно 3,6 млн унций (+16%). Благодаря такому потенциальному росту компания является наиболее привлекательной инвестицией в золотодобывающей отрасли.

Причина 3. Один из самых рентабельных золотодобытчиков в мире

Еще одним важным достижением руководства Agnico Eagle Mines является то, что несмотря на новые приобретения, компания сохранила комфортную долговую нагрузку и высокую рентабельность. Золотодобывающая промышленность оказалась одной из отраслей, наиболее пострадавших от инфляционного давления в 2020–2022 годы. По данным Всемирного совета по золоту, средние в мире совокупные затраты на поддержание (AISC) взлетели до многолетних максимумов: примерно с $1 000 за унцию в 1-м квартале 2020 года до $1 358 за унцию в 1-м квартале 2023 года (рост на 35%). На затраты золотодобытчиков — среди которых наиболее существенными статьями затрат являются расходы на фонд оплаты труда сотрудников, материалы, реагенты и электроэнергию — повлияли нарушение цепочек поставок, мягкая монетарная политика, рост цен на энергоресурсы и т. д.

Среднее значение AISC в золотодобывающей отрасли; источник: World Gold Council

Несмотря на негативные тренды в отрасли, Agnico Eagle Mines сумела превзойти как свои собственные прогнозы, так и результаты конкурентов. В 1-м квартале 2023 года ее показатель AISC составил $1 125. Во 2-м квартале 2023 года общие денежные затраты (TCC) составили $840/унцию, что лучше прогноза на $25/унцию, в то время как AISC составили $1 150/унцию, что на $15/унцию ниже медианы прогнозного диапазона. Эти показатели не только ниже среднего показателя по отрасли ($1 358), но и намного лучше, чем у конкурентов. Так, две крупнейшие золотодобывающие компании в мире, Newmont и Barrick, зафиксировали рост AISC выше среднего. В 1-м квартале 2023 года AISC у Newmont выросли на 13% по сравнению с предыдущим кварталом, до $1 376 за унцию, а у Barrick — на 10% до $1 370. Благодаря таким показателям Agnico Eagle Mines является одним из самых прибыльных золотодобытчиков. Во 2-м квартале 2023 года операционная рентабельность компании составила 28,17% по сравнению с 15,64% у Newmont и 26,69% у Barrick, а рентабельность по EBITDA — 50,36% по сравнению с 36,04% у Newmont и 60,70% у Barrick.

Кроме того, уровень долга Agnico Eagle Mines также ниже, чем у Newmont и Barrick: коэффициент левереджа у Agnico Eagle Mines составляет 0,07, в то время как у Newmont он достигает 0,16, а у Barrick — 0,11. Несмотря на привлечение $1 млрд долга в 1-м квартале 2023 года для приобретения Canadian Malartic, компании удалось погасить кредиты в размере $398 млн в следующем квартале. Таким образом, баланс остается устойчивым: $442 млн денежных средств и чистый долг на уровне $1 674 млн. Учитывая EBITDA за последние 12 месяцев в размере $2 876 млн, коэффициент чистого долга к EBITDA составляет 0,58x, благодаря чему Agnico Eagle Mines не грозит макроэкономическая неопределенность.

Рост затрат из-за продолжающейся инфляции является долгосрочным риском для всей золотодобывающей отрасли. Однако менеджмент Agnico Eagle Mines проделал большую работу по оптимизации операционных затрат, одновременно снижая долговую нагрузку. Таким образом, канадская компания находится в более устойчивом положении и может обеспечить своим акционерам более высокую прибыль по сравнению с другими золотодобывающими компаниями.

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ

Agnico Eagle Mines AEM

Инвестиционные идеи

Похожие акции