Tinkoff_Investments
Tinkoff_Investments
15 февраля 2024 в 15:38
Аналитический обзор

Акции Северстали как источник дивидендов и не только 

С начала текущего года акции Северстали выросли на 14%. Бумаги компании росли в преддверии публикации результатов за 2023 год и потенциального возобновления дивидендных выплат. В начале февраля текущего года совет директоров Северстали рекомендовал общему собранию акционеров одобрить выплату дивидендов за 2023 год в размере 191,51 рубля на акцию. Доходность такой выплаты к текущей цене составляет 12%.

  • По нашей оценке, акции Северстали выглядят интересно с точки зрения дивидендов и все еще сохраняют потенциал роста. Поэтому мы присваиваем бумагам рейтинг «Покупать» и устанавливаем целевую цену на уровне 1 890 рублей за акцию. Потенциал роста на горизонте 12 месяцев — 18%.
  • Если компания возобновит ежеквартальные выплаты, как это было ранее и к чему она стремится, исходя из ее дивидендной политики, то, по нашей оценке, промежуточные дивиденды за 2024 год могут принести инвесторам еще около 94 рублей на акцию. Таким образом, дивидендная доходность по акциям Северстали в следующие 12 месяцев может превысить 17%.

Коротко о компании

Северсталь — один из ведущих производителей стали в России с долей рынка около 18% (по данным за 2023 год). Себестоимость производства стальной продукции у компании одна из самых низких в мире. Компания производит:

  • высококачественный металлопрокат;
  • стальные трубы;
  • метизы, используемые в различных отраслях промышленности;
  • железорудное сырье и здания из металлоконструкций;
  • прочую стальную продукцию. 


Наибольшую долю в объеме производства Северстали занимает горячекатаный (г/к) прокат — 43% в 2023 году. Также довольно большая доля приходится на производство холоднокатаного (х/к) и оцинкованного проката. Отметим, что доля продукции с высокой добавленной стоимостью в продажах компании в 2023 году составила 49%.

Все производственные активы Северстали расположены в России. Их можно поделить на два основных производственных дивизиона.

1️⃣ Северсталь Ресурс
В данный сегмент входят горнодобывающие активы компании, которые выпускают широкий спектр железорудной продукции (железная руда, железорудный концентрат, окатыши). Северсталь Ресурс полностью покрывает потребность другого дивизиона (Северсталь Российская Сталь) в железорудном сырье (ЖРС). Самообеспеченность ЖРС у компании достигает 130%, что позволяет ей в меньшей степени зависеть от цен на сырье, необходимое для производства стали. Избытки ЖРС Северсталь реализует третьим лицам (объем таких продаж ЖРС в 2023 году достиг 1,5 млн тонн).

2️⃣ Северсталь Российская Сталь
Этот дивизион охватывает все активы компании, которые производят и реализуют металлопродукцию. Он обладает широким сортаментом продукции, наибольшая доля которого приходится на плоский прокат с высокой добавленной стоимостью. За 2023 год данный дивизион произвел 11,3 млн тонн стали.

Как обстоят дела на российском рынке стали

По оценке Всемирной ассоциации стали (WSA), производство стали в России увеличилось на 5,6% г/г, до 75,8 млн тонн, за 2023 год. Если посмотреть на месячную динамику производства стали в РФ, то во втором полугодии 2023-го оно находилось вблизи среднего уровня относительно значений за последние пять лет, а иногда даже достигало максимальных уровней, что свидетельствует о высокой загруженности производственных мощностей.

По оценкам Северстали, потребление стальной продукции в РФ за 2023 год выросло на 7% г/г, до рекордных 46,3 млн тонн. Значительный позитивный эффект на рынок стали в прошлом году оказало сохранение высокой строительной активности в стране. В свою очередь, ММК отмечал высокие показатели деловой активности рынка России за прошлый год, обусловленные строительной активностью и ростом спроса со стороны автомобильной отрасли и машиностроения.

В этом году ММК прогнозирует охлаждение спроса в жилищном строительстве, что будет сдерживать дальнейший рост металлопотребления, отражая отложенный эффект поднятия ключевой ставки. Однако компания ожидает, что спрос со стороны других отраслей, в том числе автомобильной и машиностроения, будет в значительной степени компенсировать охлаждение в строительном секторе и позволит сохранить общую положительную динамику металлопотребления в России.


В рамках нашей модели мы исходим из предположения, что цены на сталь в России будут постепенно расти в период 2024–2030 годов на фоне:

  • расширения экономики РФ;
  • высокой активности в строительном секторе;
  • инфляции издержек.

Операционные показатели компании

За 2022 год Северсталь сократила объемы производства стали на 8% г/г (до 10,7 млн тонн). Отчасти это связано с проведением ремонтов и снижением загрузки электродуговых печей из-за роста цен на металлолом. Свой вклад в снижение производства внесли и западные санкции в отношении компании, ограничив ей доступ к экспортным рынкам. Тем не менее Северсталь смогла довольно быстро адаптироваться во многом за счет увеличения поставок на внутренний рынок. Если раньше доля продаж в России составляла около 60%, то сейчас она выросла примерно до 90%. Благодаря быстрой адаптации уже в 2023 году компания нарастила объемы производства стали на 5% г/г (до 11,3 млн тонн).

В рамках нашей модели оценки мы закладываем рост объемов производства стали до 11,5 млн тонн в 2024 году и сохранение данного уровня до 2030 года. Что касается продаж металлопродукции, то в 2024–2025 годах мы ждем их примерно на уровне 2023-го — 10,8 млн тонн. А к 2027 году мы прогнозируем увеличение продаж металлопродукции до 11,8 млн тонн в год за счет завершения строительства комплекса по производству железорудных окатышей в Череповце, который позволит повысить производительность доменных печей компании на 9%.

Финансовые результаты компании и наши прогнозы

ВЫРУЧКА

За 2023 год выручка компании выросла на 7% г/г (до 728 млрд рублей). Драйверами роста стали:

  • увеличение объемов производства стали;
  • рост рублевых цен на сталь;
  • увеличение доли продукции с высокой добавленной стоимостью в структуре продаж. 


По нашим оценкам, выручка компании может вырасти еще на 10% г/г в 2024 году вслед за рублевыми ценами на сталь, а в 2025-м темпы роста могут временно замедлиться до 2% г/г. При этом в 2026–2027 годах ждем ускорения роста выручки до 6—7% в год на фоне постепенного увеличения продаж металлопродукции компанией до 11,8 млн тонн. В дальнейшем прогнозируем рост выручки на уровне 4% в год вслед за увеличением рублевых цен на сталь.

EBITDA

В 2023 году EBITDA компании выросла на 22% г/г (до 262 млрд рублей) вслед за выручкой, а маржинальность по этому показателю увеличилась до 36% (с 31% годом ранее) на фоне роста доли продукции с высокой добавленной стоимостью в структуре продаж.

По нашим оценкам, в 2024–2025 годах маржинальность по EBITDA будет находиться вблизи уровня 2023-го, а в 2026-м может увеличиться до 37%. Ждем сохранения данного уровня до 2030 года. Росту маржинальности во многом будет способствовать снижение расхода твердого топлива на 25% при производстве чугуна благодаря реализации проекта по строительству комплекса для производства железорудных окатышей в Череповце.

КАПИТАЛЬНЫЕ ЗАТРАТЫ

Инвестиционная программа Северстали на 2024 год предполагает капитальные затраты в размере 119 млрд рублей, из которых:

  • 54 млрд рублей направят на поддержание существующих мощностей;
  • 48 млрд рублей — на проекты развития;
  • 17 млрд рублей — на прочие цели. 


При реализации такой инвестпрограммы капзатраты вырастут на 64% относительно 2023 года. Вероятно, такой рост в значительной степени обусловлен строительством комплекса по производству железорудных окатышей в Череповце.

Мы ожидаем, что капитальные затраты останутся на повышенном уровне и в 2025 году. В дальнейшем мы закладываем возвращение капзатрат до нормального для компании уровня.

СВОБОДНЫЙ ДЕНЕЖНЫЙ ПОТОК (FCF)

В 2023 году FCF Северстали снизился на 23% г/г (до 120 млрд рублей) на фоне роста оборотного капитала и капитальных затрат. Мы прогнозируем снижение FCF в 2024 году еще на 13% г/г (до 105 млрд рублей) из-за увеличения капзатрат на 64% г/г.

В дальнейшем мы ожидаем постепенного роста FCF вслед за увеличением выручки и EBITDA после прохождения пика по капитальным затратам в 2024–2025 годах.

Что с дивидендами

Дивидендная политика Северстали имеет привязку к показателю FCF и коэффициенту чистый долг/EBITDA (показывает уровень долговой нагрузки компании).

  • Если чистый долг/EBITDA менее 1x, то на выплату дивидендов направляется 100% FCF (с возможными корректировками на сезонные колебания оборотного капитала).
  • Если чистый долг/EBITDA менее 0,5x, то на выплату дивидендов может быть направлено более 100% FCF.
  • Если чистый долг/EBITDA более 1x, то на выплату дивидендов направляется 50% FCF, пока значение коэффициента чистый долг/EBITDA не уменьшится до 1,0х или ниже.

При этом компания стремится выплачивать дивиденды на ежеквартальной основе.

Последний раз Северсталь выплачивала дивиденды в конце 2021 года. В 2022–2023 годах компания приняла решение временно отказаться от выплат для формирования достаточной подушки ликвидности в ответ на санкционное давление. 

В начале февраля текущего года совет директоров компании рекомендовал годовому общему собранию акционеров одобрить выплату дивидендов за 2023 год в размере 191,51 рубля на акцию. Доходность такой выплаты к текущей цене — 12%. Ожидается, что утверждение дивидендов состоится на общем собрании акционеров 7 июня 2024 года.

Среди российских сталеваров Северсталь первая вернулась к вопросу возобновления дивидендов. При этом рекомендованный размер дивиденда составляет около 134% FCF за 2023 год. Подобная рекомендация обусловлена отрицательным чистым долгом. Так, на конец прошлого года коэффициент чистый долг/EBITDA опустился до -0,8x.

Если компания вернется к практике ежеквартальных дивидендов и будет направлять на выплаты 100% FCF, то, по нашим расчетам, промежуточные дивиденды могут принести акционерам еще около 94 рублей на акцию в 2024 году. Также не исключено, что компания продолжит платить более 100% FCF. Таким образом, дивидендная доходность по акциям Северстали в 2024 году может превысить 17%.

Какова справедливая оценка акций

Чтобы ответить на этот вопрос, мы использовали метод дисконтированных денежных потоков (DCF) с прогнозным периодом до 2030 года и метод мультипликаторов.

МЕТОД ДИСКОНТИРОВАННЫХ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ (DCF)

В рамках данного метода мы использовали следующие значения ключевых параметров:

  • ставка дисконтирования — рублевый WACC на уровне 15,4%;
  • темп роста свободного денежного потока фирмы (FCFF) в постпрогнозном периоде (терминальный рост после 2030 года) — 1,8%.


Исходя из прогнозируемых нами финансовых результатов компании до 2030 года, параметров WACC и терминального роста, справедливая стоимость акций Северстали, рассчитанная методом DCF, составляет 1 830 рублей.

МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ

Историческое медианное значение мультипликатора EV/EBITDA для акций Северстали составляет 4,8x. По нашим расчетам, форвардный мультипликатор EV/EBITDA за 2024 год сейчас находится на уровне 3,9x. Таким образом, потенциал роста относительно среднего исторического значения составляет 22%. Такой рост подразумевает справедливую стоимость акций на уровне 1 950 рублей за акцию.

КАКОЙ ТАРГЕТ ДЛЯ АКЦИЙ УСТАНАВЛИВАЕМ МЫ

Для определения целевой цены акций Северстали мы использовали среднее значение справедливой цены, которую мы получили в ходе оценки бумаг методом DCF и методом мультипликаторов. Таким образом, наша целевая цена составляет 1 890 рублей за акцию, что предполагает потенциал роста бумаг на 18% на горизонте 12 месяцев.

Ключевые показатели

Риски

  • Наступление рецессии в ведущих экономиках мира. Реализация данного риска приведет к снижению спроса и цен на сталь в мире. Исторически российские цены на сталь следовали за экспортными, при этом более 30% производимой в стране стали направляется на экспорт. В связи с этим ухудшение экономический ситуации на экспортных рынках окажет негативный эффект и на внутренний рынок стали.
  • Сохранение высоких процентных ставок в РФ в течение продолжительного периода и дальнейшее ужесточение программ льготной ипотеки. Сейчас высокий спрос на сталь во многом обеспечивается за счет строительного сектора. Тем не менее высокие процентные ставки и ужесточение условий выдачи ипотеки приводят к охлаждению спроса в жилищном строительстве. Однако данное снижение спроса может быть компенсировано строительством инфраструктурных объектов и коммерческих зданий.
  • Увеличение цен на коксующийся уголь, что приведет к росту себестоимости производства стали. Следует отметить, что к 2026 году компания планирует построить фабрику окомкования, которая позволит снизить потребление твердого топлива (в основном коксующегося угля) на 25% и заменить его природным газом, цены на который в России гораздо более предсказуемые.
  • Рост налоговой нагрузки в отрасли. Ранее власти РФ не раз принимали различные меры, которые приводили к росту налогообложения металлургических компаний. В дальнейшем не исключено введение аналогичных мер для металлургической отрасли и/или для всего российского бизнеса.
  • Усиление санкционного давления на экономику РФ и/или российскую сталелитейную отрасль.

 

Ценные бумаги и другие финансовые инструменты, упомянутые в данном обзоре, приведены исключительно в информационных целях; обзор не является инвестиционной идеей, советом, рекомендацией, предложением купить или продать ценные бумаги и другие финансовые инструменты. Уведомляем Вас о том, что при приобретении и владении иностранными ценными бумагами вы можете столкнуться с рисками депозитарной инфраструктуры, связанными с геополитической ситуацией.

1 606,4 
+24,34%
318
Нравится
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
Читайте также
8 мая 2024
Чем запомнилась неделя: инаугурация президента в России
20 мая 2024
Тинькофф Российские Технологии
65 комментариев
Ваш комментарий...
AMIDSAM
15 февраля 2024 в 15:39
Ок
Нравится
2
alexkutscher
15 февраля 2024 в 15:41
🚀
Нравится
6
Sheniya_s
15 февраля 2024 в 15:41
Да, подрастет. Думаю, до 1750. Хорошая фундаментальная акция
Нравится
4
Klaymsa777
15 февраля 2024 в 15:41
Прикольно 👍
Нравится
2
Annanikolaevna0101
15 февраля 2024 в 15:41
👍🏻
Нравится
1
Пульс учит
Обучающие материалы об инвестициях от опытных пользователей
Panfilov_Invests
+27,3%
3,8K подписчиков
Panda_i_dengi
+28,1%
748 подписчиков
Bender_investor
+11,9%
4,2K подписчиков
Чем запомнилась неделя: инаугурация президента в России
Обзор
|
8 мая 2024 в 19:24
Чем запомнилась неделя: инаугурация президента в России
Читать полностью
Tinkoff_Investments
Рассказываем об инвестициях простым языком Официальный канал сообщества — @Pulse_Official
Еще статьи от автора
24 мая 2024
Деньги не спят. Дно по доллару и облигациям: чего Василий Олейник ждет от лета 2024? LIVE
24 мая 2024
Цифра дня В рамках обмена заблокированных активов российскими инвесторами было подано чуть более 1 млн заявок. Такой цифрой поделился зампред ЦБ Филипп Габуния в рамках конференции по обзору финансовой стабильности. 📊 Как закрылась основная торговая сессия на российском рынке сегодня? Показываем в инфографике 👇 В лидерах роста и падения отмечаем акции и расписки компаний, которые входят в индекс Мосбиржи IMOEX.
24 мая 2024
Новые облигации Акрона в юанях: отличная доходность при высоком кредитном качестве