✅ Goldman Sachs Asset Management: десятилетие идеального рынка позади, а что дальше?

Goldman Sachs Asset Management — инвестиционное подразделение одного из старейших инвестбанков США, который управляет активами на $433 млрд. В своем прогнозе на 2023 год аналитики предупреждают: прекрасное десятилетие низкой инфляции, низких процентных ставок и минимальной волатильности на рынке закончилось. Их коллеги из хедж-фонда AQR Capital называют эти условия идеальными (Goldilocks environment, дословно — «среда Златовласки») и подтверждают: увы, но да, спокойный период подошел к концу. 

Теперь все иначе. В 2023 году на рынке будут царить волатильность и высокая инфляция. Волатильность сохранится из-за рисков рецессии и геополитики. А инфляция, скорее всего, останется на высоком уровне не только в 2023 году (в основном из-за того, что продолжают расти зарплаты), но и когда экономика достигнет баланса. Всему виной деглобализация и геополитическая напряженность: страны все больше предпочитают покупать не там, где дешевле, а там, где безопаснее, даже если товары дороже.

Что эта новая неспокойная эпоха значит для инвесторов? Главное: теперь им придется намного активнее управлять рисками, указывают аналитики Goldman. Что покупать? 

Есть и хорошая новость: если в эпоху околонулевых процентных ставок инвесторам требовалось большое кредитное плечо, чтобы обеспечить целевую доходность, сейчас можно обойтись и без серьезного левериджа: ставки на рынке высоки, как и доходности активов. И те, у кого есть кэш, могут купить качественные бумаги по очень привлекательным ценам. 

В 2023 году корпоративные доходы компаний, скорее всего, перестанут расти, и маржа будет сжиматься (как именно — зависит от того, скатится ли экономика в рецессию и насколько глубокую). По мнению аналитиков, в этих условиях инвесторам лучше отдать предпочтение прибыльным компаниям с хорошим балансом в высококачественных защитных секторах, включая энергетику, потребительские товары и здравоохранение.

Но можно рискнуть и купить бумаги инновационных компаний. У них большая чувствительность к росту процентных ставок, и в прошлом году цена акций рухнула. При этом некоторые котировки отреагировали чересчур остро.

В период снижения цен отлично себя чувствуют и компании с малой капитализацией. За последние 70 лет было два десятилетия, когда инфляция была выше 3% и падала через год. Средняя доходность «малышей» в эти годы составляла 21%, а крупных игроков — всего 5%.

Наконец, инвесторы могут снова покупать облигации — даже высококачественные трежерис предлагают интересную доходность впервые за несколько десятилетий.

✅ Bridgewater Associates: вспоминая проблемы 1970-х 

Bridgewater Associates — хедж-фонд, основанный легендарным Рэем Далио в 1975 году. Сейчас под управлением компании находится более $235 млрд. 

В январской записке содиректор фонда по инвестициям Боб Принс пытается разобраться, каким именно будет процесс снижения инфляции в Штатах (а для тех, кому скучно читать про инфляцию, напоминаем: именно она оказывает серьезнейшее влияние на цену ваших активов).

Принс полон пессимизма. По его мнению, политические инструменты по снижению инфляции не слишком эффективны и, скорее всего, путь к равновесию будет цикличным и неустойчивым. 

Обычно он выглядит так: в период сильного роста инфляции центральные банки поднимают ставки. Как только инфляция замедляется, регуляторы, как правило, делают паузу, чтобы посмотреть на эффект. Пауза обычно вызывает резкое ралли активов, которое поддерживает экономику, и инфляция снова переходит к росту. Как правило, эти паузы также ослабляют валюту, еще больше подогревая инфляцию. В итоге требуется новый раунд ужесточения денежно-кредитной политики, и все начинается по новой.

В 1970-х годах, когда в мире бушевала стагфляция (высокая инфляция на фоне стагнации экономики), большинству стран потребовалось три раунда ужесточения процентных ставок, чтобы вернуться к балансу. Исключением была Германия, которая сразу отреагировала очень агрессивно. Но обычно борьба с инфляцией — дело небыстрое, соглашаются аналитики английского фонда Aspect Capital. Например, с 1920-х годов США требовалось в среднем более трех лет, чтобы инфляция вернулась к 2%, после того как поднялась выше 8%. 

Три варианта 

Bridgewater Associates выделяет три возможных варианта развития событий. Первый — самый вероятный, второй — возможный, третий — самый маловероятный. 

Итак, скорее всего, нас ждет следующее развитие событий. Регуляторы будут поочередно поднимать и понижать ставки в течение длительного периода времени. После первого раунда роста ставок и сокращения экономики центральные банки должны будут сделать паузу. При этом центральные банки будут принимать решения в условиях неопределенности и не сразу поймут, когда их мер будет недостаточно или слишком много: экономика реагирует на вмешательство с длительным временным лагом. 

Второй вариант — путь Германии 1970-х годов: серьезное и продолжительное ужесточение. Это приводит к гораздо более глубокому экономическому спаду, устранению трудового дисбаланса и быстрому снижению инфляции заработной платы. По оценкам Bridgewater Associates путь к балансу будет открыт, если доходы компаний упадут примерно на 20%. Это приведет к увольнениям, безработице и снижению роста зарплат до 2% (вместо нынешних 5%). Но ситуация должна быть длительной, чтобы развернуть инфляцию: безработица должна расти примерно на 2% в течение 18 месяцев. 

3) Наконец, третий и наименее вероятный путь — это немедленный переход к равновесию без особого влияния на экономику или доходы. Пик повышения процентных ставок придется примерно на март 2023 года, а за ним последует снижение на 200 базисных пунктов в течение следующих двух лет. Повторного всплеска инфляции при этом не будет.

✅ Blackstone Group: сюрпризы 2023 года 

Blackstone Group — инвестгруппа с почти сорокалетней историей, под управлением которой находятся активы на $951 млрд. Каждый год в январе Blackstone традиционно пытается угадать десять «сюрпризов», которые рынок преподнесет инвесторам в следующем году. «Сюрприз» — это событие, вероятность которого средний инвестор оценивает в 30%, а Blackstone — в 50% или выше. Что же компания прогнозирует в 2023 году? 

Мы выбрали пять основных «сюрпризов»:

1) ФРС успешно сдерживает инфляцию, в США наступает мягкая рецессия, прибыли компаний сжимаются. К середине года рынок достигает дна и начинает восстановление, сравнимое с 2009 годом.

2) ФРС ведет более жесткую политику, чем другие центральные банки, и доллар США остается сильным по отношению к основным валютным парам, включая иену и евро. 

3) Китай приближается к своей цели роста в 5,5% и активно работает над восстановлением прочных торговых отношений с Западом. 

4) США становятся дружелюбным поставщиком нефти. Цена на сырье падает, североамериканский сорт WTI в 2023 году дешевеет до $50 за баррель (24 января он стоил $80 за баррель). С одной стороны, на нефтяные котировки давит низкий спрос из-за глобальной рецессии, а с другой — растущее предложение (рост добычи в США на фоне расширения гидроразрыва пласта, а также на Ближнем Востоке и в Венесуэле). Но где-то после 2023 года, когда баланс в экономике восстановится, нефть снова подскочит до $100 за баррель.

5) Конфликт на Украине продолжается в первой половине 2023 года. Во второй половине года обе стороны измотаны и начинают переговоры о территориальном разделе.

Предсказать, станут ли «сюрпризы» от Blackstone реальностью, невозможно. Но в 2022 году некоторые из прогнозов группы отчасти сбылись: например, они предсказывали сильную волатильность и падение фондового рынка на 20% (рынок упал даже на 25%), а также резкий рост цены на нефть.

P. S. В своем исследовании Blackstone указывает и несколько «сюрпризов», которые не вошли в основную десятку. На 2023 год среди них есть любопытное: из-за медицинских открытий по всем направлениям многие люди решатся на криогенное захоронение, ожидая, что их разморозят, когда будет обнаружено лекарство от их смертельной болезни. Похоронные бюро по всей стране рекламируют: «Хорошо быть на льду!» («It’s Nice to Be On Ice»). 

✅ Aspect Capital и AQR Capital: лучшая стратегия на 2023 год 

Аналитики английского хедж-фонда Aspect Capital (под управлением около $10 млрд) не строят прогнозов, а честно признают: следующие несколько лет выглядят слишком неопределенными. Где и как будет снижаться инфляция? Как Европа справится с энергокризисом? Как будет выглядеть новый период деглобализации? И что произойдет с геополитикой на Украине и Тайване? 

В Aspect Capital считают, что в такие смутные времена аналитики, скорее всего, вновь ошибутся в прогнозах — как это уже случилось в 2020-м и в 2022-м. Но не стоит отчаиваться, ведь даже на этих ошибках можно заработать — если выбрать стратегию следования тренду. 

👉 Стратегия следования тренду основана на идее о том, что рынки обрабатывают информацию неэффективно и с разной скоростью. Рынки, которые движутся в одном направлении, с большей вероятностью продолжат двигаться в этом направлении. На этом движении инвестор и может заработать. 

Как заработать на тренде

В своем декабрьском исследовании Aspect Capital проанализировали, какую доходность показывала стратегия следования тренду после периода «сюрпризов» на рынке — тех самых неожиданных событий, которые каждый год пытается угадать Blackstone (но ведь на то они и сюрпризы!). 

Эти периоды аналитики отследили по двум индексам, которые ведет Citi: Economic Surprise Index (с 2003 года) и Inflation Surprise Index (с 1998 года). А для анализа взяли периоды «сюрпризов» длительностью шесть месяцев. 

Оказалось, что после периода неожиданностей в экономике доходность стратегии следования за трендом вырастала в 2,7 раза, а после положительных инфляционных «сюрпризов» — в два раза (негативные инфляционные «сюрпризы» на цены активов влияли слабо). В те редкие моменты, когда аналитики ошибались в прогнозах и по экономике, и по инфляции, инвесторы получали рост доходности стратегии примерно в четыре раза. 

Защита на медвежьем рынке 

Один из крупнейших на рынке хедж-фондов AQR Capital (под управлением около $145 млрд) отмечает еще одно прекрасное свойство стратегии trend following — она защищает портфель во время длинных просадок на рынке. Аналитики проанализировали пять крупнейших просадок классического портфеля 60/40 (60% акций и 40% облигаций) с 2000 года. Оказалось, что во время коротких падений рынка (как в пандемию) лучшей стратегией защиты были опционы, а в затянувшиеся плохие времена наибольшую прибыль показала стратегия следования за трендом. 

Между тем именно длинные, а не короткие просадки наносят портфелю наибольший ущерб, напоминают аналитики AQR. Инвесторы могли позабыть о медвежьем рынке в последние десять лет, но в прошлом длительные спады были обычным делом для активов. AQR Capital считает, что и в 2023 году, и в последующие годы нас снова ждут неспокойные времена и сложные рыночные условия, так что стратегия следования за трендом станет хорошей защитой инвестиций.