Рынок Китая

Копаться в финансовых отчетах китайских компаний и пытаться справедливо оценить  китайский рынок пока бессмысленно. Сейчас с китайскими бумагами все намного проще. Они зависят от двух факторов:

• COVID-19 и политики нулевой терпимости к вирусу;
• конфликта на Тайване, который возродил напряженность в отношениях Китая и США.

Разберем каждый из этих факторов и их влияние на китайский рынок.

Китай по-прежнему придерживается жесткой политики в отношении коронавируса, даже несмотря на сравнительно небольшое число погибших, согласно официальной статистике (исчисляются тысячами в отличие от США, где погибло более 1 млн человек с начала пандемии). На карантин сажают целые города даже в случае небольшой вспышки. Иногда доходило до того, что жителям карантинных городов не хватало продовольствия, но власти все равно настаивали на соблюдении политики нулевой терпимости.

Осенью начали ходить слухи о том, что некоторые члены Коммунистической партии Китая (КПК) недовольны негативным влиянием локдаунов на экономику страны. Тогда впервые заговорили о возможной скорой отмене или хотя бы смягчении антиковидных ограничений. На этом фоне акции многих китайских компаний стали прибавлять по 20—30% в день. Власти сильно демотивированы новыми вспышками заболеваемости, но в то же время многие понимают, что долго «душить» экономику нельзя.

Рано или поздно китайским властям придется отказаться от локдаунов. И этот отказ станет мощным драйвером роста экономики и рынка ценных бумаг Китая. Мы думаем, что он случится в 2023 году. В позитивном сценарии — после китайского Нового года (22 января 2023-го), так как власти наверняка захотят избежать влияния этого семейного праздника на число заражений. В базовом сценарии — где-то в середине 2023-го.

На новостях об отмене антиковидных ограничений китайский рынок может пережить бурное ралли. Оно будет обусловлено ожиданиями роста потребительской активности, а также крайне низкими рыночными оценками. Недавно бенчмарк Hang Seng опускался до минимумов 2009 года. Почему китайские бумаги сейчас так дешево стоят? Причина та же, что и в случае с российскими акциями, — геополитические риски.

В 2022 году отношения между двумя крупнейшими экономиками мира вновь обострились. В ход пошли запреты на экспорт технологий и жесткие комментарии со стороны китайских властей по поводу неукоснительности курса развития страны и места Тайваня на мировой арене.

В 2022 году состоялся XX съезд КПК, который укрепил власть Си Цзиньпина и лишил рынки надежды на деэскалацию геополитической напряженности. По подсчетам аналитиков Bloomberg, глава КНР во время своего выступления на съезде упомянул слово «безопасность» 91 раз. Впервые с 1950-х оно обогнало по частоте упоминаний слово «экономика». Проблемы, которые вышли на первый план для китайского руководства, становятся очевидны.

На фоне такой прямой конфронтации с США западные инвесторы стали продавать бумаги азиатских компаний: никто не хотел потерять доступ к своим вложениям, как это произошло с западными инвестициями в российские активы. Большинство западных инвесторов сейчас задаются вопросом, какую долю в портфеле оставить для китайских активов. Риски есть как со стороны Китая, так и со стороны западных регуляторов. В случае эскалации конфликта вокруг Тайваня китайские биржи могут остановить торги для нерезидентов, как это было в России. А регуляторы США могут в той или иной форме запретить инвестиции в Китай, что также может вызвать списание активов фондов. Конечно, никто из профессиональных игроков не хочет нести такие риски, даже если потенциал доходности от вложений в Китай может составить 50—100%. В данном случае ошибка портфельного менеджера крупного фонда может стоить ему карьеры.

Именно поэтому западные инвесторы не участвовали в недавнем ралли гонконгских акций после слухов о возможном отказе от локдаунов. В целом после XX съезда КПК в октябре они только сокращали позиции. Последний год гонконгские акции покупали преимущественно местные инвесторы, причем как частные лица, так и фонды (ситуация похожа на ту, что мы увидели в России в 2022-м). Именно они могут стать главной движущей силой китайского рынка в 2023 году.

Есть и другие предпосылки для роста в 2023-м. Во время ноябрьских выборов на Тайване победила прокитайская партия Гоминьдан. Она обогнала ранее главенствующую Демократическую прогрессивную партию (ДПП), заняв 13 из 21 мандата глав городов и муниципалитетов. ДПП получила всего пять мест, независимые кандидаты заняли еще два, а голосование по одному оставшемуся месту перенесли. Именно при ДПП, которая была у власти с 2016 года, вектор Тайваня сместился в сторону США и независимости от Китая. Лидер ДПП Цай Инвэнь признала поражение и ушла в отставку с поста лидера партии, но остается президентом Тайваня до следующих выборов в январе 2024 года. Однако вновь баллотироваться в президенты она не сможет, потому что сейчас идет ее второй срок. Поэтому прокитайская Гоминьдан может выиграть и президентские выборы 2024-го. В таком случае высока вероятность воссоединения связей между островом и материковым Китаем. Такой вариант мирного разрешения конфликта выглядит куда более выгодным для Китая, чем длительная и сложная военная операция без гарантий на успех. Поэтому Китай сначала попробует реализовать этот сценарий. А вот если уже не получится, то он может приступить к решительным действиям.

Китайские власти откажутся от политики нулевой терпимости ближе к середине 2023 года. При этом словесные угрозы Китая по тайваньскому вопросу останутся словесными и не приведут к каким-либо агрессивным политическим или военным действиям. Возможно, материковый Китай и Тайвань наладят связь после прихода к власти прокитайской партии на острове. Не исключаем и дополнительных торговых ограничений со стороны США. Однако они не должны оказать существенного влияния на экономику Китая и его рынок акций. В этом сценарии китайские бумаги будут расти  на фоне увеличения деловой активности в Поднебесной и притока капитала от местных инвесторов. Юань может укрепиться по отношению к доллару.

Подразумевает более скорую отмену COVID-Zero — в начале 2023 года. Это может быть связано с ростом недовольства населения, вытекающим в массовые беспорядки. Эскалации вокруг Тайваня в этом сценарии тоже нет. Динамика активов будет схожа с той, которую мы ждем в базовом сценарии, однако момент перелома текущих трендов наступит несколько раньше.

Тема ковидных локдаунов в этом сценарии уходит на второй план, на первый выходит вторжение Китая на Тайвань. Вероятны экономические санкции со стороны США, Европы и других развитых экономик. Однако они могут быть менее жесткими, чем антироссийские, из-за доминирующего положения Китая в мировой торговле. Китайские рынки столкнутся с сокрушительными распродажами из-за панического бегства нерезидентов из китайских активов. Обвал на 30—50% вполне возможен, даже несмотря на текущую дешевизну многих акций. Именно такой сценарий развития событий больше всего пугает инвесторов и удерживает их от инвестиций в китайские акции. Заметим, что практически ни один крупный инвестбанк не говорит о возможности такого сценария в 2023 году (это своего рода запретная тема).

Отметим, что здесь мы рассматриваем негативный сценарий только для 2023 года. Эскалация вокруг Тайваня может произойти и позже.

Долгосрочным инвесторам, конечно, хотелось бы, чтобы риски реализации негативного сценария остались позади и можно было вложиться в китайский рынок на многолетних минимумах. Но ожидания могут занять годы, а возможность заработать на волатильности китайских акций может представиться уже в 2023 году. Поэтому наиболее оптимальный подход к инвестициям в Китай сейчас — краткосрочный и спекулятивный с постоянной оглядкой на изменение геополитической ситуации.

Именно такие акции покажут самую высокую доходность, если китайские власти откажутся от политики нулевой терпимости. Вместе с тем эти бумаги несут в себе меньше рисков, если не удастся угадать момент, когда грянет геополитический конфликт. Такие акции понесут более скромные потери в случае реализации негативного сценария и будут восстанавливаться быстрее рынка, так как будут менее затронуты санкциями. Вновь прослеживается аналогия с ситуацией на российском рынке.

Наибольший интерес представляют IT-гиганты и устойчивые компании потребительского сектора. Отказ Китая от локдаунов также может вызвать ралли в акциях промышленных компаний. J.P. Morgan ждет роста прибыли на 12—17% г/г в 2023 году именно от этих трех секторов китайской экономики. А вот добывающие компании, банки и китайский рынок недвижимости лучше сейчас не трогать.

Как мы отметили выше, фундаментальные показатели китайских компаний последнее время игнорируются. Акции могут падать, даже если бизнес растет. По этой причине мультипликаторы на китайском рынке сейчас на рекордно низких уровнях. Их расширение в долгосрочной перспективе может принести инвестору значительный доход. Поэтому мы все-таки обратим внимание и на фундаментальную составляющую и рассмотрим ее подробнее.

В течение 2022-го форвардный EPS всего бенчмарка Hang Seng и большинства отраслей снижался. То есть инвесторы ежемесячно понижали прогнозы прибыли, которые компании должны заработать через год.

История отраслевых индексов на Гонконгской бирже не очень долгая — около семи лет. Однако сравнить текущие мультипликаторы с историческими значениями все-таки можно. Оказывается, рыночные оценки сейчас близки к историческим минимумам.

Особенно это заметно в IT-секторе (куда входят крупнейшие компании Китая),  финансах, нефтегазе, материалах и потребительских товарах первой необходимости. Рекордно низкие мультипликаторы сигнализируют о существенном потенциале восстановления котировок. И даже если рыночные оценки вернутся к своим историческим средним, инвесторы смогут неплохо заработать.

По мере смягчения антиковидных ограничений мобильность населения будет расти. Китайцам понадобятся уже не только товары для дома. Они вновь начнут покупать авто, одежду и акссесуары для выхода в свет и занятий в зале, товары для путешествий и т. д. Покупать такие товары и услуги можно будет за счет средств, накопившихся за время пандемии.

Alibaba, как крупнейший игрок на рынке электронной коммерции, будет выигрывать от экономического роста и роста доходов населения. Онлайн-шопинг не потеряет свою популярность со смягчением антиковидных мер, уж слишком прочно он уже вошел в жизнь китайцев. К тому же компания активно выходит за рубеж (Юго-Восточная Азия, Турция) и расширяется в смежных направлениях (доставка еды, сервисы путешествий и др.). Заметим, что мы относим Alibaba и других игроков электронной коммерции не к IT-сектору (как это делает Гонконгская биржа), а именно к потребительскому сектору. Это соответствует стандартам глобальной классификации (GICS), да и в целом виду деятельности компаний.

Meituan тоже будет выигрывать от отмены локдаунов и от повышения мобильности населения. Китайские граждане будут активно заказывать еду, размещать объявления о купле-продаже товаров и услуг, бронировать путешествия — все это основные направления деятельности компании.

Производитель электрокаров Li Auto тоже может нарастить продажи на фоне ожидаемого роста мобильности населения. К тому же после ковидной повестки китайские власти могут вновь вернуться к экологической, в рамках которой производитель экологических авто может получить какие-то льготы.

Один из лидеров на китайском рынке спортивной одежды и обуви, который успешно конкурирует с Nike и Adidas, — Li-Ning. Он тоже выиграет от смягчения антиковидных мер, ведь ограничений на занятия спортом на улице и в фитнес-залах больше не будет, а значит, будет расти спрос на его товары.

Традиционно защитная отрасль, которая производит и продает товары, пользующиеся стабильным спросом всегда. Даже если смягчения антиковидной политики не будет, компании отрасли продолжат чувствовать себя уверенно. А вот если реализуется позитивный сценарий с быстрой отменой COVID-Zero, сети общественного питания начнут активно возобновлять работу и наращивать закупки продуктов питания, в том числе мяса и молочной продукции. От этого выиграют их производители.

Защитный сектор, который может показывать хорошие результаты при отмене ковидных ограничений. Но российскому инвестору пока доступны только довольно рискованные бумаги, которые мы не хотим рекомендовать к покупке.

Этот проциклический сектор может выиграть от роста деловой активности в Китае в условиях мягкой монетарной политики. Кредиты становятся доступнее, и при отмене антиковидных ограничений предприятия будут активно наращивать долговое финансирование. Однако ранее банки уже активно кредитовали девелоперов, из-за чего сейчас страдают их финансовые показатели, ведь многие из этих заемщиков находятся на грани дефолтов. Поэтому над ними, как и над сектором недвижимости Китая, по-прежнему висят риски.

Ускоренный рост экономики, в том числе промышленности и сферы услуг, приведет к повышенному спросу на технологическое оборудование и микрочипы, которые нужны для бытовой техники, электромобилей, современного заводского оборудования, роботов и т. д. Кроме того, экспортные ограничения США будут стимулировать развитие полупроводниковых технологий внутри Китая. Бенефициаром этого тренда может стать Hua Hong Semiconductor. Компания производит полупроводниковые пластины, которые необходимы для высокотехнологичного оборудования и девайсов. Учитывая технологическую гонку США и Китая, отечественный чипмейкер является важным звеном второй экономики мира.

Многие бизнесы, которые возобновят деятельность после снятия ковидных ограничений, займутся привлечением новых клиентов, в связи с чем увеличат расходы на рекламу. От этого выиграют провайдеры маркетинговых услуг, особенно в диджитал-сфере. Среди бенефициаров отметим оператора самого крупного в Китае интернет-поисковика Baidu и оператора платформы для создания и обмена короткими видео Kuaishou (значительную часть выручки компания генерирует за счет различных маркетинговых кампаний и интеграций).

Сектор выиграл от роста цен на энергоносители в 2022 году. Однако в 2023-м динамика финансовых показателей будет уже не такой сильной из-за высокой базы 2022-го. Это глобальный тренд, который касается и китайских нефтегазовых компаний. Возможная отмена антиковидных ограничений в Китае может поддержать цены на энергоносители, но США и Европа борются с высокой инфляцией и заинтересованы в снижении цен на нефть и газ. Чтобы добиться своей цели, регуляторы могут не только ужесточать монетарную политику, но и использовать стратегические резервы или даже смягчить санкции против Венесуэлы и Ирана.

На СПБ Бирже китайский сектор базовых материалов пока представлен слабо.

К тому же в мире наблюдается завершение делового цикла, и цены на отпускаемые материалы уже снижаются и могут снизиться еще больше (об этом подробнее рассказываем в отдельном разделе стратегии, посвященном сырьевым рынкам). Поэтому вложения в этот сектор пока несут для портфеля больше рисков, чем потенциал доходности.

Два года жестких ограничений работы предприятий и высоких цен на энергоносители сильно сдерживали рост китайской промышленности. Позитивный сценарий отмены ковидных ограничений знаменует начало нового делового цикла в индустрии. В Китае уже начался цикл мягкой монетарной политики. Финансирование компаниям уже сделали доступнее. При этом цены на энергоносители остаются серьезным препятствием на пути взрывного роста промышленности. Однако отказ от политики нулевой терпимости может стать драйвером восстановления отрасли.

Среди гонконгских акций, доступных российским инвесторам, в этом секторе выделим бумаги CK Hutchison — многопрофильного промышленного конгломерата. Среди бизнес-направлений хочется отметить строительство и управление морских портов, а также инфраструктурные проекты. Открытие границ приведет к росту объема торговли и к необходимости расширять текущую инфраструктуру.

Пока все еще дорогие энергоносители не дают показывать компаниям этого сектора сильные финансовые результаты. Есть потенциал для сужения мультипликаторов.

Локдауны не единственная проблема китайской экономики в последние годы. Еще одна — это кризис на рынке недвижимости. Государство активно субсидировало девелоперов для постройки нового жилья. Власти рассчитывали на то, что инвестиции в инфраструктуру подстегнут рост всей экономики. Однако они просчитались, потому как новостройки в столь крупных масштабах оказались невостребованными. Теперь государству приходится спасать самих девелоперов, чтобы не допустить заражения всей экономики.