Альтернативные инвестиции

Для наиболее полной диверсификации портфель можно разнообразить финансовыми активами, которые не подпадают под определение классических активов (акций и облигаций). Речь об альтернативных инвестициях, таких как вложения в недвижимость, сырьевые активы и криптовалюту. Выбирая между ними, стоит учитывать:

• уровень ликвидности (то есть насколько быстро и дешево можно конвертировать эти активы в кэш);
• горизонт инвестирования;
• уровень риска.

Рассмотрим перспективы альтернативных вложений, которые мощно росли в 2019–2021 годах и коррелировали с пузырем на рынке акций.

В 2022 году ФРС активно повышала ключевую ставку, чтобы побороть рекордную инфляцию. Вместе с ключевой ставкой росла и ставка по ипотеке. Так, ставка по ипотечным кредитам на 30 лет подскочила с 3% до 7%.

Средний месячный платеж по ипотеке в октябре превысил $2 000, увеличившись на 45,5% г/г, по данным Ассоциации ипотечных банкиров (MBA). То есть жилье, по крайней мере в кредит, становится менее доступно.

И действительно, рост ставок по ипотечным кредитам уже запустил снижение цен на рынке жилья. Так, медианная цена жилья уже опустилась до мартовских уровней. А средняя цена продажи уже существующего дома опустилась до уровня середины 2021 года.

Но цены на жилье все еще довольно высокие. Это вкупе с высокими ипотечными ставками бьет по спросу. Продажи домов на вторичном рынке падают уже в течение года, по данным Национальной ассоциации риелторов (NAR).

Помимо того, что рынок жилья в США замедляется, он еще становится менее сбалансированным. Об этом говорит уровень запасов. Под запасами понимается недвижимость, которая выставлена на продажу, но еще не куплена. Так вот с августа запасы сокращаются. К концу октября в запасах было около 1,22 млн домов. При текущих темпах продаж их хватит на 3,3 месяца. Это не норма. На более сбалансированном рынке запаса хватает на пять-шесть месяцев. Получается, что запасы ограничены, из-за чего продавцы некоторых домов по-прежнему получают несколько предложений на покупку. Однако цены на дома, которые выставлены на продажу более 120 дней назад, упали в среднем уже на 15,8% г/г.

Из всего вышеперечисленного можно сделать вывод о том, что бум на американском рынке недвижимости подошел к концу. Но спад наблюдается не только в США. Цены на жилье падают в 9 из 18 развитых стран, отслеживаемых консалтинговой компанией Oxford Economics. Быстрее всего цены падают на самых перегретых рынках.

Ипотечное кредитование по-прежнему остается главным драйвером спроса на российском рынке недвижимости. Так, доля сделок с ипотекой на первичном рынке жилья достигла 70% по итогам десяти месяцев 2022 года.

Спрос на ипотеки был под давлением только весной и в начале лета, потому что в марте Банк России резко повысил ключевую ставку до 20% и ипотечные последовали за ней. Но по мере снижения ключевой ставки (сейчас 7,5%) спрос на ипотеки стал восстанавливаться.

Более половины ипотечных кредитов выдано в рамках программы льготной ипотеки.

Эту программу запустили весной 2020 года, в разгар пандемии COVID-19, с целью поддержать застройщиков, когда спрос на новостройки сильно упал. В начале 2022-го программа должна была завершиться, но из-за нового кризиса ее продлили до конца года. Изначально льготная программа позволяла купить квартиру в новостройке:

Однако эти условия неоднократно меняли. В апреле льготную ставку повысили с 7% до 12%, но в мае опустили уже до 9%, а в июне вновь вернули к 7%.

Чем ближе был конец 2022-го, тем больше возникало вопросов о том, продлят ли снова льготную программу. Осенью Минфин и Банк России высказались о нецелесообразности ее продления еще и на 2023 год. Вероятно, регуляторы посчитали ее уже неэффективной в качестве инструмента поддержки экономики. По сути, дешевые кредиты действуют по аналогии с программой количественного смягчения и раздувают цены на рынке недвижимости, создавая финансовый пузырь и риски для доходов населения. Завершение программы создавало угрозу для акций девелоперов (ПИК, ЛСР, Эталон и Самолет), которые реализовывали большую часть продаж через эту программу.

Но в середине декабря президент России Владимир Путин продлил программу льготной ипотеки до 1 июля 2024 года. Правда, действовать программа будет на менее выгодных условиях: с 1 января 2023 года льготную ставку повысят с 7% до 8%. Сворачивание этой программы все же планируется, но оно будет поэтапным.

Помимо программы льготной ипотеки на новостройки, в России действует еще несколько ипотечных программ:

Семейную ипотеку тоже продлили до июля 2024 года, а еще к ней расширили доступ. Теперь на нее могут претендовать семьи с единственным ребенком, который родился до 31 декабря 2023 года, а также родители двоих детей, не достигших 18 лет. Ранее эту ипотеку могли взять родители как минимум двоих детей, которые родились в 2018 году и после. Ожидается, что ежегодно эту ипотеку будут брать 100 тысяч семей.

Срок действия дальневосточной ипотеки тоже продлили — до 2030 года. Программа позволяет купить жилье на Дальнем Востоке под 2% годовых на весь срок кредитования.

Однако спрос на рынке недвижимости стремилось поддержать не только государство. Видя, что льготную ипотеку продлили, а спрос все еще низкий, в конце весны застройщики начали субсидировать ипотечные кредиты. В некоторых случаях они снижали ставки почти до нулевого уровня (0,01—0,1%), предлагая, по сути, рассрочку.

Фактически это партнерская программа застройщика и банка. Банк выдает дольщику ипотеку по низкой ставке, а разницу между рыночной ставкой на новостройки и ставкой банка застройщик компенсирует банку сам. Казалось бы, такая схема ну совсем невыгодна девелоперам. Но не все так просто. Чтобы компенсировать потери, девелопер просто повышает стоимость жилья на 20—30%.

К концу первого полугодия 2022-го собственные программы субсидированной ипотеки предлагали уже более 90% застройщиков в Московском регионе. Доля этих программ в объеме выданных кредитов на первичном рынке жилья за полгода выросла вдвое, до 66% на конец июня. То есть эти программы стали одним из ключевых драйверов спроса на первичном рынке жилья.

Но в сентябре Банк России высказался против таких программ и анонсировал ряд ограничений. В Минстрое тоже заявили, что застройщикам нужно:

В связи с такой риторикой регуляторов стоит ожидать очередного переформатирования рынка в поисках новых драйверов спроса. Уже сейчас таких предложений на рынке стало заметно меньше: около 30% застройщиков отказалось от таких программ. Те, кто продолжает предлагать ипотеки по ставке вплоть до 0,01% годовых, прежде всего крупные застройщики.

Кстати, у субсидированной ипотеки от застройщика есть альтернатива — ипотека траншами. Ее суть в том, что заемщик получает сначала 5% от всей суммы кредита, а оставшиеся средства — за два месяца до ввода дома в эксплуатацию.

Ажиотажный спрос на недвижимость и рост цен на нее в марте — апреле 2022-го (цены в Москве в среднем подскочили на 7,3% за этот период) многие эксперты сравнивали с кратковременным скачком цен в 2014 году. Напомним, тогда санкции спровоцировали падение нефтяных котировок и ослабление рубля. В надежде спасти свои средства россияне побежали вкладывать их в недвижимость, из-за чего в конце 2014-го цены на рынке жилья взлетели. Но далее последовал длительный период стагнации, и цены откатились на 15—20%.

По данным аналитического центра IRN.ru, в марте стоимость квадратного метра в Москве в среднем подскочила сразу на 5,6% (до 267,5 тысячи рублей). Но уже в апреле рост цен замедлился, а в мае сменился их снижением. Цены падают до сих пор. По последним данным за ноябрь, они упали уже на 6,1% и практически вернулись к февральским значениям.

При этом текущая геополитическая и экономическая ситуация явно жестче, чем в 2014 году. Да и входные данные перед началом кризиса разные, особенно если брать московский рынок. Перед кризисом 2014-го цены на жилье стагнировали. А вот в текущий кризис московский рынок недвижимости зашел уже перегретым. Цены на жилье в столице взлетели в среднем на 50% в 2020–2021 годах благодаря программе льготной ипотеки и в целом слишком низким ставкам по кредитам и депозитам. Поэтому еще к 2022-му на московском рынке недвижимости образовался пузырь.

И он начинает постепенно схлопываться. По данным Росреестра за десять месяцев 2022-го, объем сделок на вторичном рынке упал на 21% г/г, а на первичном — на 11% г/г. И это с учетом ажиотажного спроса в марте 2022 года.

А вот объем запасов (выставленного на продажу жилья) во всех сегментах рынка недвижимости растет, что также давит на цены. Например, предложение на вторичном рынке жилья с августа по октябрь увеличилось более чем на 60%. Одним из драйверов этого роста, безусловно, стала частичная мобилизация, объявленная в конце сентября. Если брать рынок недвижимости в целом, то с августа запасы растут на 15—25% в месяц. Спрос же, напротив, снижается, в том числе из-за отмены околонулевых ипотечных ставок от застройщиков. Поэтому девелоперам приходится идти на новые уступки — предлагать скидки. В Москве и МО скидки на новостройки в декабре достигали 10—30%.

По мнению аналитиков IRN.ru, цены на квартиры в Москве и МО могут вернуться к уровням, которые были до начала агрессивного роста в 2020 году. То есть цены могут упасть на 30% с пиков начала 2022-го в ближайшие год-два.

Резкое замедление глобального роста и опасения по поводу надвигающейся глобальной рецессии давят на сырьевые товары. Цены на большинство товаров упали со своих пиковых значений из-за растущего после пандемии спроса и начала СВО на Украине.

Индекс сырьевых товаров уже скорректировался на 12% после высокого значения в мае. По отдельным товарам наблюдаются противоположные тенденции из-за разницы в условиях предложения и разной реакции на снижение спроса.

Ожидается, что цены на сырьевые товары снизятся в ближайшие два года, однако они все еще остаются значительно выше среднего показателя последних пяти лет. По прогнозам Всемирного банка, цены на энергоносители упадут на 11% в 2023-м и на 12% в 2024-м, а на сельскохозяйственную продукцию и металлы в 2023 году — на 5% и 15% соответственно, прежде чем стабилизироваться в 2024-м.

Во многих странах цены на сырьевые товары остаются высокими, так как их валюты обесценились. Например, с февраля по ноябрь 2022 года цена сырой нефти марки Brent в долларах США упала почти на 5%. Особенно резкое падение произошло в третьем квартале 2022 года, при этом в сентябре 2022-го стоимость была на 25% ниже июньских максимумов. Это говорит об опасениях из-за надвигающейся глобальной рецессии, а также ограничений, связанных с пандемией в Китае, и значительных высвобождений из стратегических резервов.

Цены на нефть в октябре частично восстановились после того, как члены ОПЕК+ согласились сократить свои целевые показатели добычи на 2 млн баррелей в сутки. По прогнозам Всемирного банка, ожидается, что цена на нефть составит в среднем $92 за баррель в 2023 году. Основным риском для снижения цен является глобальный экономический спад, который может привести к уменьшению спроса. Риски роста связаны с проблемами предложения, включая более слабую, чем ожидалось, добычу в США и странах ОПЕК+.

В августе 2022 года европейский природный газ достиг рекордно высокого уровня — $70 за млн БТЕ. Это следствие агрессивных действий ряда европейских стран по импорту сжиженного природного газа для пополнения запасов и компенсации сокращения потоков газа из России. Аналогичная ситуация наблюдается в Японии и США, где стоимость природного газа также значительно выросла.

Впоследствии европейские цены снизились по мере пополнения запасов, а покупатели сократили потребление в ответ на высокие цены и более теплую, чем ожидалось, погоду.

Однако перспективы будут зависеть от суровости зимы в Европе. Более холодная зима может привести к низкому уровню запасов к концу сезона, а заполнить их в 2023 году уже будет сложно.

На развитие угольных рынков большое влияние оказали высокие цены на природный газ, что побудило многие страны перейти на уголь при производстве электроэнергии. Кроме того, запрет ЕС на импорт российского угля в августе изменил торговые потоки: Европа импортировала уголь из Колумбии, Южной Африки, США и даже Австралии. Тем временем Россия перенаправила грузы, которые обычно направлялись в ЕС, в другие страны, включая Индию и Турцию. Эти отклонения привели к значительному увеличению расстояний транспортировки и, следовательно, к более высоким транспортным расходам, поскольку перевозка угля достаточно сложная и дорогая.

Морской экспорт угля из России вернулся почти к самому высокому уровню за всю историю после того, как ЕС ослабил ограничения на транспортировку товара и упростил перенаправление объемов в Азию.

Поставки в октябре составили почти 16,6 млн тонн — чуть меньше уровня июня, который стал самым высоким с 2017 года, согласно данным аналитической компании Kpler. С тех пор экспорт немного снизился в соответствии с нормальной сезонной волатильностью.

Цены на продовольственные товары снизились в третьем квартале 2022 года по сравнению с историческим максимумом в апреле. Снижение вызвано тремя факторами:

Однако запасы зерна в этом сезоне сокращаются из-за прогнозируемого уменьшения запасов кукурузы вследствие неурожайности, которая связана с погодными условиями в США и ЕС.

Цены на удобрения упали в третьем квартале 2022 года, но остаются на исторически высоком уровне. Падение цен говорит о слабом спросе: фермеры сокращают применение удобрений на полях из-за проблем с доступностью продукции, которая находится на самом низком уровне с 2008–2009 годов. Высокие производственные затраты, особенно на энергоносители, дополнительные санкции в отношении Беларуси и России, а также расширенные экспортные ограничения со стороны Китая создают риск роста цен.

Слабый спрос, особенно со стороны Китая, оказывает давление на рынки металлов.

Цены упали на 20% в третьем квартале 2022 года (квартал к кварталу) и оказались на 30% ниже в сентябре по сравнению с мартовским пиком. Снижение говорит об ухудшении глобальной экономической активности и опасениях по поводу возможной глобальной рецессии.

В Китае, который является крупнейшим мировым потребителем металла, спрос также остается слабым из-за напряженности в секторе недвижимости и ограничений, связанных с COVID-19.

Цены на драгоценные металлы падают, несмотря на рост инфляции и геополитику. Цены на большинство драгоценных металлов снизились с марта из-за слабого инвестиционного и физического спроса вследствие укрепления доллара США и высоких процентных ставок. Эти факторы перевешивали положительное влияние спроса на защитные активы.

Цены на нефть и другие сырьевые товары находятся под давлением с тех пор, как ФРС начала агрессивное повышение процентных ставок.

Во второй половине 2020 года наблюдался настоящий бум сырьевых товаров, так называемый сырьевой суперцикл. Совпало сразу несколько инфляционных факторов:

Интересно, что в это время количество предложения денег (M2 supply) в мире росло на фоне стимулирующей экономической политики со стороны центробанков. Существует гипотеза, что рост денежной массы в мировой экономике является знаком для начала роста на рынке сырьевых товаров. Когда ликвидность на мировых финансовых рынках увеличивается, то с лагом примерно 12 месяцев начинает проявляться рост на рынке сырья, что впоследствии может вызвать инфляцию. Соответственно, в обратную сторону такая теория тоже работает: при ужесточении монетарной политики и снижении ликвидности сырьевые рынки будут затухать примерно с тем же временным лагом.

В текущих условиях мы наблюдаем процесс монетарного ужесточения и, как следствие, падения ликвидности. Соответственно, падает M1/M2 supply, а сырьевой рынок уже идет вниз и может продолжить эту динамику, если верить в гипотезу сохранения корреляции.

Денежная масса M2 в США резко выросла в 2020 году вместе с индексом Bloomberg Commodity. Но сейчас M2 стремительно падает, что может предвещать серьезные риски падения цен на сырьевые товары в 2023 году.

Согласно данным ФРС США, при каждой попытке сократить баланс наступала рецессия. Такие периоды исторически ускоряли рост M2, поскольку подход ФРС к количественному смягчению увеличивает предложение денег в экономике.

Каждый раз, когда глобальный M2 рос, индекс сырьевых товаров совершал параболический скачок, который запускал бычий рынок. И наоборот, после каждого снижения индекс переживал спад, который приводил к медвежьему рынку.

Этот год, возможно, был не самым лучшим для акций, но он был точно неудачным для криптовалют. К концу декабря стоимость двух крупнейших по рыночной капитализации монет — биткоина и эфириума — упала более чем на 63% и 67% соответственно.

В январе 2022-го эфириум стоил $3,8 тысячи, а биткоин — $46 тысяч. Борьба ФРС с инфляцией является основной причиной резкого падения двух ведущих монет. Однако сыграли свою роль крах криптовалютной биржи FTX и банкротство клиентов. Главный вопрос в том, продолжится ли рыночный хаос в 2023-м и насколько долгой будет криптозима.

Криптовалюты и ранее переживали определенные циклические взлеты и падения.

Но многие аналитики считают, что текущий спад отличается из-за глобальных проблем в мировой экономике. Как правило, спады на криптовалютном рынке не совпадали с общим медвежьим рынком до недавнего времени.

На финансовых рынках в 2009–2021 годах наблюдался длительный бычий цикл, который ненадолго прервала рецессия, вызванная COVID-19 в начале 2020-го. Однако высокая инфляция и процентные ставки ФРС одновременно нанесли удар по фондовому и криптовалютному рынкам. Как правило, активы с высоким уровнем риска (акции и криптовалюты) падают, в то время как процентные ставки растут: ставки выжимают ликвидность из экономики, и самые рисковые активы страдают больше всего.

Чтобы ответить на вопрос, сколько продлится криптозима, нужно понять, как долго ФРС будет сохранять ястребиную позицию в денежно-кредитной политике. Снижение инфляции и падение ставок — это единственное, что сейчас может помочь рынку криптовалют.

В начале ноября 2022-го главным потрясением для всего рынка криптовалют стало крушение FTX, которая считалась одной из крупнейших криптобирж в мире.

Но проблемы появились задолго до ноябрьских событий. Все началось с провала популярного проекта — стабильной монеты с привязкой к доллару США, более известной как TerraUSD, или UST, и ее дочернего токена Luna. На фоне рухнул крипто-хедж-фонд Three Arrows Capital, а вместе с ним и такие криптовалютные брокеры, как Voyager Digital и Celsius. Уже в июне биткоин и эфириум упали более чем на 50% от своей стоимости за год.

В результате волны банкротств некоторые кредиторы компании Alameda Research потребовали вернуть их деньги. Предполагается, что основатель биржи FTX Сэм Бэнкман-Фрид перевел $4 млрд клиентских депозитов и других активов с баланса биржи на счета Alameda Research для покрытия маржин-коллов во время делевереджа из-за краха TerraUSD и Luna.

Сейчас осталось много вопросов о том, манипулировал ли основатель FTX рынком криптовалют и привело ли это к падению биткоина и эфириума, которое в конечном итоге повлекло крах его собственной криптобиржи.

Крах FTX уже уничтожил три биржи (AAX, BlockFi и Liquid), а также кредитную платформу Genesis. Другие биржи столкнулись с изъятием огромного количества средств.

Распространенная причина таких падений на рынке — использование кредитного плеча. Крупные хедж-фонды Lehman Brothers, Bear Stearns, Long-Term Capital, Three Arrows Capital, а теперь и криптобиржа FTX взорвались из-за некачественного использования кредитного плеча.