Идеи

Яндекс: фокус на онлайн-торговлю

Можно заработать 
до 46,16%
Текущая доходность
-64,85%
Горизонт
23 декабря 2022
Аналитик
Нет данных
Точность прогнозов
Нет данных
Прибыльных идей
Нет данных
В прошлом году мы выпустили обзор с описанием e-commerce бизнеса Яндекса и стратегии направления, которую тогда представил менеджмент. Онлайн-торговля остается для холдинга основным фокусом в данный момент, но общий подход изменился. Плановый выход на точку безубыточности в сегменте сместился на более поздние сроки, но заметно вырос и ожидаемый выигрыш.

E-commerce в России по-прежнему имеет огромный потенциал роста с CAGR 2020-2025 гг. более 30%, а Яндекс может стать одним из лидеров на этом рынке, что, на наш взгляд, создает значительный простор для дальнейшего роста бизнеса. На протяжении 2021 г. Яндекс крайне активно инвестировал в развитие нового направления, и по итогам периода суммарные вложения достигнут 650 млн долл., а рентабельность EBITDA всей компании окажется рекордно низкой. Серьезные инвестиции выливаются в ускорение роста, и общий оборот онлайн-торговли может увеличится по итогам года в 3 раза, а разрыв с конкурентами заметно сокращается.

Мы не рассчитываем, что объем выделяемых средств снизится в 2022 г., но ожидаем общего улучшения рентабельности. Прочие направления также продолжают активно развиваться. Успехи в логистике наглядно демонстрируют способность компании находить новые перспективные направления и быстро превращать их в реальный бизнес. На наш взгляд, Яндекс по-прежнему остается лучшим решением для инвесторов, которые намерены инвестировать в отечественную цифровую экономику. Рекомендация для акций Яндекса, как и ранее, «Покупать», а целевая цена повышена до 6 611 руб. за бумагу.



Согласно нашим расчетам, в этом году общая выручка Яндекса составит 348,9 млрд руб., что подразумевает рост на уровне 60% г/г. Отчасти столь сильный рост доходов был обеспечен консолидацией Яндекс Маркета на протяжении полного года и восстановлением после провала в 2020 г. В поисковом сегменте мы ожидаем увидеть рост выручки на 30% г/г вместо близкого к нулю показателя за прошлый год. Скор. EBITDA, как мы рассчитываем, снизится на 46,3% г/г, а рентабельность упадет на 15 п.п. до 7,6%. Подобная динамика по большей части стала следствием консолидации Яндекс Маркета и массированных инвестиций в развитие нового направления. Без учета данного сегмента скор. EBITDA Яндекса может вырасти на 26% г/г.

Сама компания по итогам года ожидает увеличения выручки до 340-350 млрд руб. В сегменте поиска доходы должны вырасти на 27-29% г/г, а GMV сервиса такси увеличится на 65-70% г/г. Общий объем GMV от e-commerce, который включает помимо Маркета оборот Яндекс Лавки и доставку из магазинов в Яндекс Еде, может увеличиться в 3 раза относительно прошлого года. CAPEX в этом году, как мы рассчитываем, составит порядка 41 млрд руб., включая 6 млрд руб. на строительство новой штаб-квартиры.

В следующем году мы ожидаем, что Яндекс продемонстрирует рост выручки в 41% г/г благодаря сильной динамике всех основных направлений. Большую часть абсолютного прироста доходов может обеспечить сегмент такси за счет расширения входящих в него бизнесов, особенно логистики. Доля нерекламной выручки, как мы ожидаем, продолжит расти в следующем году и приблизится к 60%. Рентабельность EBITDA может незначительно улучшиться благодаря относительному снижению объема инвестиций к выручке. Абсолютный объем вложений, как мы ожидаем, существенно не уменьшится по сравнению с 2021 г., а их основная часть будет направлена на развитие онлайн-торговли. В 2020- 2025 гг. мы закладываем рост выручки с CAGR 37%, а скор. EBITDA 33%. Основные изменения относительно прошлых оценок связаны с пересмотром вложений в новые бизнесы, а также, соответственно, большим ожидаемым объемом выручки. В долгосрочной перспективе капитальные затраты, в наших расчетах, составляют 11% от выручки, но мы дополнительно закладываем около 50 млрд руб. на строительство нового кампуса. Пик этих дополнительных инвестиций, как ожидается, придется на 2023 г.

Мы оценивали Яндекс при помощи 10-летеней DCF-модели с WACC 13,7% и ставкой терминального роста 7%. Мы увеличили срок прогнозного периода при моделировании для того, чтобы полноценно учесть будущие результаты онлайн-торговли и те выгоды, которые компания может получить от данного направления. По мультипликаторам, в особенности EV/EBITDA 2021 г., компания торгуется достаточно дорого. Во многом это связано с падением EBITDA на фоне инвестиций в этом году. Показатели более отдаленных по времени периодов демонстрируют, что мультипликаторы достаточно быстро выравниваются благодаря быстрому росту бизнеса.

В целом, высокие или негативные мультипликаторы EV/EBITDA и P/E характерны для тех секторов, в которых действует Яндекс, и только крупнейшие глобальные холдинги имеют более стабильные значения. По EV/S сильного отрыва Яндекса от сравнимых аналогов не наблюдается. Яндекс торгуется заметно дороже VK, но мы это связываем скорее с фундаментальной недооценкой бизнеса последнего. Сильная коррекция на рынке, произошедшая в последний месяц, открывает инвесторам потенциальную возможность для входа.