Настало время новых фаворитов

Стратегия для инвесторов от аналитиков Тинькофф Инвестиции Премиум

Итоги 2020

Прошлый год закончился феноменальным ралли на рынке акций в США. Оно продолжается и в этом году.
Ралли американского рынка акций после выборов президента США

Причины такого роста знают уже, вероятно, все:

  • Инвесторы ждут восстановления американской экономики от пандемии благодаря вакцинам
  • Демократы победили на выборах президента и в Сенат США, обеспечив себе фактическое доминирование в обеих палатах Конгресса
  • Конгресс США одобрил еще один масштабный пакет стимулов для экономики, но с приходом демократов к власти вероятны новые триллионы долларов поддержки через инфраструктурные проекты и прямые выплаты американцам в 2021 году

За этими качественными факторами следят абсолютно все. Почти каждый частный инвестор сейчас видит внушительную доходность в своем портфеле и считает, что может угадывать направление движения денег других инвесторов и рынка в целом.

Но ситуация куда более обманчива и хрупка, чем может показаться на первый взгляд.

Причины для беспокойства есть. Причем как со стороны фундаментального анализа текущего положения, так и со стороны психологии сегодняшнего инвестора. Кроме того, уже более года на американском рынке акций формируются пузыри в некоторых отраслях и акциях. Как долго будет продолжаться рост американского рынка и что делать инвестору — читайте далее в нашем апдейте инвестиционной стратегии.

Что будет в 2021?

Часть 1

О том, что акции США переоценены, аналитики говорят уже давно. Но насколько переоценены? Сейчас по многим показателям американские бумаги приближаются к пикам пузыря доткомов 2000 года. Это должно настораживать инвесторов.
Часто звучит аргумент, что сейчас другое время и американские IT-компании уже не те, что были в начале тысячелетия. Они прибыльны, а те, что только выходят на рынок, уже имеют проверенные бизнес-модели и планы роста. Но они все еще не могут генерировать достаточно прибыли чтобы оправдать свою оценку.
Рост форвардного мультипликатора P / E для индексов S&P 500 и NASDAQ 100
Мультипликатор P/E до 2023 года

Последние два года рынок акций США рос фактически за счет расширения мультипликаторов, а не главного фундаментального драйвера роста — увеличения прибыли. Мультипликаторы расширялись на фоне снижения процентных ставок и низкой доходности надежных гособлигаций. Действительно, зачем вкладываться в казначейские облигации США, если акции того же Apple предлагают сопоставимую дивидендную доходность?

Доходность десятилетних казначейских облигаций США и дивидендная доходность Apple

Чтобы убедиться в том, что расширение мультипликаторов — это основная причина роста американских акций, проанализируем доходность главных индексов рынка США: S&P 500 и Nasdaq 100. На графиках ниже видно, что прибыли американских компаний перестали расти еще в 2019 году, а в 2020-м снизились из-за пандемии.

Факторы, влияющие на совокупную доходность S&P 500
Факторы, влияющие на совокупную доходность NASDAQ 100

В течение следующих пары лет ситуация должна измениться, прогнозирует консенсус аналитиков. Они ожидают резкого роста прибыли на акцию благодаря:

  • Выходу компаний из коронакризиса
  • Новым пакетам стимулов для экономики
  • Вероятному началу нового цикла роста экономик

Однако позитивный эффект от увеличения прибыли может быть уравновешен негативной переоценкой рынка и снижением рыночных мультипликаторов.

Прогнозы роста прибыли на акцию в 2021–2023 годах

Более того, аналитики пока не учитывали негативный эффект от повышения корпоративных налогов, которое администрация Байдена сможет с большой вероятностью провести (начиная с 2022 года). Напомним, что после победы в штате Джорджия в начале января демократы получили фактическое большинство в обеих палатах Конгресса США — главного законодательного органа страны. Следовательно, продвинуть и принять инициативу по повышению налогов им будет проще. Увеличение налогов приведет к снижению прибыльности. Для некоторых компаний этот негативный эффект будет одномоментным, но для других он может быть долгосрочным. Например, IT-компаниям, скорее всего, придется существенно увеличить расходы из-за необходимости платить минимальный налог (о том, что это за налог, читайте тут).

Сейчас ставки ФРС на минимуме, и регулятор в дальнейшем не намерен их снижать. Значит, расширение мультипликаторов американских акций, вероятно, уже приблизилось к пику. Более того, инвесторы уже начинают закладывать в инструменты денежного рынка начало нового цикла повышения ставок в 2023 году. Когда перспективы повышения ставок станут очевидны, а доходности облигаций начнут расти, относительная инвестиционная привлекательность акций начнет снижаться. Ставки по долгосрочным облигациям уже перешли к росту в этом году. Хотя до приличной доходности, вероятно, пройдет еще немало времени.

Доходность десятилетних казначеских облигаций США

Скептики могут возразить, что текущие мультипликаторы не отражают реальную картину мира. В 2020 году случилась пандемия, которая вызвала рецессию в мировой экономике. Это уникальное событие занизило прибыли компаний, поэтому мультипликаторы сейчас могут выглядеть завышенными.

Чтобы опровергнуть этот довод, посмотрим на коэффициент CAPE (Cyclically adjusted price-to-earnings ratio), который разработал известный экономист и профессор Роберт Шиллер. Этот коэффициент — аналог P / E, но для его расчета используют среднее значение мультипликатора за последние десять лет. Таким образом удается учесть как минимум один полный бизнес-цикл, который включает не только фазы роста, но и рецессии, а также провести корректировку на инфляцию. На графике ниже видно, что нынешняя оценка американского рынка по коэффициенту CAPE тоже приближается к максимуму 2000 года.

Динамика мультипликатора CAPE
S&P 500 на 10 лет: оценка по мультипликатору CAPE vs. реализованная доходность

У коэффициента есть критики. Они утверждают, что CAPE не учитывает условия околонулевых процентных ставок и в целом доходности облигаций (как альтернатив акциям) при оценке рынка акций. В ответ на критику Шиллер представил новый показатель — избыточную доходность по CAPE (Excess CAPE Yield). Это по сути обратная величина к коэффициенту CAPE, но за вычетом доходностей по десятилетним гособлигациям США.

Избыточная доходность по CAPE

Если верить этому показателю, то акции США выглядят все еще более интересным объектом для инвестиций, чем облигации, и в дальнейшем должны продолжить приносить более высокую доходность. То есть, по этому показателю они не выглядят такими уж дорогими. Напротив, показатель сейчас на нормальном уровне. Но этому есть свое объяснение. Дело в том, что мультипликаторы росли одновременно со снижением ставок. Если сейчас предположить обратное — что при прочих равных доходности по облигациям будут расти, — то мультипликатор P / E будет падать. А значит, вероятно, и цены акций на рынке в целом. Также существует мнение, что акции все еще не выглядят переоцененными по отношению к облигациям только потому, что облигации сейчас на самом деле тоже переоценены и торгуются очень дорого.

Посмотрим на еще один индикатор переоцененности рынка акций США — долю капитализации компаний из индекса S&P 500 в ВВП. Уоррен Баффет любил использовать этот процент от ВВП США. Но за последние десятилетия доля иностранных доходов у американских корпораций выросла почти до 40%. Поэтому анализировать капитализации американских компаний относительно ВВП США нецелесообразно. Куда более логично провести анализ относительно мирового ВВП.

Капитализация S&P 500 к мировому ВВП

По этому показателю рынок сейчас тоже бьет рекорды и находится на уровне максимумов 2000 года.

Аналитики Уолл-стрит также не видят большого потенциала для роста рынка акций США. Они прогнозируют диапазон 3800—4400 для S&P 500 в этом году. Это довольно скромный прогноз, учитывая, что индекс уже на уровне 3800. Среднее диапазона предполагает рост индекса всего на 7%. Это значительно меньше показателей 2019 и 2020 годов (рост на 29% и 16% соответственно).

Прогнозы консенсуса

Итого

  • Акции США стоят дорого по мультипликаторам. Оценки приближаются к уровням пузыря доткомов 2000 года.
  • Последние два года основными драйверами роста стали снижение процентных ставок и расширение мультипликаторов, а не рост прибылей американских компаний.
  • Если верить истории и коэффициенту CAPE, с текущих уровней рынок акций будет слабо расти в течение нескольких лет. О доходности 2019/20 годов можно только мечтать.
  • Вероятный рост процентных ставок и доходностей гособлигаций, скорее всего, приведет к сжатию рыночных мультипликаторов и падению котировок на рынке акций. Ставки ФРС уже на минимумах и вряд ли будут снижаться, это существенный риск для инвесторов в акции США.
  • Консенсус аналитиков прогнозирует довольно скромный рост фондового рынка в 2021 году

Где образовались пузыри?

Часть 2

Во многих секторах рынка акций наблюдается формирование финансовых пузырей. Это связано прежде всего с бурным ростом числа частных инвесторов, многие из которых не имеют нужного образования или желания/времени анализировать фундаментальные показатели компаний. У большой части инвесторов-миллениалов, которые пришли на рынок в 2019/20 годах, нет чувства страха: они не переживали кризис 2008-го и считают, что акции идут только вверх. Об этих инвесторах мы рассказывали в видео на нашем ютуб-канале.

Чем опасно новое поколение трейдеров?

Во время карантина на фондовый рынок США пришло много новых инвесторов. Как и во что они инвестируют, а также какими будут последствия их появления на рынке?

Важная черта, присущая таким инвесторам, — очень высокие ожидания относительно доходности инвестиций. Это и понятно, ведь последние пару лет после резких падений рынок США быстро восстанавливался. Наибольший рост показывали акции технологического сектора. В 2020 году пандемия многократно усилила этот тренд. Она открыла миру новых звезд, таких как Zoom, которые показали взрывной рост бизнеса и сейчас известны практически каждому. Для типичного частного инвестора сегодня неинтересно инвестировать в McDonald’s или нефтяную компанию. Все хотят вкладывать в технологии будущего и благодаря их развитию — обогатиться.

Олицетворением вселенной таких акций можно назвать фонд от инвесткомпании ARK Invest — Ark Next Generation Internet ETF (ARKW). Он показывает феноменальную доходность последние два года. В нем собраны все наиболее горячие акции молодых и растущих компаний — от всем известной Tesla до менее известных, но перспективных игроков в новых отраслях. Все эти компании объединяет одна особенность — аномально резкий рост котировок, который порой обгоняет рост фундаментальных показателей в несколько раз. Как показывает анализ факторов, которые привели к росту акций внутри этого ETF, феноменальный взлет в 2020 году связан в основном с расширением мультипликаторов P / S (цена к выручке) и увеличением спроса на акции как на актив. При этом рост выручки компаний внутри фонда повысил доходность ETF лишь на 12%. Это всего 8% от общего роста. Отрыв от фундаментальных показателей поражает.

В 2020 году основной вклад в рост Ark Web X.0 ETF внесла переоценка по P / S

Мультипликатор P / E (цена к прибыли) мы в данном случае даже не рассматриваем, потому что у многих компаний из этого фонда и речи не идет о прибыли. Большинство поддерживает свой рост только за счет агрессивных расходов на маркетинг и старается оставаться на уровне безубыточности по денежному потоку. Это давно не смущает инвесторов, ведь так и выглядит типичная стратегия развития стартапов: сначала быстрый захват рынка и рост, а уже потом прибыль.

Даже если расширение остановится, мультипликаторы многих этих компаний уже находятся на запредельно высоком уровне. В них не заложены такие риски, как конкуренция или неожиданные изменения на рынке и в технологиях. Инвесторы наивно экстраполируют текущие темпы роста в бесконечность.

Топ-5 позиций фонда ARKW

Сейчас почти все эти акции, как правило, растут на новостях. Иногда рост обоснован: например, вышла удачная отчетность. Но иногда котировки растут на абсолютно нерелевантных новостях вроде сплита у Tesla. Молодое поколение инвесторов радо придавать этим новостям значение и продолжать покупать акции. Многие, вероятно, уже давно покупают акции Tesla не для долгосрочных инвестиций, а для того, чтобы через пару дней продать их подороже. Это типичное поведение в любых финансовых пузырях. Но как показывает история, однажды рост закончится.

Можно провести параллель с динамикой акций всем ныне известной Cisco в 2000 году. В то время она была такой же молодой и перспективной компанией. Ее акции абсолютно так же росли, благодаря чему капитализация обгоняла все фундаментальные метрики.

P / S акций Cisco до и после взрыва пузыря доткомов в 2000 году

Когда мультипликатор P / S дорос до 40, у инвесторов массово сработал страх упустить возможность (FOMO). Этот страх запустил финальную стадию финансового пузыря — резкое ускорение роста до P / S, равного 60. Затем начался обвал. Такое ускорение роста очень типично для поздних стадий финансового пузыря и в некотором смысле является причиной начала его распада. Инвесторы понимают, что теперь-то актив точно переоценен, поэтому начинают массово его продавать, стараясь зафиксировать прибыль.

Акции Tesla образовывают пузырь быстрее, чем многие другие пузыри в истории
Яркие примеры невнимательности инвесторов

Массовый инвестор сегодня не может или не хочет хотя бы немного проанализировать бизнес компании, в которую вкладывает. На зарубежных форумах по инвестициям можно натолкнуться на истории о том, как водители Uber рекомендуют покупать акции Tesla, потому что они «дешевые и все время растут». Или о том, как студентам надоели видеоигры и они начинают торговать опционами на акции предбанкротных компаний, чтобы посоревноваться, кто больше заработает.

У Илона Маска и акций Tesla за последний год вообще появилась крупная фан-база. Фанаты агрессивно набрасываются на статьи экономистов и блоги независимых аналитиков, вступают во всевозможные дискуссии, доказывая превосходство Tesla. А самые преданные и влиятельные строят смелые финансовые модели, превозносящие целевую цену Tesla до $24 446 к 2030 году. Многие потребители такой информации, не владея базовой финансовой грамотностью, не проверяют предъявленные аргументы и вступают в ряды этих фанатов, тем самым все больше раздувая пузырь.

Итого

Подобная иррациональность инвесторов может быть предвестником финальной стадии взлета и конца финансового пузыря, как отмечают многие историки финансовых рынков. И такие истории должны настораживать, а не подстегивать к участию в безумном ралли.

Что делать инвестору?

Часть 3

Благодаря сильному росту рынка акций США в течение последних двух лет большая часть инвесторов сейчас имеет неплохую доходность в своем портфеле. А те, кто участвовал в надувании пузырей хайповых акций и новых звезд пандемии, вероятно, получили трехзначную доходность.
Но сейчас пришло время подумать о том, чтобы зафиксировать прибыли и снизить риски своего портфеля. Ведь ралли 2020 года не может продолжаться вечно, и рано или поздно осознание чудовищной переоцененности некоторых активов придет.
Что может стать триггером?
  • Начало цикла повышения процентных ставок и рост доходности облигаций.
    Это случится не скоро, но риск для рынка акций США создает.
  • Сворачивание программ поддержки экономики США.
    Если бизнес США будет восстанавливаться быстро, то правительство не будет продлевать программы помощи. Это приведет к снижению притока ликвидности в экономику, а значит, и на рынок акций, что может спровоцировать сжатие рыночных мультипликаторов и падение цен.
  • Черные лебеди.
    Непредсказуемые события, так называемые черные лебеди, которые могут подтолкнуть инвесторов пересмотреть свои взгляды на рынок.

Однако не стоит панически продавать все акции США и полностью выходить в кэш. Да, потенциал дальнейшего роста американского рынка с текущих уровней невысок. Но он все еще есть. Как и интересные точечные инвестиции. Поэтому в любом случае надо оставаться на рынке акций США. Просто надо выбирать инструменты, у которых риски оказаться переоцененными минимальны.

Мы рекомендуем каждому инвестору рассмотреть два варианта ребалансировки своего портфеля:
Value в приоритете

Инвесторам следует сократить позиции в агрессивных акциях растущих компаний (growth) и сместить фокус на стоимостное инвестирование (value). Последние десять лет оно проигрывало растущим акциям, но сейчас его час, может быть, настал.

Growth против Value

На графике представлена динамика ETF от Vanguard на value- и growth-акции за период с 2015 года. Расчет по индексному методу (начальная точка отсчета — 100 пунктов).

На рынке США все еще осталось довольно много компаний, у которых хорошие фундаментальные показатели, но их акции еще не восстановились после пандемии и пока не привлекают к себе должного внимания. Также есть акции, которые демонстрируют стабильный рост, но они остаются за пределами заголовков из-за скромных темпов роста бизнеса.

Среди наших активных идей к таким относятся:
  • BlackRock
  • J.P. Morgan
  • Hilton Worldwide Holdings
  • UnitedHealth
  • Bristol Myers Squibb
  • HCA Healthcare
  • Kroger
  • Centene Corporation
  • FMC Corporation
  • Archer-Daniels-Midland
  • Medtronic
  • Bank of America
  • Welltower
  • Valero Energy
  • Realty Income
  • Comcast
  • Darden Restaurants
  • PVH Corporation
  • Pfizer
  • Merck
  • Cisco Systems
  • AT&T
  • Lockheed Martin
  • Southwest Airlines
  • Crown Holdings
  • Tyson Foods
  • Coca-Cola
  • Biogen.
Большая часть из них стоит относительно недорого по мультипликаторам и платит дивиденды. Поэтому инвесторам будет комфортно держать их в портфеле даже в случае возможной коррекции на рынке США. Эти идеи можно также реализовать через покупку фондов, таких как Vanguard Health Care ETF, SPDR S&P Bank ETF, Vanguard Real Estate ETF.
Также стоит продолжать вкладывать в циклические бумаги
  • Caterpillar
  • Freeport-McMoRan
  • ArcelorMittal
  • Alcoa
  • Rio Tinto
  • Livent

Могут выиграть от восстановления экономики и растущего спроса со стороны инфраструктурных проектов, и держать их в портфеле.

Чипмейкеры
  • Micron Technology
  • Lam Research
  • Taiwan Semiconductor
    Manufacturing (TSM)
  • Applied Materials
  • Samsung
  • KLA Corporation

Хороший потенциал роста есть у чипмейкеров. Эти компании тоже можно назвать циклическими, но в узком смысле: в индустрии полупроводников и микросхем как раз начинается цикл роста спроса, цен и прибылей. Об этом говорит недавняя сильная отчетность компаний TSM и ASML. Если есть желание вложиться в отрасль через фонд — подойдет iShares PHLX SOX Semiconductor Sector Index ETF.

Истории роста с относительно невысокими мультипликаторами тоже есть, но их немного:
  • Target
  • Crocs
  • Stitch Fix
Из-за аномального роста и расширения мультипликаторов мы вынуждены закрыть идеи на покупку следующих акций:
Также рекомендуем сократить большую часть позиции (или совсем отказаться от нее) в фондах:
Доходность закрытых идей
Увеличение доли развивающихся рынков

Приток инвестиций в рынки развивающихся стран будет большой темой 2021 года. В стремлении уйти от перегретого рынка США инвесторы будут искать новые возможности.

Если к перегретости добавить риски роста инфляции и обесценения доллара из-за масштабного стимулирования экономики, то получим идеальные условия для перетока денег в такие экономики, как Китай, Индия, Вьетнам, и другие азиатские страны. Приток инвестиций, вероятно, увидит и российский рынок. Активы в этих странах оценены существенно дешевле, чем в США. И чем больше разница в оценке, тем больше внимания инвесторы будут обращать на эти активы.

Как это ни парадоксально, но повысить привлекательность вложений в эти страны может новое правительство США. Внешняя политика администрации Байдена, скорее всего, будет более рациональной и взвешенной, чем при Трампе. США будут более открыты к торговым соглашениям и поддержанию практик свободных рынков. Наибольший позитивный эффект от новой политики США могут испытать экономика Китая и его акции. Полного примирения двух держав ожидать не стоит — их противостояние будет развиваться еще многие годы. Но при Байдене оно может протекать менее разрушительно как для китайских компаний, так и для американских.

О привлекательности развивающихся рынков в 2021 году говорят и многие эксперты.

Как и куда вкладывать?
Китай

Инвестировать в Китай сейчас довольно просто — через множество акций китайских компаний, которые торгуются на американских биржах. К счастью, нападки Трампа на китайские компании остались в прошлом. Делистинг с бирж США больше не угрожает таким гигантам, как Alibaba, Tencent и Baidu. Соответственно, у американцев сохранится возможность инвестировать в эти компании. Делистингу подвергся только китайский телеком, но он и без того выглядел непривлекательно с инвестиционной точки зрения.

Скорее всего, апогей рисков вокруг китайских мейджоров позади. Поэтому наши идеи на покупку акций Alibaba, Tencent Holdings, Tencent Music, JD.com, NetEase, New Oriental Education & Technology Group, Dada Nexus и Li Auto остаются в силе. У этих компаний есть сильные драйверы роста, а торгуются они с куда более низкой оценкой, чем их американские аналоги.

Помимо этих бизнесов, есть и множество других перспективных компаний из Китая, не имеющих листинга в США. В них можно инвестировать через фонд на рынок Китая. Наши фавориты — Invesco China Technology ETF и Global X China Consumer ETF. Эти фонды фокусируются на двух наиболее активно развивающихся отраслях экономики Китая: IT-секторе и потребительском секторе. Через них можно вложиться, например, в китайского гиганта Meituan с капитализацией около $240 млрд, акции которого в США не торгуются.

Россия

Российские акции также могут получить хороший импульс к росту. Наиболее перспективные из них мы уже описывали в нашей ноябрьской стратегии. К списку фаворитов, вероятно, стоит добавить лишь Ozon и HeadHunter. Акции первого могут стать одной из лучших историй роста на российском рынке на несколько лет вперед. При этом они все еще не так дороги даже после удачного IPO (подробно о ритейлере и перспективах мы рассказывали в видео на нашем ютуб-канале). В свою очередь, HeadHunter будет бенефициаром восстановления российской экономики от пандемии и сможет продолжить свою траекторию роста и дивидендные выплаты.

Ozon: жизнь после IPO есть

Онлайн-ретейлер провел, пожалуй, самое громкое IPO среди российских компаний в 2020 году. На американской бирже Nasdaq он собрал практически $1 млрд, а его акции всего за две недели после размещения выросли практически на 60%.

Другие страны

В другие развивающиеся страны инвестировать довольно непросто. Для этого нужен доступ к локальным биржам. Но даже если этого доступа нет, есть фонды, через которые можно вложиться в акции Индии (iShares MSCI India Index ETF), Таиланда (iShares MSCI Thailand Capped ETF) и Вьетнама (VanEck Vectors Vietnam ETF). Эти страны — ближайшие соседи Китая, и туда постепенно переезжают американские производства.

Полезные материалы

Дополнительно

Мы собрали ранее опубликованные обзоры, которые по-прежнему актуальны и могут быть полезны для принятия инвестиционных решений. Учитывайте, что мы уже закрыли ряд идей, которые вы встретите в этих материалах. Используйте эту информацию в образовательных целях и повышения финансовой грамотности и понимания ситуации на рынках.

Стратегию подготовили

Хотите больше аналитики?

Переходите на тариф «Премиум» в Тинькофф

1

Определим финансовые цели

Анкета из 10 вопросов о вашем отношении к риску, целях и опыте инвестиций — займет меньше 5 минут

2

Подберем инвестпрофиль

Определим ваш инвестиционный профиль — тип поведения на финансовых рынках. От него зависит, какие бумаги вам больше подходят

3

Сформируем портфель бумаг

С оптимальным соотношением ценных бумаг, учитывая ваш инвестпрофиль и валюту, в которой вы хотите инвестировать

4

Поможем получить статус квал. инвестора

Для получения доступа к бумагам на мировых биржах и внебиржевым инструментам — бесплатно для клиентов Премиума

Открытие брокерского счета (шаг 1 из 3)
Общая информация
Я клиент Тинькофф
Мобильный телефон